大唐新能源：債務結構亟需改善

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新能源發電是人類文明進步的又一大標誌，從人力到石油能源，再到電力能源，能源的每次變革都推動了社會發展的進程。

能源轉型是大勢所趨，其中風電及光伏行業的發展空間廣闊，大唐新能源(01798-HK)就在這個時代節點上成立的。取名中含有“大唐”二字，大唐新能源大有追求大唐王朝時代一樣輝煌壯麗的理想。然而，理想豐滿的同時，現實卻往往不如意。

營收增速快，但利潤波動大

近十年來，以光伏、風電為代表的中國新能源產業取得了快速發展，產業規模的不斷擴大，使主營風力以及光伏等新能源的發電及售電的大唐新能源也因此成長起來。

2010年-2017年，大唐新能源營收翻了兩倍，超過了70億元(人民幣，下同)。但在“棄風”以及政策調控等因素影響下，大唐新能源淨利經歷過跌宕起伏，甚至在2014年產生過虧損。

數據來源：港交所(財華社編輯)

整體來說，大唐新能源營收整體穩健，但淨利波動較大。受其影響，大唐新能源股價2010年以來跟淨利表現相似，猶如過山車般上下竄動。股價其實就是一個公司經營業績的晴雨表，盈利能力不平穩，意味著大唐新能源不確定性風險仍存。

那麼，利潤波動大，是什麼因素造成的呢？

棄風限電率較高，新增裝機量減速

在棄風限電的影響下，大唐新能源的裝機容量近些年增長十分緩慢，這與公司高棄風率有關。 2016年後，全國棄風限電問題有了顯著的改善。在今年上半年，全國風電企業平均棄風率降至8.7%，同比減少5個百分點。由下圖可見，大唐新能源同期棄風率雖然降低幅度達9.56個百分點，但仍高達9.8%，棄風率仍比全國平均水平高。

數據來源：港交所(財華社編輯)

棄風率維持在較高水平，對大唐新能源擴大業務規模來說可不是什麼好事。財華社發現，大唐新能源的新增裝機量增長表現與其棄風率情況並不對稱，在棄風率高的情況下，公司新增裝機量反而呈上升趨勢。在行業看來，新增裝機量與棄風率應呈反向關係，即棄風率越低，那新增裝機量也就越大。

大唐新能源近兩年棄風率不斷緩解，發電量也得到大幅提升，但其裝機容量增長卻十分緩慢。很有可能是因為公司棄風率在高於行業平均水平的不利因素下，公司擴大了內蒙古、黑龍江等地存量機組的產能，從而保證了其發電量的增長。從今上半年的財務數據看，大唐新能源風電平均利用小時數達到了1122小時，同比增加181小時，增長值較行業高22小時。

提升存量機組產能固然對公司發電量以及營收有利，然而這並不是一個風電企業發展最重要的考量。推動分佈式風電發展和海上風電建設，以及推進風電場建設以促進可風電消納能力問題，才是一個風電企業長遠發展之計。

臨危換帥背後是財務困境

大唐新能源在今年8-10月分別發布了三則高管變更公告，這三則公告都與其母公司大唐集團的前副總經理兼總會計師胡繩木有關。

其中8月份的公告宣布，因工作調整，周克文辭任總經理的職務，並由胡繩木接任。在9月和10月份的公告中，大唐新能源宣布委任胡繩木為執行董事、副董事長等職務，這也意味著自2017年6月上任公司一把手的周克文告別了公司。

周克文在大唐新能源的一年半時間裡，帶領公司轉型，向投資者交出的成績單還算良好。那麼，大唐新能源為何換帥？難道是公司經營管理出現了問題？胡繩木又是何許人，能否給大唐新能源帶來驚喜？

資料顯示，胡繩木在電力系統財務管理工作20多年，具有較深厚的財務管理水平和豐富的實踐經驗，曾在大唐集團擔任過12年的總會計師職務。通過胡繩木的工作經驗可看出，大唐新能源本次換帥很有可能是為了在公司財務方面尋求出路。

剝繭抽絲，還真發現了大唐新能源的財務問題。通過公司資產負債表看到，公司資產負債率常年保持在75%以上。

數據來源：港交所

對比同行業業務相似的龍源電力(00916-HK)以及華能新能源(00958-HK)，大唐新能源近兩年來的負債水平明顯偏高，而其他兩家公司負債水平呈下降趨勢。雖然目前整體業績有好轉，但是大唐新能源的高負債率需要重視。

在負債率高企的情況下，讓大唐新能源擔憂的還有不斷增加的應收賬款及票據，和經營活動產生的現金流淨額的縮減。其中大唐新能源在2017年度的營收賬款及票據超過50億元，今年上半年更是超過了71億元，而2015年只有13.4億元。大唐新能源的應收賬款及票據主要為應收各地區或省電網公司的電費收入，地方電網公司的應收款部分須由政府機構向當地電網公司作出額外資金的分配情況而定，該資金由政府指定資金及最終用戶的應付電費附加費撥出，導致電網公司結算時需時相對較長。雖然該應收款是由源於政府分配的運營項目發電補貼，或可完全收回，但1-2年期以及2-3年期的應收賬款及票據翻倍增長，這將會壓縮公司的回款金額，從而對現金流造成一定程度的下降。

來源：港交所

大唐新能源近兩年經營活動產生的現金流淨額深受其應收款及票據的影響，因回款減少，公司經營活動產生的現金流淨額2015年-2017年銳減，由73.6億元減至32億元，流動性風險不小。

由此可見，大唐新能源的負債結構亟需改善。大唐新能源在2017年年報中對此有提及，或會調整支付予股東的股利、發行新股或出售資產以減低債務。財務能手胡繩木的臨危受命，具體會通過何種方式減債、能否扭轉債務頹勢有待我們觀察。