三巨頭戰力對比，外賣業再無舒適區？

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2025年第3季，國内外賣行業的硝煙雖有回落，但這場持續半年的「千億補貼大戰」，仍在美團（03690.HK）的業績報表上留下了深刻印記。

當阿里巴巴（09988.HK）以「淘寶閃購」撬動即時零售收入近60%的暴漲，京東（09618.HK）為外賣業務砸下百億投入時，作為行業龍頭的美團，正經歷上市以來最嚴峻的盈利考驗——核心本地商業板塊三年來首次由盈轉虧，140.71億元（單位人民幣，下同）的經營虧損，與上年同期145.82億元的盈利形成鮮明反差，利潤削減超280億元。

有碰撞就有痕迹，巨頭樂觀陳述背後的困境

阿里巴巴（BABA.US）9月財季的即時零售收入大增59.95%，至229.06億元，主要因為2025年4月底推出的「淘寶閃購」所帶來的訂單量增長。但值得注意的是，阿里的投入也不少，顯著拖累了利潤表現，中國電商業務的分部EBITA顯著下滑76.32%，至僅104.97億元。

阿里的管理層透露，如果剔除即時零售業務的虧損，其中國電商業務的EBITA將實現中個位數的同比增長。

我們留意到，上年同期阿里的中國電商業務EBITA大約為443.27億元，如果2025年9月財季剔除即時零售業務虧損後有5%以上的同比增長，則扣除即時零售業務虧損後的EBITA應有465億元以上，或暗示即時零售業務的虧損（LBITA）可達360.46億元。

不過蔣凡透露，過去幾個月即時零售業務的單位經濟效益有顯著改善，訂單規模擴大拉低單位物流成本，加上定價較高的訂單佔比提升是主要原因，11月以來即時零售的每單位經濟虧損已比7-8月縮小一半。阿里拓展即時零售的主要邏輯是要將即時零售與阿里更廣泛的生態繫統形成巨大的協同效應，通過規模擴張實現單位經濟效益優化，再通過運營升級完善用戶體驗，進一步拓展零售類目的價值，其目標是令即使零售在三年内為平台創造1萬億元人民幣的GMV。

從整體來看，阿里的2025年9月財季收入按年增長4.77%，至2477.95億元，非會計準則淨利潤為103.52億元，同比下降71.65%，非會計準則淨利潤率從上年同期的15.44%下降至4.18%。

京東（JD.US）同樣沒有在2025年9月季報中披露外賣業務的詳細數據，但是從其他數據可以看出外賣業務的投入和虧損依然對其整體業績表現構成影響。2025年9月財季，京東新業務分部的季度收入為155.92億元，同比大增213.72%，但是分部虧損卻達到165.92億元，較上年同期擴大338.59%。

2025年9月財季，京東包括採購、倉儲、配送、客戶服務及支付處理開支同比增長35.2%，達到220億元，履約開支佔收入的百分比也由上年同期的6.3%，上升1.1個百分點，至7.4%，外賣業務為人力密集型業務，外賣業務的擴張離不開配送服務的覆蓋，這35.2%的費用增長中，外賣業務肯定會是一個重要的推動因素。另外，京東的季度營銷開支按年大增110.5%，或111億元，達到211億元，佔收入比重從上年同期的3.8%大幅升至3.2個百分點，至7.0%，主要用於新業務推廣活動的支出增加，外賣業務就是其新業務的重要支出項。

2025年第3季，京東來自經營活動的淨現金流出達到80.35億元，淨流出較上年同期擴大29.20%。

不過，京東管理層也表示，其外賣業務保持健康發展，外賣GMV和訂單量也在穩步增長，且整體投入環比收窄，主要得益於每單損益水平的改善，與淘寶閃購一樣，一方面是因為單量增長，另一方面是規模效益的提升。管理層也表示，外賣業務會繼續釋放與核心零售業務的協同效應，提升每用戶的消費頻次。

從整體來看，京東的2025年第3季總收入為2990.59億元，同比增長14.85%，非會計準則歸母淨利潤為57.96億元，同比下降56.00%，利潤率由上年同期的5.06%下降至1.94%。

由此可見，無論是阿里還是京東，雖然都表示外賣的確提振了其整體大生態的消費活躍度，但從整體業績表現來看，季度收入僅溫和增長，但是利潤率顯著下降，利潤率的提升可見性仍存疑。儘管兩家公司的管理層都表示隨著放量和規模效益的提升，未來業績將持續改善，結果仍需時間審視。

在碰撞下，美團的困境顯得格外顯眼。

美團内外交困

由於外賣行業的競爭持續加劇，美團2025年第3季的核心本地商業分部肉眼可見的轉差，分部收入同比下降2.78%，至674.47億元，分部經營溢利盈轉虧，從上年同期的盈利145.82億元，轉為虧損140.71億元，利潤削減超280億元。

新業務的第3季收入同比增長15.85%，至280.41億元，但是分部經營虧損則按年擴大24.55%，至12.78億元，主要因為海外業務擴張導致相關成本及經營開支增加。

破局之道：從規模戰到價值戰的轉型

管理層認為國内的外賣行業已進入服務升級和技術創新階段，單純依靠補貼的規模擴張不可持續，所以美團將繼續拓展優質供給、保障配送服務的速度和可靠性、維持價格吸引力。維持日均1億高質量訂單的目標不變。

其過去12個月的交易用戶數突破8億大關，美團APP的DAU（日活）同比增長超20%，餐飲外賣月交易用戶數也創下歷史新高，新用戶增長和核心用戶購買頻次進一步提升。同時，美團進一步加大生態建設投入，構建可持續的行業健康生態。

管理層也透露，10月和11月行業補貼水平與夏季旺季相比已有所回落，但美團的訂單量市場份額有所回升，繼續在中高價訂單中保持領先地位，核心用戶的留存率仍保持在高水平，消費頻次和黏性穩步提升，並認為虧損已見頂，但第4季外賣業務仍將繼續承壓，未來美團會繼續進行必要的投入以維持領先地位，但不會參與價格戰，而是根據競爭形勢來調整資源投入。

新業務方面，美團管理層表示，「小象超市」和「快驢」保持強勁增長，同時在提升運營效率，而海外版Keeta正加速佈局全球，在香港和沙特阿拉伯的規模和市場份額穩步增長，運營效率提升。Keeta於8月在卡塔爾推出後，在9月陸續進入科威特和阿聯酋，10月下旬在巴西啓動了試點運營。管理層在答問環節中提到，2023年5月進入香港市場以來歷時29個月，KeeTa今年10月在香港市場首次實現單月盈利，未來會持續改善，並在其他市場復製類似路徑。

其他新業務方面，其已在第2季末收縮了美團優選業務，專注發展表現理想的小象超市，計劃在2026明年試點線下零售業務，進一步優化食雜供應鏈。

管理層預計，核心本地商業板塊和整體層面的第4季經營虧損趨勢將延續。

技術創新成為美團突圍的關鍵抓手。對於AI領域的投資與計劃，管理層表示於9月財季持續強化三大核心維度的能力建設：自研大模型、AI產品化和AI基礎設施。美團推出了多個開源的「龍貓」大模型繫列，目前大模型已深度集成到其應用場景中；升級了多款本地服務AI工具，為商戶提供更精準的智能化服務，包括為商戶提供的「商企通」「智能掌櫃」等，面向用戶推出智能生活助手測試階段的「小美」，在美團APP内上線AI助手「問小團」，未來會採取雙路徑策略，一方面開發獨立AI助手應用，另一方面會在主App中深度集成AI助手功能，並會繼續研發AI代碼工具，以提升效率。

管理層表示未來會繼續從以下三個方面發力：提升自研大模型的競爭力，拓展本地服務場景的AI智能體應用，叠代AI助手以推動AI技術在全生態的深度融合。

硝煙中的價值錨點

外賣戰場的三季度硝煙，終究沉澱為三張耐人尋味的業績答卷：美團以核心業務的短期陣痛換取價值戰轉型空間，阿里用千億級投入撬動即時零售的生態協同，京東則在規模擴張中探索新業務的盈利拐點。

當前的局面揭示了一個核心趨勢：行業的競爭維度正在被迫升級。單純的「補貼-流量」模式已顯疲態，各方均在尋求更可持續的路徑——阿里強調改善單位效益與生態協同，京東看重與核心零售的協同效應，而美團則堅定轉向「服務升級與技術創新」。

戰略共識正在形成：未來的勝負手，將取決於誰能率先在規模效應與健康盈利之間找到新的平衡點，誰能將技術投入更高效地轉化為用戶體驗與運營效率的護城河。

對美團而言，這次「壓力測試」雖然痛苦，但也使其戰略路徑更加清晰：在國内，堅守高質量訂單與核心用戶，以技術與服務深化壁壘；在海外，驗證可復製的盈利模型，開拓增量空間。虧損的峰值或許可期，但利潤的全面復蘇必將伴隨行業競爭烈度的根本性緩和，而這仍需要時間觀察。

總之，這個季度不僅是一份財務成績單，更是一份行業轉型的宣言。它宣告了舊有格局的松動，也預示著一場以效率、技術與生態價值為武器的更深層次競爭的開始。在這場重塑未來的賽跑中，企業的真正價值不僅在於其創造收入的能力，更在於穿越週期、在逆風中構建持久競爭力的韌性。「港股100強」評選即將揭曉，作為榜單的長期引領者與價值標桿，美團、阿里巴巴、京東等巨頭在戰略轉型期的抉擇與耐力，正是市場審視其未來價值的最重要維度。