【IPO前哨】眼科雙核心管線雙雙步入III期，維眸生物再度衝刺港交所

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8月28日，維眸生物科技（浙江）股份有限公司（下稱「維眸生物」）向港交所主板遞交上市申請，中金公司擔任獨家保薦人。

該公司曾於2026年2月首次遞表，後於8月13日因滿6個月失效，此次為第二次遞表，尋求根據上市規則第18A章上市。

作為一家聚焦眼科領域的臨床階段生物科技企業，維眸生物的雙核心產品均已進入III期臨床，但尚無產品商業化、持續虧損、現金流緊張等問題也引發市場關注。

招股書顯示，維眸生物成立於2016年，是一家臨床階段眼科生物科技企業，股東包括龍磐健康、紅杉等知名機構。

依託眼科小分子藥物發現、高端製劑開發及轉化醫學研究三大技術平台，維眸生物搭建起覆蓋眼錶及眼底的差異化產品管線。公司持有管線產品全球範圍內完整開發及商業化權益，當前尚未有藥物實現商業化。

雙核心產品III期臨床與眼科創新藥管線價值

維眸生物的核心價值在於其眼科創新藥管線，尤其是雙核心產品均已進入III期臨床，這在18A生物科技公司中處於相對靠前的階段。

截至2026年8月20日，維眸生物的產品管線已涵蓋五款處於臨床階段的候選藥物，其中包括兩款核心產品--VVN461（高劑量）與VVN001，以及另外三款在研候選產品。

VVN461（高劑量）是VVN461滴眼液的高劑量製劑，為一款全新的Janus激酶1（JAK1）及酪氨酸激酶2（TYK2）選擇性雙靶點抑制劑，有望成為全球首款用於該適應症的JAK抑制劑滴眼液。其首要適應症為非感染性前葡萄膜炎（NIAU），NIAU是一種常見的眼科炎症性疾病，目前治療選擇有限，主要依賴糖皮質激素和免疫抑制劑，存在較大的未滿足臨床需求。

體外臨床前研究顯示，VVN461在激酶層面及細胞層面均對JAK1和TYK2展現出強效抑制作用。目前，公司已在中國啟動VVN461（高劑量）針對NIAU患者的III期臨床試驗。

VVN001則為第二代淋巴細胞功能相關抗原-1（LFA-1）拮抗劑，是一款用於治療中至重度乾眼症（DED）的滴眼液。乾眼症是一種常見的眼科疾病，患病人數眾多，市場空間廣闊。目前乾眼症的治療主要依賴人工淚液和抗炎藥物，療效有限。目前，公司亦已在中國啟動VVN001的III期臨床試驗。

除雙核心臨床後期產品外，公司還有多款臨床階段候選藥物布局眼錶及鼻科疾病；同時擁有多項臨床前在研項目，覆蓋青光眼、視網膜疾病等眼科領域，整體形成差異化的產品管線。公司持有管線產品全球範圍內完整開發及商業化權益，這意味著公司未來可以通過自主商業化或對外授權等多種方式實現管線價值。

眼科創新藥是一個具有吸引力的賽道。一方面，眼科疾病患病人數眾多，市場空間廣闊；另一方面，眼科藥物的研發具有一定的技術壁壘，競爭格局相對較好。近年來，眼科創新藥領域湧現出多個重磅產品，如艾爾建的Restasis、再生元和拜耳共同開發的Eylea等，驗證了眼科創新藥的商業價值。維眸生物作為國內眼科創新藥領域的代表性企業，其管線價值值得關注。

然而，眼科創新藥的研發也面臨諸多挑戰。一方面，眼科藥物的給藥方式和製劑技術具有較高的技術壁壘，研發難度較大；另一方面，臨床試驗的設計和終點選擇也需要 careful consideration（審慎評估）。此外，VVN461和VVN001均處於III期臨床階段，距離獲批商業化還有較長的路要走，臨床失敗的風險仍然存在。

持續虧損與資不抵債的財務壓力

維眸生物的財務數據呈現出典型的18A生物科技公司特徵：無營業收入、持續虧損、資不抵債。

2024年，公司無營業收入（其他收入及收益857.2萬元，主要來自政府補助），期內虧損2.02億元（人民幣，下同），研發開支1.28億元；2025年，公司無營業收入（其他收入及收益704.7萬元），期內虧損1.90億元，研發開支9439.9萬元；2026年上半年，公司無營業收入，期內虧損1.26億元，同比擴大39.6%。

虧損的主要原因是研發投入和行政開支。作為一家臨床階段生物科技公司，維眸生物需要持續投入大量資金推進臨床試驗。2026年上半年，隨著雙核心產品III期臨床試驗的推進，CRO成本上升，研發投入明顯增加，導致虧損同比擴大。

更值得關注的是公司的資產負債狀況。截至2026年6月末，公司淨負債達8.42億元，處於資不抵債狀態。對於一家無營業收入、持續虧損的生物科技公司而言，資不抵債意味著公司的運營完全依賴外部融資。若IPO募資不及預期或後續融資受阻，公司可能面臨資金鏈斷裂的風險，甚至影響臨床試驗的推進。這也是維眸生物急於二度遞表的核心原因。

現金儲備方面，截至2026年6月末，公司現金及現金等價物餘額只有5305.1萬元。以2025年1.90億元的虧損規模和2026年上半年1.26億元的虧損規模計算，公司現有現金儲備能夠維持的運營時間非常有限。港股上市募資對於公司的生存和發展至關重要。

供應鏈集中度風險也是公司面臨的一個重要問題。招股書顯示，公司最大供應商採購占比達41.1%，供應商集中度較高。若主要供應商出現產能問題或價格波動，可能影響公司的臨床試驗推進和成本控制。

18A眼科創新藥公司的估值邏輯與投資風險

維眸生物尋求根據18A章上市，作為一家臨床階段眼科創新藥公司，其估值邏輯主要基於管線價值。雙核心產品均已進入III期臨床，這是公司的核心價值所在。III期臨床是藥物研發的關鍵階段，若順利完成並獲批上市，將為公司帶來巨大的商業價值。然而，III期臨床也存在失敗風險，且距離商業化還有較長的路要走。

與其他18A生物科技公司相比，維眸生物的優勢在於：第一，聚焦眼科賽道，市場空間廣闊，競爭格局相對較好；第二，雙核心產品均進入III期臨床，研發階段相對靠前；第三，擁有全球完整權益，未來商業化方式靈活；第四，股東陣容包括龍磐健康、紅杉等知名機構，品牌背書較強。

但公司的風險也不容忽視：第一，尚無產品商業化，無營業收入，持續虧損，資金壓力巨大；第二，雙核心產品均處於III期臨床，臨床失敗風險存在；第三，最大供應商採購占比41.1%，供應鏈集中度風險較高；第四，眼科創新藥領域競爭加劇，國內外多家企業布局相關靶點；第五，18A生物科技公司在港股市場的估值普遍偏低，破發率較高。

對於投資者而言，維眸生物的投資價值需要在「眼科創新藥管線價值」與「臨床風險和財務壓力」之間做出權衡。雙核心產品III期臨床和眼科賽道的廣闊前景，為公司提供了想象空間；但資不抵債、持續虧損、臨床風險等問題，又是無法忽視的風險因素。此次二度遞表，維眸生物的港股之路能否順利，取決於公司能否證明眼科創新藥的故事不僅有管線的想象空間，更有臨床推進的確定性和商業化的可行性。