廣發宏觀：企業中長期信貸及企業債券融資或在下半年邊際收斂 居民信貸延續穩定

廣發發佈報告指，6月社融數據整體維持高位。這固然和經濟本身繼續改善，融資需求恢復有關；但至少總量上尚未見顯著收縮證據，這一點對資本市場預期來說是一個積極信息。6月新增社融3.43萬億，其中新增人民幣貸款1.9萬億(社融口徑)，社融存量增速12.8%，同比額增速較前月(12.5%)走高約0.3%。

今年上半年社融放量背後是三條政策線索，推基建、穩地產和託製造業，三條線索貫穿於1-6月份。5月企業債券融資規模回歸常軌，映射5月政策調控邊際變化。6月金融數據大體延續5月數據特徵，然而有三個數據點值得關注，這三點為廣發理解下半年金融數據走向提供關鍵線索。

企業中長期貸款繼續快速放量，應與基建項目帶動的中長期融資需求上升有關。合理信貸投放節奏指向下下半年新增企業中長期貸款增速或有收斂。報告指出，6月企業中長期貸款繼續高增。信貸總量控製的重點不在居民信貸。合理信貸投放節奏指向下半年新增企業信貸增速有回落。

非標融資縮量擔憂並未兌現在6月社融數據之中，預計下半年非標縮量整體處於可控區間。表外票據連續擴容指向政策關注中小企業融資條件，而這一點也是廣發理解下半年結構性貨幣工具的關鍵。報告指，6月非標繼續同比正增長。非標正增長背後是表外票據的持續改善。金融體係和實體融資條件穩定需要非標節奏穩定。

M1增速小幅下修或可歸於基數效應，今年2月以來M1整體還是在震蕩上行；預計隨著企業投資活躍度的上升，下半年M1增速或繼續反彈。6月M1同比6.5%，較前月6.8%微幅收縮0.3個百分點。M2增速11.1%，繼續持平於前月。值得注意的是，貨幣影響因素較為復雜，短期節奏擾動並不改變趨勢。2015年M1增速回升過程中也有月度節奏小幅反復，例如2015年6月M1增速從5月的4.7%下降至4.3%，7月M1增速再度快速修復至6.6%。

廣發理解本月M1增速小幅下修，主要與去年同期基數較高有關。去年6月M1增速從5月的3.4%攀升至4.4%，隨後下行至7月的3.1%。

上半年高速擴張的企業中長期信貸、企業債券融資或在下半年邊際收斂，而上半年表現穩健的居民信貸以及非標融下半年依然延續穩定，基本不會有太大變數。此外，隨著投資回溫，貨幣活性將會逐漸顯現。廣發依然看好下半年M2和M1增速缺口收斂。

今年全年信貸和社融已經有「預期坐標」，即全年信貸20萬億左右。從上半年的12.1萬億來看(比去年增加2.4萬億)，下半年合意水平是比去年增加0.8萬億左右。下半年平穩中趨於收斂。

6月18日易綱行長在陸家嘴論壇指出，「展望下半年，貨幣政策還將保持流動性合理充裕，預計將帶動全年人民幣貸款新增近20萬億元，社會融資規模的增量將超過30萬億元」。這一數據客觀上已經是市場的預期坐標。

去年全年的新增人民幣貸款是16.8萬億，20萬億意味著新增3.2萬億。如果廣發以1-6月的12.1萬億來看，(比去年增加2.4萬億)，下半年合意水平是比去年增加0.8萬億左右。下半年平穩中趨於收斂。

核心假設風險：宏觀經濟變化超預期，外環境變化超預期。