【大行报告】Natixis：中国经常账户逆差仅为暂时现象 期待触底反弹

法国外贸银行(Natixis)发表研报指，随着中美贸易战的日趋加剧，中国的经常帐户不平衡再次成为举世瞩目的焦点。但事实上，中国的对外不平衡在近年来已经大幅度缩窄。2018年，中国经常账户顺差大幅下降至GDP的0.4%。经常账户顺差缩减有助于改善世界其他国家将中国视为“出口工厂”的传统印象，但对中国而言，或许并非完全是好事。因为这也意味着中国可能无法继续快速外汇资产，应对突发外部冲击的空间也将减小。因此，这一问题无论从中国国內还是国际视角，都是值得关注的。

研报指出，主张中国经常帐户顺差缩窄的主流观点是基于中国经济开始向消费导向型经济模式转型。根据直观的感觉，经常账户逆差应会随着国內进口消费的扩大而减少。但是，这一判断其实过于简单。首先，进出口的变化在短期內会波动较大，例如中国的贸易顺差在2019年3月扩大，但是在4月又有所下降。其次，货物贸易仅仅是经常帐户顺差的一部分。事实上，在经常账户顺差的下降部分里，商品贸易所占比例不足三分之一，其余均由服务业(尤其是旅游业)构成，而后者显然与中国政府的政策措施密切相关。这其中最为典型的是旅游贸易逆差。这本来是服务贸易逆差的一部分，但现在已经成为未记录资本外流的重要源头，其体量相当于超过一半的商品贸易顺差。如果中国未能吸引足够资本来补足经常账户顺差缩减的空缺，考虑到当前汇率管制需求和美国要求人民币稳定的压力，中国可能会最终采取措施来抑制旅游贸易逆差的扩大。

从长期的视角来看，中国的经常帐户顺差缩窄还与近年来的储蓄下降有关。随着中国潜在经济增长放缓以及尤其是老龄化的出现，都使得国內储蓄减少，从而拉低经常账户余额。与此同时，政府主导的连续的经济刺激计划以人为手段将国內投资长期维持在较高水平，这促成了短期內经常帐户顺差的快速下降。

展望未来，在短期內，中国的贸易逆差扩大可能还会持续一段时间，政府的经济刺激政策带来的高投资也会延续，所以经常帐户顺差存在进一步缩小甚至转为逆差的可能性。但是从长期来看，一方面，政府可能会限制不恰当的国际旅游支出，缩窄中国的服务贸易逆差;另一方面，中国国內资产的实际回报率过低，不足以支撑这一投资比率长期保持高位。此外，中美的贸易谈判会使得中国的经常帐户余额承受压力。因此，该行预计中国经常账户余额在未来会呈现出先下降后上升的“U形”变化。