斥巨資大肆併購，巨星醫療該悲該歡？

原創

醫療業務好還是賣膠片更賺錢？在體外診斷市場中，巨星醫療控股(02393-HK)該側重哪塊業務？

在過去十年發展迅猛的中國體外診斷市場中，似乎體外診斷產品和膠片產品都大有作為。選一條好的賽道很重要，能讓人少走很多彎路。但現實往往不如意，巨星醫療在賽場上遇到了絆腳石，財務的重壓也不會給其太多的猶豫時間。

瘋狂的橫向擴張後，醫療業務板塊成「現金奶牛」

巨星醫療的業務主要分為兩大類，醫療業務以及影像診斷產品業務。為了拓展市場，巨星醫療近兩年來斥重資瘋狂收購包括體外診斷代理商在内的多項業務，尤其是收購北京凱弘達後，公司於北京、廣州、上海、深圳等較為發達的省市建立起了經銷各類體外診斷產品的渠道，市場份額也不斷增長。

根據公司官網，巨星醫療的醫療業務中有羅氏診斷、賽默飛世爾和碧迪三大板塊，主要生產細胞分析系統、試劑、抗體等體外診所產品，該等產品分銷到公司在國内的各級醫院客戶。

醫療業務是巨星醫療最大的收入來源，2018年上半年的收入為17.31億元(人民幣，下同)，佔總收益的84.8%。收入連續多年取得雙位數增長，2015年-2017年三個年度復合增長率達到了20.96%，遠高於公司同期總營收1.58%的復合增長率。所以說，醫療業務是巨星醫療的拳頭業務和「現金奶牛」，表現相當的穩固。

之所以獲得如此高的復合增長率，公司近年來將眾多體外診斷業務收入囊中發揮了重要作用。2014年起，巨星醫療相繼收購了包括羅氏體外診斷產品的經銷商江蘇歐諾、上海安百達集團在内的多家IVD體外診斷產品代理商，單是江蘇歐諾2015年在江蘇及安徽地區貢獻的收入就超過了5億元。

資料顯示，「體外診斷+藥物治療」兩大業務組合的羅氏診斷是全球生物醫藥行業的巨頭，目前覆蓋全國75%的三甲醫院，服務國内部分最為富裕的人口。

成為了羅氏診斷的分銷商，意味著巨星醫療可大大擴張在國内的體外診斷設備的進貨以及銷售渠道，提升了產品競爭力和市場知名度。

膠片業務利潤低，毛利率亟需改善

醫療業務為巨星醫療帶來豐厚的收入，那麽公司的另一業務——影像診斷產品業務表現又如何呢？該業務的產品就是我們通常說的去醫院拍片檢查所需的醫用影像打印膠片，包括牙科X線膠片、應用於醫用射線對人體進行病竈檢查攝影的醫療膠片以及數碼影像產品彩色相紙。

影像診斷業務在巨星醫療的總收入中佔比很小，不到20%。該業務表現就沒有醫療業務那樣亮眼了，2015年-2017年收入下降了33%至5.97億元。2010年就成為日本膠片巨頭富士膠片集團獨家經銷商併沒能給巨星醫療帶來多大的驚喜，目前在醫療膠片市場佔有率僅位居全國第三，屈居樂凱醫療之後。難道日趨成熟的膠片市場無利可圖？

由上圖可見，巨星醫療整體毛利率和醫療業務在2014年-2018年上半年的毛利率總體呈上升趨勢，而影像診斷業務毛利率卻相反，下降幅度超過7個百分點。在公司整體業績和毛利率保持增長的情況下，影像診斷業務毛利率不斷下滑，表明了公司在該業務的成本管控以及產品議價方面還需進一步加強。

配股籌4.1億港元，需警惕財務壓力

2018年12月，巨星醫療完成折讓7.25%發行2.3億股認購股份，淨籌4.1億港元。所籌措的資金擬40%用於可能收購尚未物色的目標以擴大公司市場份額；40%用於償還計息借貸；及20%用作一般營運資金。

巨星醫療自上市以來很少進行過再融資，為何此次要配股融資？巨星醫療此次融資有60%的融資額計劃用於償還債務以及日常運營資金，有約16億港元的融資額擬用於償還債務，莫非巨星醫療的債務出現了問題？

抽絲剝繭，財華社發現巨星醫療資產負債率較同行平均水平高，且近年來上升趨勢十分明顯，由2013年的53.5%攀升至2018年上半年的87.54%。將近90%的資產負債率，同屬醫療保健設備及服務行業的永勝醫療(01612-HK)及威高股份(01066-HK)的負債率常年維持在50%。

與巨星財大氣粗進行戰略併購不同，永盛醫療及威高股份更註重將資金主要用於產品的創新和開發，從而提升產品競爭力，無論是在負債水平還是存貨上，都相對穩定。2018年上半年，巨星醫療債務總額為17.3億元，超過了其目前的總市值。公司而經營活動產生的現金流淨額卻為-9938萬元，存貨金額也激增至9.04億元。因此，本次4.1億港元的融資是巨星醫療不得不做出的補血措施，畢竟需要為近些年來瘋狂的擴張買單。

總結：隨著我國人口老齡化趨勢加大，身體檢查及疾病診斷方面的需求不斷增長，體外診斷產品的需求將繼續擴大。從富士膠片代工到醫療耗材的業界跨度不小，大力在醫療領域橫縱向擴張給巨星醫療帶來的陣痛在未來幾年仍將持續，往後的困境帶來的棘手問題不會下降。加大融資力度，將更多的精力放在業務整合以及業務的精耕細作上，才是巨星醫療目前面臨的首要任務。