【中概股大盤點】愛奇藝:市值的一半是夢想?

日期:2020年8月14日 下午7:42作者:毛婷 編輯:彭尚京
【中概股大盤點】愛奇藝:市值的一半是夢想?

百度(BIDU-US)持有92.7%投票權的愛奇藝(IQ-US)公佈截至2020年6月30日的第二財季業績之後,股價在美國場外交易時段曾一度大跌逾19%,低見17.50美元,最新報價為19美元,較收市價21.68美元低12.36%。

拖累愛奇藝盤後交易表現的原因可能有兩個——業績一般和業績中附上的一段關於美國證監會調查的聲明。

第二季業績一般

愛奇藝的收入來自四個板塊——會員服務、線上廣告服務、内容分發和其他。會員服務和線上廣告服務的佔比最大。

截至2020年6月30日,愛奇藝的會員總數為1.049億,同比增長4%,環比降11.77%,其中有99.4%為付費會員。財華社據此估算,付費會員數約為1.043億,同比增4.91%,環比降11.6%,見下圖。相較而言,在視頻市場與愛奇藝平分秋色的騰訊視頻,2020年6月末會員數同比增長18%,至1.14億,從會員規模來看誰佔優,高下立見。

2020年第2季,愛奇藝的會員服務收入同比增長18.57%,環比下降12.7%,至40.46億元(單位人民幣,下同),佔總收入的54.59%。該公司解釋,增長主要受會員數同比增長以及推出多項運營舉措提升變現所致。

然而,受宏觀經濟環境不利影響,線上廣告服務收入同比下降27.93%,環比增長3.21%,至15.86億元,佔總收入的21.4%。

内容分發和其他(在線遊戲和直播)則分别貢獻收入8.61億元和9.91億元,佔總收入的11.62%和12.4%。内容分發業務同比大增66%,環比增42.78%,主要受期内增加内容分發到其他平台帶動。而其他業務收入同比下降6.16%,環比增長4.91%,主要因為特定業務線的表現欠佳。

一直以來,愛奇藝都未實現毛利收支平衡。愛奇藝的營業成本主要包括内容成本,大約佔四分之三以上,以及帶寬開支。但其自上市以來,全年營業成本均高於總收入規模,所以其未錄得正數毛利。2020年第2季,帶寬開支下降以及今年獲豁免文化產業建設費,在一定程度上抵消了内容成本增加2%的不利影響,錄得毛利5.78億元,相較去年第2季毛利為1.29億元。

然而,11.96億元的經營開支和6.64億元的研發開支,輕松地將毛利盈餘完全抵消,所以期内愛奇藝仍錄得股東應佔淨虧損14.44億元,同比減虧8.83億,環比減虧14.32億。

單以賬面報表來看,龐大的内容成本、經營開支和研發開支,同時緩慢的會員增長,和對會員服務收入的依賴,愛奇藝要扭虧並非易事。該公司預計2020年第3季淨收入介於69.5億元至74億元之間,低於第2季收入水平,同比下降6%至持平。可見愛奇藝對短期内的業績表現並不樂觀。

美國證監會調查

愛奇藝在業績公佈中附上了美國證監會的調查公告,後者要求其提交從2018年1月1日以來的特定財務和經營記錄,以及賣空機構Wolfpack Research在2020年4月發佈的賣空報告中所提及的收購和投資文件。

2020年4月,Wolfpack Research發佈針對愛奇藝的賣空報告,指其將用戶數誇大了42%至60%,收入虛增80至130億元,並且誇大了支出、内容成本和為其他收購資產支付的價格,其中提到一些關聯方交易。

愛奇藝其後回應賣空報告存在許多錯誤、未經證實陳述和誤導性結論及描述。但未有詳細反擊。但在8月13日的公告中,愛奇藝表示在賣空報告發佈後不久,就請專業顧問對賣空報告提及的主要指控進行了内部調查,内部調查正在進行中,目前未有結論。

這應該是導致其股價急挫的主要原因。

從2018年第1季上市到8月13日收盤,愛奇藝的股價上漲了20.44%,目前市值為159.05億美元。見下圖,愛奇藝的股價在上市後不久到達頂峰,在40美元以上。今年4月的賣空報告對愛奇藝的股價未造成太大的負面影響,跌至15、16美元左右後回升,隨後回升至20美元以上。未知這次内部調查結果是否會一石激起千層浪。

回港第二上市?

與此同時,愛奇藝似乎在做兩手準備。前兩天,有境外機構指愛奇藝有意回港第二上市,愛奇藝對此不予置評。

考慮到美國最近收緊中概股上市規則的措施,愛奇藝選擇回港第二上市也並非不可能,一來其業績未扭虧,主要上市不大可能;二來第二上市手續快,加上有阿里巴巴(09988-HK)、網易(09999-HK)和京東(09618-HK)等成功上市的榜樣,對企業和對現有股東來說都是實惠的降低風險之選。

見下表,這些公司回港第二上市之後的股價表現都不錯。

市值的一半是夢想?

領先的房地產開發商萬科(02202-HK, 000002-CN)按A股股價計算,市值為3228.57億元人民幣,相當於2020年3月31日資產總值1.74萬億元人民幣的18.56%;國内最大的移動電訊運營商中移動(00941-HK)市值為1.21萬億港元,相當於2020年6月30日資產總值1.725萬億元人民幣的62.99%。

愛奇藝當前的市值159.05億美元,相當於截至2020年6月30日總資產422.77億元人民幣的2.66倍,而這一資產規模當中,商譽佔比已經達到了9.2%。由此可見,資本市場對互聯網企業和新經濟企業的鍾愛已超越資產價值的界限。

有分析文章指,傳統的估值方式已不適合用作新經濟企業的估值,因為新經濟企業最重要的是無形資產,而目前的無形資產會計賬目僅僅計算會計金額,並未涵蓋隱性價值,後者才是最大塊頭的價值,例如騰訊一名社交用戶的潛在價值是無限的,他有可能在未來為騰訊貢獻網遊收入、視頻會員收入、小商店收入……也有可能僅僅作壁上觀,不貢獻任何收入,這些不會反映在當前的會計賬上。不過對於用戶未來潛在價值的預期,卻反映在股價中,騰訊當前的市值4.85萬億港元,是2020年6月30日資產規模的3.75倍。

同理,先不論其調查結果如何,仍然巨虧的愛奇藝,當前估值多少帶有市場對其未來發展潛力的期望,它的市值能否撐得住,取決於它的變現能力、企業管治的能力和透明度,從第二季度業績來看,成本控制效率有所提升,但收入的擴展性未見大的改善,再加上美國證監會的要求,恐怕難以舒緩當前的股價壓力。

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