【大行觀察】高盛指PMIC將成中芯避美制裁利器 上調其目標價37.6元

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中國晶圓代工龍頭中芯國際(SMIC,00981.HK)近年負面消息不絕，包括美國持續對其限制高階晶片制造設備的出口，近月再爆出多位高層去職、核心技術人員出走的消息，面對「內憂外患」，高盛認為中芯在 PMIC(電源管理)）是當前業務的關鍵增長動力之一，上調其目標價至37.6元，評級為「買入」。

儘管美國持續對中芯等內地晶圓代工商施壓，中國各科技產業對晶片的需求旺盛，以2020年數據為例，進口達3,060億美元，佔中國進口總額的15%。為了掌握先進半導體的製程，不再受到國外牽制，中芯作為內地最先進半導體制程的企業，在整個晶片產業上具有關鍵地位。

隨著美中貿易戰進入白熱化，早前美國商務部公布實體清單，具體制裁中芯並切斷其與美國供應商和半導體技術的聯繫，對該公司造成頗大影響。中國商務部安全與管制局局長蔣成華日前帶隊赴中芯開展調研，宣講有關法律和政策，聽取企業的意見建議，指導企業加強出口管制內部合規機制建設，反映中方對美方制裁中芯非常重視。

目前PMIC佔中芯8英寸晶圓廠收入約30%，高盛估計，PMIC佔中芯總收入約10%，因為其晶片產品主要用於8英寸晶圓廠的150、180及350納米制程工藝，而中芯的PMIC客戶包括SG Micro、3PEAK、Bright Power等。主要是智能手機和消費類電子市場，用於電池管理、DC-DC、AC-DC、電源管理、快速充電器、電機控制器等。

高盛相信，隨着本地設備製造商繼續尋求國產化以降低成本，以分散供應鏈風險，中芯將受益於本地PMIC客戶的強勁增長。事實上，本地晶圓設計公司的客戶也在擴大產品線，例如，SG Micro正在從消費電子領域擴展和智能手機到工業和汽車應用。

此外，PMIC業務的另一個增長動力來自智能手機和消費電子產品，由於5G手機較4G手機需要驅動更高的PMIC，功能提升10至20%，而家用電器和其他消費電子產品對電源管理的能效要求不斷提要求，也增加PMIC的銷售量。

至於華虹半導體(01347.HK)的 PMIC客戶則更加多樣化，遍及消費電子、工業控制和汽車電子等各個領域。高盛指出，這也是中芯和華虹於PMIC業務的區別，因為兩對客戶的關注點及終端市場不同，直接競爭有限。

高盛預計，中芯國際今年PMIC收入將超過5億美元，而華虹的PMIC及模擬IC收入約為 2 億美元。該行予中芯「買入」評級，目標價37.6元，相當於假設2025年預測市盈率20倍，並以12%的股本成本折現至明年計算，有關假設反映了貿易不確定性，與中芯國際的類似
之前波動時期的歷史交易水平（例如，美中貿易談判2018 年底）。高盛稱，20倍目標市盈率乃基於全球半導體同行的交易平均數，同時37.6元目標價亦相當於2022年市盈率31倍和市帳率2.1 倍。

此外，除了8英寸PMIC業務可能成為中芯股價的催化劑外，中芯亦繼續深化其12英寸晶圓高端制程的投資項目。當8月底公司公布董事長兼執行董事周子學辭去職務後，隨即9月初拍板一項重大投資決定，中芯計劃與上海自貿試驗區臨港新片區管委會簽署合作框架協議，在臨港自由貿易區成立合資公司，建立12英吋晶圓代工的生產線，項目計劃投資約88.7億美元。

合資公司將聚焦提供28納米及以上技術的集成電路晶圓代工與技術服務，規劃產能達每月10萬片。

文小：小平