宏觀市場 | 需求放緩，物價平穩——12月宏觀經濟指標預測與1月政策前瞻

2025年12月的主要宏觀數據將在2026年1月10日前後陸續發佈。我們在此對相關宏觀數據進行前瞻，併以此為基礎對2026年1月的政策情況給出研判。

數字格局：需求放緩，物價平穩。增長方面，港口貨物、集裝箱吞吐量指向12月出口放緩；受以舊換新需求透支影響，社會消費品零售同比或進一步回落；固定資產投資累計同比降幅或繼續擴大。預計第四季度GDP同比在4.5%左右。物價方面，12月CPI同比或與上月持平，PPI同比或小幅提高0.1個百分點。融資方面，12月新增貸款規模或好於上月，但信貸與社融餘額同比繼續回落。

情緒預期：等待新主線。在中央經濟工作會議定調、基金銷售新規落地後，市場預期逐步修正，等待新的交易主線。

政策預期：關注春節前降準窗口。12月末，3個月與6個月合計買斷式逆回購餘額達到6.50萬億元，MLF期末餘額達到6.25萬億元，規模位於歷史較高水平。結合繳準規模的上升，2026年春節前或有降準操作。

工業增加值同比：5.8%，較上月上升1.0個百分點

臨近年末企業衝刺生產目標，趕工效應或支撐12月工業增加值增速季節性走高。能耗方面，CCTD數據顯示，12月重點電廠煤炭日耗環比大幅增加14.5%，表明年末生產活動景氣度較高。物流方面，考慮到2024年12月「搶出口」的高基數，高速公路貨車通行量和鐵路貨運量同比表現呈現出韌性。重點行業中，汽車全鋼胎開工率維持近年同期高位，同比提高5.5個百分點。綜合考慮年末趕工和基數效應，12月工業增加值同比增速有望回升。

出口同比：2.0%，較上月下降3.9個百分點

進口同比：0.5%，較上月下降1.4個百分點

在出口方面，港口高頻數據顯示，12月港口貨物、集裝箱吞吐量同比較上月小幅下降，但總體仍具韌性。而從對美出口來看，11月美國對華「芬太尼關稅」下降以來，中國至美國集裝箱預定量同比未顯明顯回升，或和去年基數較高以及發貨旺季已過有關。考慮到去年同期基數擡升的影響，預計12月出口增速將較前值回落至2.0%。

在進口方面，12月國際油價進一步下行，原油進口或進一步拖累進口讀數。12月澳大利亞對我國鐵礦石發貨量同比轉負，顯示鐵礦進口需求亦有所走弱。集成電路或仍是進口增長的主要支撐，12月韓國前20日出口同比增長6.8%，或顯示集成電路進口增速仍有韌性。綜合來看，12月進口同比或小幅回落至0.5%。

固定資產投資同比：-3.3%，較上月下降0.7個百分點

基建投資方面，11月基建相關財政支出當月跌幅收窄，顯示財政對基建支撐有所加強，同時12月石油瀝青、水泥發運率等高頻實物工作指標皆有回升，亦表明12月基建投資或延續邊際改善。房地產投資方面，12月30城新房銷售面積降幅較上月小幅收窄，但降幅仍在30%左右，10城二手房銷售面積降幅則有所擴大，百城土地成交仍低位運行，房地產投資降幅擴大或仍延續。制造業投資方面，11月工業企業利潤當月降幅擴大至13.1%，盈利不足仍將制約企業投資意願。制造業盈利呈現新、舊動能分化，裝備制造業和高技術制造業的盈利表現更佳。在制造業數智化轉型和人工智能快速發展的背景下，制造業新動能的投資支撐作用或將逐步顯現。

社會消費品零售同比：0.6%，較上月下降0.7個百分點

受換新需求透支、年末補貼額度告罄影響，疊加上年高基數，12月社會消費品零售同比或進一步回落。家電方面，10月限額以上家電音像零售額僅低於2024年同期（高於其他年份同期），11月進一步回落至往年同期水平以下，表明同比轉負的原因從高基數轉變為需求透支。汽車方面，儘管新能源汽車購置稅免徵政策將於年底到期，但年末衝刺效應偏弱，乘聯會預測12月乘用車零售同比或下降12.7%。網購物流方面，12月前四週郵政快遞攬收量同比降至1.6%，再度刷新2024年3月有數據以來最低值。綜合考慮上年基數效應，社會消費品零售增速或有所回落。

GDP同比：4.5%，較上季度下降0.3個百分點

第一產業方面，10月、11月豬肉CPI同比低於第三季度中樞，表明生豬供給仍較為充足，第一產業GDP增速或不低於4.0%。第二產業方面，工業增加值同比增速放緩，低於第三季度當季同比5.8%，工業GDP或有所放緩；建築業固定資產投資累計同比跌幅明顯收窄，建築業對第二產業GDP拖累作用有望減輕。第三產業方面，面對上年高基數，10月、11月服務業生產指數同比分別錄得4.6%和4.2%，低於第三季度增速中樞5.7%。綜合來看，第四季度GDP同比增速或放緩至4.5%。

PPI同比：-2.1%，較上月上升0.1個百分點

CPI同比：0.7%，持平上月

工業品方面，12月PPI同比或小幅回升。銅價方面，市場普遍擔心特朗普政府可能在2026年對精煉銅加徵進口關稅，全球銅流動性向美國集中推升銅價，12月LME銅結算價突破12000美元/噸，創下歷史新高。其他主要工業品中，焦煤、焦炭價格環比分別下跌13.3%和6.5%，玻璃價格環比下跌9.7%，跌幅較上月有所走闊。綜合考慮PPI翹尾因素，12月PPI同比增速或較上月小幅回升。

消費品方面，12月CPI同比增速或持平上月。臨近年末豬企完成出欄目標，疊加腌臘季需求偏弱，12月豬肉價格環比下跌2.4%。天氣影響減弱，產區切換和供應鏈銜接完成，蔬菜價格回歸季節性，環比漲幅收窄至2.3%。水果價格環比上漲5.5%，位於近年同期高位。12月黃金價格再度迎來上漲，對CPI其他用品和服務拉動或進一步提高。綜合考慮翹尾因素，CPI同比或持平上月。

新增人民幣貸款：6900億，較上月增加3000億

新增社融規模：1.40萬億，較上月減少1.09萬億

信貸方面，預計12月讀數較上月有所恢復，但仍將明顯低於季節性水平，同比下降0.1pct至6.3%。對應2025全年信貸約16.05萬億元，較上年少增2.04萬億元。居民部門方面，11月居民消費性短貸餘額同比錄得-5.9%，環比繼續降低1.3pct，表明助貸新規擾動與居民降槓桿的邏輯進一步強化，預計12月的居民短貸也將持續偏弱；同時，地產市場提振幅度有限，12月1-25日的30大中城市商品房成交面積約785.0萬平方米，雖然活躍度較11月有所提高，仍較去年同期下降25.6%，預計居民中長貸僅在邊際層面小幅回暖。企業部門方面，12月高頻數據顯示基建實物工作量小幅修復，或指向新型政策性金融工具對中長貸的拉動作用逐漸顯現。以石油瀝青開工率為例，12月的月均值（截至12月25日）錄得28.7%，環比、同比分別上升0.8pct和0.4pct，預計企業中長貸將有所支撐。

在基數上，2024年12月企業中長貸受化債等影響，當月僅新增400億元，錄得2015年以來最低值；而票據融資「衝量」顯著，當月新增4500億元，同比多增3000億元，但企業部門整體仍低於2020-2024年均值。同時，2024年12月地產市場顯著回暖，帶動居民信貸當月新增3500億元，接近於季節性水平。在當前規模情結淡化、消費信貸偏弱、地產有待提振的背景下，預計2025年12月同比讀數將進一步下探。

社融方面，政府債錯位的影響將愈發顯著。預計12月新增1.40萬億元，對應全年新增社融約34.79萬億元，較上年多增2.53萬億元。根據截至12月25日的政府債數據和發行公告，預計12月淨融資額5000億元左右，同比回落約1.2萬億元，明顯拖累社融讀數。同時，作為支撐11月讀數的科目，企業債預計在12月也將明顯高於2020-2024年的均值-188億元，延續在11月對社融的支撐作用，但作用相對有限。

M1：3.8%，較上月下行1.1個百分點

M2：7.9%，較上月下行0.1個百分點

M1方面，預計12月將維持下降態勢。基數效應方面，去年同期受大規模償還債務影響，M1在2024年12月環比大幅新增3.7萬億元，將對2025年12月讀數形成明顯壓制。同時，居民部門的降槓桿趨勢仍在延續，預計12月M1增量將較為平淡，同比進一步回落。

M2方面，預計12月讀數較上月下行0.1pct至7.9%。2025年以來財政淨支出渠道、信貸投放渠道對M2的增量貢獻「一增一減」，與社融增量的特徵相一致，預計12月也將維持該趨勢。11月財政支出力度已邊際改善，預計12月財政端將類似於歷史同期水平，主要由基建類科目支撐。在基數上，2024年12月財政發力，與信貸渠道形成對衝，M2增量（1.6萬億元）略低於2019-2023年均值。根據綜合測算，12月M2同比下行至7.9%，M2與M1剪刀差進一步擴大。

1月DR007：1.44%，較上月下行5bp

1月NCD 1Y收益率：1.55%，較上月下行10bp

2026年1月利率中樞預計小幅回落。一是元旦過後市場流動性往往轉松；二是2026年春節較晚，在2月中旬，由此，跨春節假期的資金引發的利率波動對1月資金利率的影響較小。人民銀行貨幣政策委員會2025年第四季度例會對於下階段貨幣政策，表示仍將繼續保持流動性充裕。在支持性的貨幣政策立場下，預計1月DR007利率和1年期NCD利率中樞穩中有降。

12月末，3個月與6個月合計買斷式逆回購餘額達到6.50萬億元，MLF期末餘額達到6.25萬億元，規模位於歷史較高水平。結合繳準規模的上升，2026年春節前或有降準操作，一方面改善銀行負債結構，降低銀行負債成本，另一方面也可以釋放中長期流動性，呵護跨春節流動性。

來源：興業研究公眾號