【大行报告】中泰证券：维持石化行业增持评级

中泰证券发表研报指，当前聚酯产业链处于需求边际下行周期，由于去年聚酯需求增速高达11%，该行预期今年需求增速将下行至6-8%，市场普遍担忧聚酯的高景气周期不可持续，这也是该行认为该产业链的预期差。该行认为，由于聚酯产业链各个环节所处产能周期位置的不同，从今年下半年开始，PTA和聚酯环节(尤其是聚酯环节)将受益于成本下行，盈利将逐步向上，甚至未来盈利能力有可能高于景气周期时的盈利。核心的逻辑是产业链各个环节产能扩张速度是否与需求增速匹配。从产业链各个环节的产能增速来看，未来PX>PTA>织造>聚酯≈需求增速。今年来看，行业温和扩张的是聚酯和PTA环节，那么核心取决于是否与需求匹配。当前行业处于需求下行周期，主要是因为内需纺服零售额增速在趋缓，出口也可能受到去年抢出口的影响。内需来看，复盘近5年的纺服零售额增速，一般每年都于3月左右触底，逐步回升，主要的原因是由于3-9月是需求的旺季，去年12月纺服零售额增速为8%，今年预计内需6%的增速，外需下降至0增长，今年终端需求也有可能有6-8%左右增速。那么从产能增速和需求增速来看，今年聚酯和PTA的产能增速基本是和需求增速匹配的。而上游PX产能增速过高，将导致价格下行，会带动聚酯成本下行。所以，该行认为从今年下半年开始，聚酯和PTA将开始受益成本下行。

关于成本下行的逻辑，聚酯产业链历史上也有同样的经历。在2014-2016年，聚酯处于产能温和扩张期，而上游在大幅扩产能，虽然当时处于景气下行周期，且2014年聚酯产业链价格跌幅极深，但从聚酯的盈利来看，2014年聚酯的价差却是近几年来最高的，甚至高于2018年景气周期时期。核心原因还是在于产业链各个环节产能周期和需求周期是否匹配。2014年，行业处于需求下行周期，聚酯需求增速是近十年来最低的1年，只有2%，但聚酯产能增速也下降至5%以下(且行业有落后产能退出)，助力聚酯的价差达到比景气周期还要高的价差。

该行认为，从当前供需格局来看，如果不发生极端地缘政治事件，即使考虑OPEC+减产，原油市场在19年1季度仍处于供给过剩状态，但过剩状态将大幅减轻。供给过剩转变为供不应求希望于供给端的超预期下行。根据最新沙特国家表态，沙特等可能超预期减产，供需基本面或持续边际好转，油价或于19Q1持续震荡反弹。虽然美国原油产量达到历史新高，但是美国采油钻机数和库存的大幅下降，促使市场对于原油供需过剩程度的担忧大幅缓解。

该行建议布局高分红中国石化、低估值民营大炼化公司和农化板块。建议重点关注聚酯龙头：桐昆股份，新凤鸣，恒力股份，荣盛石化等。建议布局农化优质龙头：新洋丰、扬农化工、利尔化学等。当前农产品价格弱复苏，且预期将持续趋于复苏态势，农产品价格的复苏有望推动磷肥、尿素、钾肥、复合肥、农药等产品需求稳健。此外，供给端的收缩助力行业复苏。以我国磷肥行业为例，由于我国磷肥行业长期产能过剩，受益供给侧改革，行业不但没有新增产能，反而正处于去产能周期。2015年至2017年，磷酸一铵产能增速分别为8.1%、18.4%、-8.4%，2017年产能增速录得首次下降，产能正处于去化过程中。由于供需两端持续向好，磷肥、尿素、钾肥等价格持续上涨，行业已经逐步走出底部。当前尿素、磷肥等价格持续上涨，有望推动相关公司业绩向上。建议重点关注：华鲁恒升、新洋丰、金正大、诺普信、藏格控股、扬农化工、利尔化学等。