民生证券：厨余垃圾产能建设加速带来维尔利订单的持续放量 维持买入

民生证券发布报告指，维尔利(300190-CN)脱胎于德资企业WWAG，是国内渗透液处置行业龙头。上市以来维尔利持续围绕有机固废领域进行产业布局，2014年收购杭能环境，补强沼气及生物质天然气领域技术实力，2017年先后完成对汉风科技和都乐制冷的收购，进入工业节能服务、油气回收及VOCs治理领域，进一步将业务拓展至工业有机固废处置领域。

运营业务方面，维尔利常州餐厨一期200吨项目已实现较好盈利，起到良好示范效应，未来二期200吨扩建的完成将进一步提升规模效应，而政府对于餐厨厨余垃圾处理费的上调也将进一步保障社会资本方参与补齐有机固废产能短板的项目收益。

随着垃圾分类成为新时尚，各地正因地制宜推动后端餐厨及厨余垃圾处置产能建设。按照2025年全部地级市完成垃圾分类体系建立的政策指引，该行预计未来5年餐厨及厨余垃圾产能建设市场将达2500亿，对应每年500亿的市场规模。维尔利是国内有机固废领域产业链布局最为完善的企业之一，在渗透液处置、厌氧发酵等环节技术优势显著，重点研发沼液沼渣资源化技术，未来有望充分受益有机固废产能建设浪潮。

新版固废法将于2020年9月正式落地实施，为垃圾分类的全国推广提供法律支撑。疫情影响减弱后北京、广州等地纷纷启动垃圾分类工作，该行看好有机固废产能建设的持续加速，而焚烧产能的建设也将为维尔利渗透液处置提供增量。

维尔利于年内启动数字化转型工作，通过搭建云数据平台的方式将现代化管理制度输出给子公司，同时实现设备运行的数据共享，提升产品品质、降低客户运营管理难度。维尔利一直坚持轻资产模式扩张，2019年EPC类订单占到全部订单的近80%，BOT项目以二期扩建为主，少量参股模式进行，保障业主利益的同时实现维尔利技术设备优势输出的快速复制。2020Q1维尔利资产负债率不到50%，低于同业，经营回款良好，应收账款周转率持续提升，良好的财务状况将保障维尔利未来业务增长的可持续性。

该行看好湿垃圾产能建设加速带来维尔利订单的持续放量，子公司方面业绩对赌期过后维尔利亦有望通过管理层激励的方式提升经营效率，进一步提升协同效应。预计维尔利2020~2022年EPS分别为0.54、0.71和0.89，对应当前股价PE14/11/8x，低于可比公司16x的2020年平均预测PE，首次覆盖，给予“推荐”评级。