再掀「赴港上市潮」，廣東瓦楞紙板製造商積極遞表

原創

在2月末，香港二級市場迎來了「赴港上市潮」，短短一週時間不到就有7家企業首次遞交招股書或更新招股說明書。與此同時，有6家企業通過了聆訊，將不久後登港敲鍾上市交易。

在首次向港交所遞交招股書的企業中，天晟集團控股有限公司（簡稱「天晟集團」）是一家在廣東省内從事生產及銷售瓦楞紙板的製造商，公司的主要的原紙料供應商是國内兩大造紙巨頭，即玖龍紙業（02689—HK）、理文紙業（02314—HK）。

背靠兩大主導原紙供應商，有利於公司能獲得穩定且持續的優質原料供應，為公司的業務擴展及戰略性發展提供充足的想象力。

倘若壁觀2018年造紙行業，我們不難發現行業受到原材料成本上升及產品售價下跌影響，行業利潤率普遍下滑。身處行業前列的玖龍紙業，在最近一期業績中淨利潤既然出現47%的下滑。

原紙供應商日子都不好過，天晟集團的「生活」也好不到哪去。據遞交的招股書獲悉，天晟集團的毛利率出現「三連降」。

深耕廣東，主營雙層瓦楞紙板

天晟集團源於廣東省中山市，常年深耕廣東省瓦楞紙板市場，生產的瓦楞紙板主要服務於多個行業（包括電器、食品、印刷材料、家具、玩具及金屬零件）作包裝及運輸用途。

目前，公司擁有兩條2.2米生產線及六條1.8米生產線，總設計年產能超過380百萬平方米，且擁有超過650名客戶。大部分客戶主要分佈在廣東省省内，如中山、珠海、東莞、佛山（包括順德區）、江門（包括新會區）、開平及廣州等。

按照天晟集團生產的瓦楞紙板產品分類（如下圖），公司要收入來源是雙層瓦楞紙板。截至2018年前三季度，公司近三年的雙層瓦楞紙板收入佔總營業收入比重均值為78.6%。

營收、淨利增速不一，毛利率持續下滑

從公司營業收入上看（如下圖），天晟集團的營業收入增速大起大落，營業收入從2016年的6.98億元增至2017年的9.79億元，同比增速為40.35%；而2018年前三季度營收同比增速放緩為8.42%。

截至2018年前三季度，天晟集團的歸屬股東淨利潤出現連續下滑態勢。公司的歸屬股東淨利潤從2016年的0.38億元下滑至2018年前三季度的0.14億元。歸屬股東淨利潤收入年年走低的原因，不外乎受期間内原材料成本價格上漲影響。截止2018年9月30日，生產瓦楞紙板所需的原紙的平均成本由2016年的1434.9元/千平方米上漲至2018年9月份的2402元/千平方米，期間内價格漲幅達67.4%。

原料紙價格的上漲，導緻低毛利的瓦楞紙板市場利潤空間進一步被壓縮。因此，囊括天晟集團在内瓦楞紙板製造商，利潤也隨著原料紙市場價格波動而波動。

利潤空間收窄，天晟集團的近三年的盈利能力指標走勢都不好看（如下圖）。截至2018年前三季度，公司的毛利率從2016年的13.20%下滑至2018年前三季度的8.40%；公司核心的淨利率從2016年的5.40%下滑至2018年前三季度的1.90%。

值得註意的是，天晟集團淨利潤持續下滑，公司的償債能力在提升。截至2018年前三季度，公司的資產負債率從2016年的103.70%下降至2018年的58.10%，基本處於行業平均水準。另外，在資產負債率走低之際，公司的經營現金流也在增強。據招股書顯示，截至2016年—2018年前三季度，公司經營現金流淨額分别為0.36億元、0.14億元及0.42億元。

發展中的「危」與「機」

瓦楞紙板是瓦楞紙箱包裝產品的主要原料。瓦楞紙箱包裝市場的發展直接影響併推動瓦楞紙板市場的增長。

廣東省作為全國主要紙包裝製造省份之一，2017年的消耗水平約佔中國紙包裝市場產品的40%。過往，2013年—2017年紙包裝總消耗品量的復合年增長率為5.4%，瓦楞紙箱包裝產品佔廣東省總消耗量的26%。

據弗若斯特沙利文行業報告顯示，基於對瓦楞紙板製造市場的未來經濟及下遊產業主要發展的積極展望，瓦楞紙板製造業將不斷擴大。

就消耗量而言，廣東省瓦楞紙板市場規模預計於2018年—2022年間以3.6%的年復合增長率增長，將於2022年將達到272億平方米。

就收益而言，廣東省瓦楞紙板市場規模預期將於2018年—2022年以4.1%的年復合增長率增長，將於2022年達到895億元。

另外，廣東省瓦楞紙箱包裝的消耗量預期將2018年1310萬噸增加至2022年的1510萬噸，復合年增長率約為3.7%。

作為廣東省瓦楞紙板市場主要的製造商，天晟集團可依託廣東省瓦楞紙板市場規模的不斷壯大，進而擴增市場份額的同時，間接提升公司的盈利能力。

雖然，行業發展前景向好，但廣東省整體瓦楞紙板市場是一個高度分散的行業，行業競爭壓力也不容小視。

廣東省瓦楞紙板市場截至2017年12月31日，在廣東省内約有300家瓦楞紙板供應商。其中前10大供應商市場份額僅佔總規模的17.6%，剩餘82.4%市場份額分散至大大小小瓦楞紙板供應商。

根據招股書獲悉，按2017年收益計算，天晟集團在瓦楞紙板市場中排名第五，在廣東省的市場佔有率僅為1.5%。

尾語：

從當下瓦楞紙板市場競爭及利潤空間上看，天晟集團不管是想通過擴展產能搶佔市場份額，還是通過提升瓦楞紙板工藝技術，進而提升公司的盈利能力，都是需要嫁接在「錢」的基礎上。

造紙業本身就是一個資本密集型的產業，擴產或者提升工藝技術，前期的投入費用是非常巨大的，如生產設施、廠房建設及土地收購投入等。

作為中小型民營企業想通過銀行借款等融資擴產來強佔市場份額是非常困難； 而借助港交所這個國際化大舞台，不僅可獲得低廉的融資成本的機會，更可通過資本的力量，讓企業從單一盈利模式改造為多元化盈利模式。

因此，囊括天晟集團在内的資本密集型中小型企業，赴港上市就成為他們心中的「夢想」。