東吳證券：給予伯特利買入評級

2021-11-16東吳證券股份有限公司黃細裡對伯特利進行研究並發佈了研究報告《綫控制動國産替代加速最為受益標的》，本報告對伯特利給出買入評級，當前股價為66.2元。

　　伯特利(603596)
　　投資要點
　　深耕制動領域，技術梯隊層次明顯，産品矩陣互為支持。 公司成立於 2004年， 始終致力於汽車制動領域，在原有機械制動産品（盤式制動器）的基礎上， 持續研發電控制動技術： 1） 電控駐車制動領域， EPB->SmartEPB->雙控 EPB->EPBi 多種電控駐車制動産品； 2） 電控行車制動領域，ABS 係統-> ESC 係統->綫控制動 One-Box 方案 WCBS， 技術梯隊層次明顯，依次叠代升級。 除此之外，公司輕量化零部件轉向節、控制臂等産品借助合資企業進入世界頭部企業全球供應鏈，並依託機械制動産品經驗，推廣鋁合金制動卡鉗及制動盤産品。公司機械制動産品（盤式制動器）、電控制動産品、鋁合金輕量化産品形成産品矩陣，具備協同效應。截至 2021 年 H1，三大産品營收佔比分別為 37.9%/31.5%/26.5%。
　　受益電動智能化趨勢，産品單車價值量提升，綫控制動自主替代加速。電動智能化趨勢下， EPB 和綫控制動的滲透率持續提升， 2021 年制動係統單車價值量提升至 2800 元。據我們測算， 2025 年 EPB 市場空間有望達到 193 億元， 綫控制動市場空間有望達到 208 億元。 1） EPB 領域：憑借技術積累、成本優勢以及快速響應，市佔率（銷量口徑）有望從 2021年 7%上升到 2025 年 20%。 2） 在底盤域集成的推動下，市場需要更加開放的底盤執行單元供應商，綫控制動産品的自主替代進程加速， 公司2025 年綫控制動産品市佔率（銷量口徑） 有望達到 10%。 2025 年公司制動係統業務營收有望達到 74.3 億元， 2021-2025 年 CAGR 為 31.9%。
　　鋁合金輕量化賽道不斷發力，品類增加+産能擴張推動業績增長。 憑借在制動領域的深厚技術積累， 公司鋁合金輕量化産品從現有的轉向節、控制臂産品向制動卡鉗、制動盤以及副車架擴展，且不斷拓展新的客戶。2019 年公司鋁合金輕量化産品的毛利率達到 34.38%，為同業最高。隨著墨西哥工廠 2022 年 Q3 投産，鋁合金輕量化産能提升至 1300 萬套，據我們測算，公司 2023 年鋁合金輕量化産品營收有望達到 18.75 億元，2020 年-2023 年 CAGR 達到 30%。 2021 年公司以 2000 萬美元淨價收購美國薩克迪公司持有的威海伯特利 49%股權以及威海薩伯 51%股權，實現全資控股，進一步增厚公司的業績。
　　盈利預測與投資評級： 1） EPB 産品： 受益於自主替代，市佔率（銷量口徑） 2023 年提升至 13%； 2）綫控制動産品： 受益於底盤域集中趨勢，自主替代加速， 2023 年市佔率（銷量口徑） 達到 5%。 3） 鋁合金輕量化産品：品類增加+産能擴張， 2023 年實現營收 18.75 億元。基於以上假設，我們預計伯特利 2021-2023 年實現營收 36.36/47.28/62.13 億元，同比+19.5%/+30.0%/+31.4%，歸母淨利潤 5.10/7.03/9.15 億元 ， 同比+10.7%/+37.7%/+30.2%，對應 EPS 為 1.25/1.72/2.24 元，對應 PE 為53.02/38.46/29.56 倍。 首次覆蓋，給予“買入”評級。
　　風險提示： 全球疫情控制進展低於預期；乘用車需求復蘇低於預期等。

該股最近90天内共有17家機構給出評級，買入評級14家，增持評級3家；過去90天内機構目標均價為62.43；證券之星估值分析工具顯示，伯特利（603596）好公司評級為3.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

〖 證券之星數據 〗

本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。