外匯商品 | 鋼鋁關稅助長美國再通脹，壓低油價成關鍵——美國1月CPI數據點評

美國1月CPI同比3%，高於預期和前值2.9%；核心CPI同比3.3%，高於預期值3.1%和前值3.2%。CPI和核心CPI環比分别達到0.4%和0.5%，均高於預期值0.3%。核心商品同比通縮繼續收窄、能源價格同比轉正等因素共同抵消了核心服務同比的小幅下行。市場對於美聯儲降息的預期迅速降溫，由預計最早6月降息推遲為10月，全年只降息25bp的概率上升。

3月4日起美國將對進口鋼鋁徵收25%關稅，不允許例外和豁免。美國鋼鋁進口依賴度較高，直接影響美國汽車和建築材料價格，並通過各類工業中間品廣泛影響消費品價格，擡升商品通脹。當前美國服務CPI的主要影響因素租金進入平台期，再通脹驅動由服務轉向商品。根據我們的預測模型，只要原油月均價能夠控制在75美元/桶以下，2~4月CPI同比仍將明顯邊際走低，此後的反彈也基本持平當前水平，不會有顯著的再通脹壓力。這可能也是特朗普加速推動俄烏和談的動機之一。

CPI同比路徑主導美債收益率，目前看來2、3月CPI有望邊際回落（數據3、4月公佈），配合高頻基本面和主動去庫存共振，有望帶動美債收益率走低。此前我們已提示美債利率回落至60日均線下可減倉，目前收益率已開始反彈，可把握2、3月收益率反彈至高位後的波段做多機會。

專欄：美國加徵鋼鋁關稅對通脹的影響 

美國東部時間2月10日，美國總統特朗普宣佈自3月4日起對進口鋼鋁徵收25%關稅，並且不存在任何例外和豁免。2018年3月特朗普便已經將進口鋼鋁關稅分别提高至25%和10%，但允許通過協商獲得關稅豁免。此次政策調整重點是不再允許例外和豁免，同時進一步調高進口鋁關稅。

根據美國地理調查局（USGS）數據，美國鋼鋁均有較高的進口依賴度，分别達到28.7%和46.7%。在生產生活中，鋼鋁廣泛應用於各個領域，其中佔比最高的用途是交通運輸（主要是汽車制造）和建築業。隨著全面加徵進口鋼鋁關稅，一方面會直接增加進口原材料成本，另一方面會促使美國國内生產的鋼鋁成本上漲，帶來額外的物價上漲壓力。

汽車在美國CPI籃子權重超過6%，是重要的商品分項，很大程度上影響著核心商品物價走勢。二手車價格同比通常領先CPI中新車和二手車分項2個月，目前二手車價格同比回升，加徵關稅可能進一步增強未來汽車價格的同比反彈動能，進而推升核心商品CPI。從環比看，在2018年3月對進口鋼鋁關稅分别提高至25%和10%後，新車和二手車環比增速轉正，對於CPI單月環比貢獻最高可達0.05%。

建築業在美國CPI籃子中的直接反映是住房家具和維護，該分項在CPI籃子中權重約為4.5%。建築材料PPI領先住房家具和維護分項約6個月，目前建築材料PPI同比走平，意味著短期家裝成本反彈幅度可能較為有限，但在關稅落地後，建築材料價格可能迅速上漲，埋下未來家裝成本上升的隱患。在2018年3月對進口鋼鋁關稅分别提高至25%和10%後，建築材料PPI環比迅速上升，同時年内住房家具和維護分項對CPI環比貢獻大致在0%~0.015%。此外，建築材料價格上漲還可以通過增加新房建造成本的方式影響房價，進而影響住房CPI中的所有者等價租金分項，但這一影響難以直接評估。

除了對於汽車和建築業的直接影響，鋼鋁還通過各種工業中間品廣泛影響著消費品價格，但這些影響都較難定量測算。總體上看，2018年加徵鋼鋁關稅後，核心商品PPI環比增速走高，CPI和核心CPI維持著0.1%~0.2%的環比增速。當前核心商品PPI環比轉負，但本次全面取消鋼鋁關稅豁免且進口鋁關稅進一步擡升，核心商品PPI可能很快轉正，使得CPI和核心CPI保持環比低增速的難度增加。一方面可能限制第一季度CPI同比走低的幅度，另一方面今年5月後CPI和核心CPI同比反彈的風險加大。在此背景下，原油價格中樞對於CPI路徑至關重要。75美元/桶以下的原油中樞可以很大程度抑制再通脹壓力（詳見後市展望）。

一、1月CPI數據

美國1月CPI同比3%，高於預期值2.9%和前值2.9%；核心CPI同比3.3%，高於預期值3.1%和前值3.2%。CPI和核心CPI環比分别達到0.4%和0.5%，均高於預期值0.3%。從彈性、粘性CPI看，核心彈性CPI同比增速轉正，核心粘性CPI同比略微下行。核心商品同比通縮繼續收窄、食品飲料價格同比增速不變、能源價格同比轉正等因素共同抵消了核心服務同比的小幅下行。CPI分項中同比加速的分項佔比較12月增加，不過佔比依然低於50%。異常高增速（超過2標準差）分項的佔比持平12月。數據公佈後，美元指數、美債收益率短線走高，美股三大股指低開後漲跌不一，黃金先跌後漲，原油價格受到特朗普推動俄烏和談影響大幅下跌。市場對於美聯儲降息的預期迅速降溫，由預計最早6月降息推遲為10月，全年只降息25bp的概率上升。1月末公佈的12月PCE同比2.6%，持平預期；核心PCE同比2.8%，持平預期。

二、後市展望

當前美國服務CPI的主要影響因素租金進入平台期，服務通脹的壓力暫時緩解。特朗普關稅政策直接擡升商品價格，再通脹驅動由服務轉向商品。根據我們的預測模型，只要原油月均價能夠控制在75美元/桶以下，2~4月CPI同比將明顯邊際走低，此後的反彈也基本持平當前水平，不會有顯著的再通脹壓力。這可能也是特朗普加速推動俄烏和談的動機之一。

在一輪長復蘇期的第二庫存周期，美國CPI同比路徑主導美債收益率走勢。目前看來2、3月CPI有望邊際回落（數據3、4月公佈），配合高頻基本面和主動去庫存共振，有望帶動美債收益率走低。可把握2、3月收益率反彈至高位後的做多機會。

文章來源：興業研究公眾號