業績的好壞依賴原油價格變動,中國國航有投資價值嗎?

日期:2019年9月20日 上午11:16作者:鄭鵬超 編輯:李雨謙
業績的好壞依賴原油價格變動,中國國航有投資價值嗎?

只要是跟原油沾邊的產業,其經營業績一般都不穩定,因為我國沒有原油的定價權且自身產量少,一旦原油價格向企業不利的方向出現較大的波動,這對於原材料是原油的企業來說,是非常糟糕的。

航空業就是如此,因為他們的原材料是原油,加上航空業自身的盈利能力弱,所以,國際原油價格的高低,對航空公司的業績影響非常大。以中國國航(601111-CN;00753-HK)為例,在2016年半年報中國航空油料成本佔總成本21.15%,到2019年半年報這塊的佔比提升至29.11%,就是因為2016年的時候國際原油價格較低,近幾年國際原油價格出現了大幅上升所致。公司這塊增加的成本能否轉嫁至下遊,我們後面來說,先來係統看看這家公司經營的怎麽樣。

2019年上半年中國國航實現收入總額為653.13億元(人民幣,下同),同比增長1.67%;實現歸母淨利潤31.44億元,同比下滑9.55%;淨利率為5.36%,較2018年上半年的6.08%,小幅下降。

拆分開中國國航的營收來看,分地區公司在中國内地的收入為424.75億元,同比增長2.22%;在中國香港、澳門和台灣收入32.43億元,同比增長13.24%;國際業務收入195.95億元,同比小幅增長1.17%。

國際業務增速下滑,估計與貿易摩擦有關係,這塊的收入增速下滑大概率是階段性的,未來會恢復增長。

另外,分產品來看中國國航的收入主要由客運收入和貨郵運輸收入構成,上半年公司客運業務的客座率為80.99%,較2018年同期上升0.51個百分點,每收入客公里收益0.5214元,較2018年同期下降1.29%;貨郵運輸收入載運率42.14%,較2018年44.59%,下降2.43個百分點,每收入貨運噸公里收益1.2128元,2018年同期為1.2145元,下降0.14%

客座率和載運率這兩個指標對運輸業非常重要,因為,不管客座率和載運率高低,公司總成本是不變的,所以,這個指標越高越好,產能利用越充足,經營效率越高,加上公司的淨利率低,這個指標就尤為重要。

另外,每收入客公里收益和每收入貨運噸公里收益,這兩個指標相當於產品的價格,而他們的下滑,意味著公司下遊定價能力不強,這是非常糟糕的,後面我們會再結合上遊成本變動,談談公司對上下遊客戶的定價能力。

收入這一塊,我們看完了,那麽利潤端呢?上半年公司淨利潤和淨利率可是下滑的。

我們先來看下圖,這是中國國航上半年總的經營費用支出,較去年增加了1.56%,和營收增速保持一致,所以,他對於公司淨利潤基本不影響,影響公司淨利潤的主要是,利息支出24.4億元,較去年同期增長了10.7億元,這是導致公司淨利潤下滑的主要因素。

有必要提一下的是,對於這種淨利率低,總成本高且構成復雜的企業,一般淨利潤利用會計手段,短期都具有可調節性,不管哪一快短期壓縮,或者調整至下個季度,對公司的淨利潤都會產生較大的影響。

最後,我們再來談談中國國航的產品定價能力。

對於上遊原材料(原油)的價格,公司基本沒有任何議價能力,只能被動接受價格的變動,唯一可以對衝這種不利影響的就是在期貨市場反向下單,鎖定風險,當然這也鎖定了利潤。

再來說下遊,公司營收大部分來源客運收入,下遊的產品價格是每收入客公里收益,這個數據2019年半年度為0.5214、2018年半年度為0.5282、2017年半年度為0.5289、2016年半年度為0.5219,2016年半年度至2019年半年度公司主力產品價格是下滑的,而公司上遊的原材料價格確實大幅增加了,這意味著公司沒有辦法把上遊原材料增加的價格,轉嫁至下遊,產品定價能力非常弱。

總體來看,中國國航短期的盈利數據只是結果,參考意義並不大,更重要的是商業模式,好的商業模式盈利穩定,利潤率高,而中國國航對於上下遊客戶都不具有定價能力,尤其是上遊原材料價格的變動,會給公司經營業績帶來較大的不確定性。

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