民生證券：廚餘垃圾產能建設加速帶來維爾利訂單的持續放量 維持買入

民生證券發佈報告指，維爾利(300190-CN)脫胎於德資企業WWAG，是國内滲透液處置行業龍頭。上市以來維爾利持續圍繞有機固廢領域進行產業佈局，2014年收購杭能環境，補強沼氣及生物質天然氣領域技術實力，2017年先後完成對漢風科技和都樂制冷的收購，進入工業節能服務、油氣回收及VOCs治理領域，進一步將業務拓展至工業有機固廢處置領域。

運營業務方面，維爾利常州餐廚一期200噸項目已實現較好盈利，起到良好示範效應，未來二期200噸擴建的完成將進一步提升規模效應，而政府對於餐廚廚餘垃圾處理費的上調也將進一步保障社會資本方參與補齊有機固廢產能短板的項目收益。

隨著垃圾分類成為新時尚，各地正因地製宜推動後端餐廚及廚餘垃圾處置產能建設。按照2025年全部地級市完成垃圾分類體係建立的政策指引，該行預計未來5年餐廚及廚餘垃圾產能建設市場將達2500億，對應每年500億的市場規模。維爾利是國内有機固廢領域產業鏈佈局最為完善的企業之一，在滲透液處置、厭氧發酵等環節技術優勢顯著，重點研發沼液沼渣資源化技術，未來有望充分受益有機固廢產能建設浪潮。

新版固廢法將於2020年9月正式落地實施，為垃圾分類的全國推廣提供法律支撐。疫情影響減弱後北京、廣州等地紛紛啓動垃圾分類工作，該行看好有機固廢產能建設的持續加速，而焚燒產能的建設也將為維爾利滲透液處置提供增量。

維爾利於年内啓動數字化轉型工作，通過搭建雲數據平台的方式將現代化管理制度輸出給子公司，同時實現設備運行的數據共享，提升產品品質、降低客戶運營管理難度。維爾利一直堅持輕資產模式擴張，2019年EPC類訂單佔到全部訂單的近80%，BOT項目以二期擴建為主，少量參股模式進行，保障業主利益的同時實現維爾利技術設備優勢輸出的快速復制。2020Q1維爾利資產負債率不到50%，低於同業，經營回款良好，應收賬款週轉率持續提升，良好的財務狀況將保障維爾利未來業務增長的可持續性。

該行看好濕垃圾產能建設加速帶來維爾利訂單的持續放量，子公司方面業績對賭期過後維爾利亦有望通過管理層激勵的方式提升經營效率，進一步提升協同效應。預計維爾利2020~2022年EPS分别為0.54、0.71和0.89，對應當前股價PE14/11/8x，低於可比公司16x的2020年平均預測PE，首次覆蓋，給予「推薦」評級。