淨利高達235億元的五糧液賣的不是酒，是液體黃金？

原創

五糧液（000858-CN）、茅台，高端白酒市場的雙雄，歷來你追我趕。在十年之前從營收規模來看，五糧液還是市場老大，但經過這十年兩家企業不同的戰略規劃（茅台深耕高端，五糧液打造低、中、高端產業鏈），使得五糧液核心競爭力下滑（品牌價值下滑），導致營收和淨利潤，茅台都超出五糧液一大截。

慶幸的是，五糧液新上任的董事長李曙光，看到了問題所在，開始加強公司高端品牌建設、優化產品結構（提升高端產品佔比）、梳理渠道價格（提高經銷商利潤率），這才使的公司和茅台的差距逐漸縮小。

反映至業績上，1月31日，五糧液股份有限公司發佈公告稱，2018年預計實現營收398.25億元-402.24億元，同比增31.9%-33.3%；實現淨利132.91-135.17億元，同比增37.4-39.7%（2017年，五糧液實現營收301.87億元，實現淨利潤96.74億元）。

此前，根據各大券商的研報，市場一致預期2018年五糧液的淨利潤在125億左右。另外，此次公司業績預告的最大亮點在於，四季度淨利潤增速打破了三季度市場對於白酒行業景氣度進入調整的預期。

四季度淨利同比增約40%-48%

從五糧液前期披露的季報數據看，前三季度公司營業收入同比增長33.09%，淨利潤同比增長36.32%，如果換成單季看，公司三季度單季的營業收入同比增長23.17%，淨利潤增長19.61%。這組數據看，三季度單季不管是營收還是淨利潤增速均相對前兩季度有所放緩。

結合新披露的2018年年度業績預告，可以算出四季度五糧液預計營收為105.75-109.74億元，同比增28.8%-33.7%，淨利為37.96-40.23億元，同比增40.1%-48.5%。

到了四季度五糧液利潤增速明顯再次加速，一舉打破市場的悲觀預期。那麽，按照這個節奏，到2020年，五糧液股份有限公司營收能否達到李曙光書記規劃的突破600億元？

增量+提價+高端產品佔比提升

財華社認為，從現有的數據以及五糧液自身戰略規劃看，公司超額完成十三五末規劃的營收突破600億元沒有問題。

首先，銷量的提升，2019年公司規劃五糧液高端酒的銷量在2018年的2萬噸基礎上提升至2.3萬噸，加上2019年公司普五升級換代，高端產品的銷量佔比提升，這就基本可以保證公司2019年營收增長在20%至25%之間，另外，隨著高端產品佔比提升，淨利潤增速大概率會高於營收增速。這還是在不算2019年五糧液產品不調整出廠價的背景下。

鑒於2018年五糧液出廠價沒有調整，2019年茅台酒供不應求的背景下，公司2019年產品提價概率是比較大的，我們保守預期五糧液調整出廠價的時間點會落在2019年末，對公司2019年的業績不會產生影響，如果2019年公司產品價格普遍可以提升15%（稍微低於兩年M2增速的總和），2020在五糧液不增量的前提下，營收也可以做到近600億元，這還是在我們非常保守的預期背景下，如果2020年公司產品銷量在提價背景下，還可以小幅增長？營收則可以超額完成600億元。

我們假設公司營收在2020年可以順利完成600億，對應的淨利潤是多少？根據2018年現有數據看，五糧液的全年淨利率在34%左右，如果2020年可以繼續保證（隨著高端產品佔比提升，淨利率會隻高不少），對應的淨利潤會高達204億元（在2017全年淨利潤基礎上，三年實現翻倍）。

以上，是我們簡單的梳理了五糧液2018年業績狀態，以及未來兩年公司如果保證做到做到規劃的業績。最後，我們在來看看該如何給公司估值。

如何給公司估值？

一直以往，一家公司的估值都是只能大體評估，並不能精確預計，另外，每個人對於未來收益預期不同，所以同樣的公司，不同投資者所給出的估值水平都不會相同，這也是我們不喜歡談估值的原因。

如果從商業模式看五糧液、茅台這種低投入（高毛利率）、高回報（高淨利率）且隨著經濟增長，可以保持永續增長的公司，給的估值超過市場99%的公司併不為過。

當然，由於A股投資者基礎知識薄弱，機構投資者佔比較少，藍籌公司普遍的估值較低，我們就簡單從預期回報率談談五糧液。截至2019年公司股價收盤每股報收61.18元，對應的市盈率約為18倍，如果2020年公司的淨利潤可以做到200億，同樣18倍的市盈率，對應的股價約為每股93元，兩年的投資回報率在50%多點（不算分紅）。

如果未來兩年，A股整體的估值都有所提升，市場給五糧液的估值可以給到20倍至25倍，對應的回報率也會大幅提升。