收益“入不敷出”，和黄中国返港上市可能解研发投入之“渴”？

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日期：2019年6月11日 上午9:01作者：彭小留 編輯：黎璐璐

今年4月15日，李嘉诚“长和系”下创新生物制药公司和黄中国医药科技有限公司（下称和黄中国）向港交所递交了主板上市申请，近日和黄中国顺利通过了港股IPO聆讯——这意味着，自2006年及2016年分别于英国伦敦交易所及美国纳斯达克上市后，和黄中国即将正式回归征战香港资本市场，实现三地上市的“壮举”。

尽管伴随去年港交所上市新规的落地实施，已有多家未盈利或尚无营收的生物科技公司来港上市，同时也吸引了一批创新产业发行人来港第二上市，但如和黄中国这般实现三地上市的依然还是少数。

长和计划减持和黄中国至50%以下

招股书显示，和黄中国此次冲击港股IPO的联席保荐人为美银美林及高盛。当前，长和（CK Hutchison Holdings Limited或“CKHH”）拥有和黄中国60.2%股权，为后者控股股东。据和黄中国的官网资料，长和计划透过发售以二级方式出售其于和黄中国的部分股份，据悉其有意将持股比例降至50%以下，以改善和黄中国股份的流动性，以及和黄中国将不再是长和财务报表中的合并附属公司。

CKHH集团董事总经理Canning Fok曾对此发表评论称，为了最大限度地提高患者利益和股东价值，集团需要为和黄中国提供充分的灵活性，以加快对其自身战略目标的投资，同时最大限度地发挥其全球临床管道的潜力，独立于CKHH的盈利目标。总体而言，长和方面坚信和黄中国的增长潜力并计划保持于和黄中国的重要股权，并作长期投资。

尽管大股东表态继续看好这项投资，但在和黄中国筹谋在港上市进程中透露的减持计划还是值得外界琢磨。

制药、分销两手抓：研发创新平台+商业平台

先看看和黄中国目前的发展状况。自2000年创立以来，和黄中国背靠大股东长和走过了近二十年发展历程，多年来，和黄中国已经打造了属于自身较为成熟的制药+分销体系。

2001年，和黄中国与上海医药成立合资企业上海和黄药业，在中国推出其商业平台；同年公司成立合资企业和黄保健品有限公司（于2009年成为其全资附属公司）以生产及销售保健品。2005年，与广药成立合营企业白云山和黄，以生产、营销及经销自家非处方药；2014年其又与国药控股成立合资企业国控和黄，为于中国的第三方药业公司提供物流服务，并经销及营销这些药业公司制造的处方药。

和黄中国自2001年起在中国建立的有盈利的商业平台，目前覆盖了处方药及消费保健品两个核心领域。当中其处方药业务透过上海和黄药业及国控和黄进行；消费保健品业务则主要透过白云山和黄及和黄汉优进行。

2002年，和黄中国成立了附属和记黄埔医药，正式推出了其研发创新平台，以致力于开发治疗癌症及自身免疫疾病的新药。多年来，和黄中国通过自身研发创新平台，已创立了涵盖化学、生物学、药理学、毒理学、化学与生产控制、临床及监管一起其他功能的药物发现于开发营运体系。

目前，和黄中国及其合作伙伴在研发创新平台的发现及开发活动的投资，已产生由8种候选药物组成的重要临床在研药物，其中5中已经或即将开始全球临床开发。公司计划进一步建立及利用这个研发创新平台开发及商业化一批具全球潜力的新型候选药物。

创新药研发里程碑：2018年呋喹替尼成功商业化

2018年11月底，和黄中国自主研发的用于治疗转移性结直肠癌的药物呋喹替尼成功以“爱优特”的品牌名称上市销售，这是和黄中国首个自主研发并成功商业化的创新药产品，也是其在中国肿瘤药物开发方面达成的重要里程碑。

呋喹替尼是一种高选择性及强效的三种血管内皮生长因子受体的口服抑制剂，和黄中国正在研究呋喹替尼用于治疗结直肠癌、胃癌及肺癌。据迄今为止的临床前和临床数据，呋喹替尼的激酶选择性证实能够降低脱靶毒性；目前呋喹替尼已在中国获准用于治疗三线转移性结直肠癌。

相较于许多尚未有自主研发产品可成功商业化的同业来说，和黄中国通过推出“爱优特”，已成为在中国市场上推出自主研发及开发创新癌症靶向治疗的先发者，对于其在竞争中掌握重大市场机遇是一大优势。

除却在自主研发及产品商业化方面取得不错进展，和黄中国近期更与信达生物、君实生物、嘉和生物及泰州翰中生物等订立多项全球及仅在中国的合作协议，以评估呋喹替尼及索凡替尼联合多种PD-1抑制剂进行治疗的安全性、耐受性和疗效，作为其正在进行沃利替尼联合阿斯利康PD-L1抑制剂Imfinzi进行治疗研究的重要补充。

尽管和黄中国正在一步步走向其“成为研发、开发及商业化治疗癌症及免疫疾病靶向治疗及免疫疗法的全球领导者”的道路上，但不可忽视的一个现实就是：随着近年研发投入的不断加大，和黄中国的亏损亦有所加剧，稳定盈利目前仍遥遥无期。

研发投入力度持续加大，商业平台收益“入不敷出”

对于坚定了创新研发制药道路的和黄中国来说，透过自身研发创新平台成功开发创新型候选药物的能力就成为影响其长期竞争力，以及未来增长及发展的主要因素。而对于一个创新型生物制药公司，研发投入一直是最重要的开支组成部分，和黄中国也不例外。

招股书显示，截至2018年12月31日，和黄中国及合作伙伴已投资约6.5亿美元用于建造其研发创新平台，这些资金几乎全部用于研发候选药物的研发开支。

截至2016年、2017年及2018年年末，和黄中国研发创新平台产生的研发总成本分别为6690万美元、7550万美元及1.142亿美元，占集团于相关期间合并总收入的31%、31.3%及53.3%。可见近两年，尤其是2018年，和黄中国在研发方面大幅增加了投入力度。

基于此，2016年、2017年及2018年，和黄中国应占研发创新平台的净亏损分别录得4070万美元、5190万美元及1.024亿美元，亏损逐年扩大，2018年的相关亏损甚至近乎翻倍。

当然，和黄中国也不是没有收入，甚至于2016年录得过1170万美元的应占净收益。

撇开处于亏损状态的研发创新平台，和黄中国的商业平台倒是已为集团带来一定的盈利。招股书资料显示，截至2016、2017及2018年度，和黄中国的商业平台产生的公司应占净收益分别达到7030万美元、4000万美元及4140万美元。

整体而言，过去三年和黄中国的合并收入分别为2.161亿美元、2.412亿美元及2.141亿美元；2016年公司实现应占净收益1170万美元，但在2017及2018年转亏，分别录得公司应占净亏损2673.7万美元及7480.5万美元。

鉴于研制高质量全球同类首创或同类最佳候选药物需要长期投入大量的资源，而和黄中国目前的核心策略之一就是继续在研发领域作持续的投资，其来自商业平台的收益“入不敷出”的局面也在一定时期内必将持续，经营亏损的态势短期内很难扭转。

如此一来，和黄中国的“三地上市”之举就显得很合时宜了：新进入香港资本市场令其再拓一个融资渠道能为其研发创新平台的后续研发开支提供资金支持，多样化融资方式也可降低集团在持续贾诩候选药物开发情况下无法获得足够融资的风险，而大股东的减持计划何尝没有通过公开市场“分担”投资压力的意味呢？

不过在当前公司盈利能力未定的情况下，投资者是否愿意买账，及是否有足够的耐心等待和黄中国投资收益期的到来，就要看市场之后的反响如何了。