【興業證券】恐慌之後股市迎來短期修復期

俄烏衝突的影響分為短期影響和中期影響，興業證券認為，短期對於A股和港股的衝擊，或將於三月上旬基本結束，或者說3月9日可能已經見底，至少是未來數月的底。

首先，國際政治博弈對股市的衝擊有望喘口氣、歇一歇，俄烏戰爭的短期直接影響，對市場情緒的衝擊已進入最恐慌的階段，全球資本市場已經開始擔心俄烏戰爭進一步升級以至於2022年重蹈2008年全球金融危機的覆轍。但是，事實上德法與美國對俄政策開始分化，俄烏和談也持續深入進行，近日原材料漲勢初現頹勢、斜率放緩，美股有企穩的跡象，美股波動率VIX在高位鈍化。

其次，基於股市行情數據分析，投資者短期已經出現比較罕見的恐慌行為。這在中國經濟“穩字當頭”的政策導向和寬貨幣、積極財政的宏觀背景下，以及A股、港股都具有估值安全邊際的情況下，市場出現恐慌性殺跌，顯然是對海外不確定性的過度反應。滬深300指數的風險溢價在歷史均值的上方，而恒生指數的風險溢價則高達歷史均值+兩倍標準差的極端位置。當前，滬深300市盈率（TTM）12.4倍，處於2014年以來的低位水準；全部A股PE-TTM倒數（盈利收益率）高於2倍10年期國債收益率5.69%，藍籌股的性價比超過債券。然而，互聯互通機制下北向資金的外資近期持續撤出A股，引發市場的焦慮，但是，這些都短期行為，最終股票投資要立足於中長期基本面基礎上的價值重估。

第三，從歷史經驗來看，市場情緒短期已經集中宣洩。比如，出現了重要的黑天鵝事件，比如2020年的4月的負油價，而這次是LME鎳的非理性暴漲。另外，3月7-9日股市持續殺跌，明顯有多殺多的跡象，並且伴有私募產品觸及止損線或者雪球及量化指數增強產品止損的傳聞。

短期展望，伴隨著短期恐慌情緒的宣洩，A股和港股有望確認短期底部，有望出現跌深反彈的窗口期。

俄烏戰爭的中期影響可能仍要警惕，警惕全球的滯脹風險，警惕美股乃至全球股市中期基本面的風險，類似2008年的全球股災不能完全排除。美國2季度後期開始有可能遭遇更明顯的“滯脹”壓力。

首先，我們在20220125《美股短期底和中期底預測及美股波動對中國股市影響》判斷，在2020-2021年美國紓困疫情的天量刺激之後，2022年財政退潮，居民儲蓄率轉換為消費的動能將明顯回落，高通脹使得實際購買力被侵蝕。在考慮到高基數效應，二季度美國經濟增速或有走弱風險。

其次，中期美國高通脹難明顯緩解，美聯儲上半年將持續維持鷹派。俄烏戰爭延續，大宗品價格上漲將超預期。俄烏是原油、天然氣、農產品、金屬的重要提供方，戰爭或導致供應受限，歐美高通脹難緩解。當前正處於聯儲以控通脹為導向的貨幣退潮期，戰爭將不利於緩和高通脹壓力，美聯儲不得不在上半年維持鷹派。

俄烏危機的深刻反思：大變局，今年更加凸現，國際規則被破壞。

無論普京針對烏克蘭的特別軍事行動，還是西方制裁所體現的極端無底線，都打破了二戰之後國際秩序的很多基本共識，讓全球的機構投資者擔心世界回歸到黑暗森林的混沌時代。

2022年股市在複雜的全球政治經濟環境下，行情會比歲末年初判斷時更趨複雜。其中，俄羅斯和美國鬥法不會戛然而止，對於海外經濟、金融體系不排除還會有黑天鵝事件。如此，今年全球股市行情的中期風險還沒有徹底釋放完畢，特別是美股的中期大底可能還沒到來。對於A股和港股的影響，可能仍有殃及池魚的衝擊，不斷地做俯臥撐、震盪磨底。

投資策略：建議投資者要做好防守反擊，打好遊擊戰，積小勝為大勝。

今年股市多數的機會可能是跌出來的，要矛盾結合，立足基本面做好波段。每次短期市場恐慌時，都應該立足中長期懷著憐憫的心逢低配置中國的優質資產，而當前就處於市場恐慌的階段。

首先，立足價值重估，做好防禦、做好避險，特別是聚焦國企央企相關的重估行情，波段操作俄烏戰爭相關的避險資產——能源、黃金、農業等；中期，聚焦新能源運營商、金融、央企國企地產、海外定價的資源等債券低估值價值股。

其次，立足跌深反彈，階段性進攻是要精選績優成長股，注重估值和業績之間的性價比、預期差。1）精選半導體、光伏、跟數字經濟相關電腦等，仍具有高景氣度的成長股。2）社會服務業（快遞物流、餐飲旅遊等）、農業養殖、物業等景氣度相比2021年改善的行業。3）關注新能源車、軍工、醫藥行情以及互聯網行情將呈現顯著分化，立足於中期價值和業績高性價比可逢低佈局、做波段；但是，基於短期情緒的波動引發的跌深反彈，不建議追漲。

風險提示：中、美經濟增速下行；美國持續高通脹，美國貨幣政策提前超預期收緊；大國博弈風險；新冠疫情變異超預期；俄烏局勢演變超預期。