民生證券：給予四維圖新買入評級

2021-11-15民生證券股份有限公司呂偉,蔣領對四維圖新進行研究並發佈了研究報告《動態報告：汽車數據安全“國家隊”》，本報告對四維圖新給出買入評級，當前股價為15.8元。

　　四維圖新(002405)
　　“數據黑箱”下的安全困局
　　繼“車頂維權事件”後，“滴滴事件”敲響汽車數據安全警鐘。由於目前國内對車輛數據權屬、界定、管理都未作出詳細具體的規定，這也導致車載數據在不同廠商下形成“孤島化”，即數據分析主動權均掌握在主機廠手中，並逐漸演化為壟斷的“數據黑箱”。但在“滴滴事件”後，我們認為，車輛數據安全或將以此為界定，正式進入監管時代。
　　汽車地理數據“國家隊”登場
　　公司脫胎於中國四維，後者由國家測繪局於 1992 年創建的，是名副其實的“國家隊”，其在 2002 年研制了國内第一份商用導航地圖産品，率先開啓國内導航産業商業化之路，後又陸續推出車聯網、自動駕駛、車載芯片等一係列新興業務。經過 10 多年的發展，公司已形成“導航+車聯網+自動駕駛+大數據+芯片”五位一體的縱深佈局，並在擁有測繪甲級資質以及國汽智圖為背書，使其已成為兼備“稀缺性、成長性”的“隱形冠軍”，以迎接智能駕駛時代的全面升維。
　　破局“數據黑箱”，盈利模式的蝶變
　　從此次公告的訂單内容來看，公司承接的自動駕駛數據管理服務平台項目亦或是車聯網雲服務平台，不僅僅只是平台搭建而已，其盈利模式更深層的變化來自於“數據管理服務”。因此，我們判斷盈利模式未來或將以“數據運營”的形式展開。根據我們測算，在悲觀、中性和樂觀的情況下，至 2025 年 L2 及以上自動駕駛數據管理服務市場對應的增量空間或將分別達到 30.4 億元/年、60.7 億元/年、121.4 億元/年。
　　投資建議
　　預計公司 21-23 年實現營收 25.5/30.5/37.4 億元，實現歸母淨利潤 1.2/3.2/4.6 億元，當前市值對應 22/23 年 PE 分別為 108/74 倍。考慮到四維圖新的業務版圖，我們選擇智能駕駛領域的操作係統平台型公司中科創達與數據安全“國家隊”衛士通作為公司的可比公司，目前公司 22/23 年的 PE 高於中科創達，但低於衛士通 22/23 年 123/90 倍的 PE水平。我們認為公司具備汽車數據安全“國家隊”的身份，相較於中科創達在數據安全、數據處理和相應的增值服務上有更加廣闊的機遇，而對比衛士通而言公司所處的智能汽車市場在行業規模、進入門檻等領域壁壘更高。綜合考慮可比公司的估值和四維圖新所卡位的“賽道”，我們認為公司估值仍有提升空間。首次覆蓋，給予“推薦”評級。
　　風險提示
　　全球車市波動影響；上遊需求恢復不及預期；新技術研發進程不達預期；商譽減值風險；解禁股出售造成股價波動風險

該股最近90天内共有4家機構給出評級，買入評級4家；過去90天内機構目標均價為14.73；證券之星估值分析工具顯示，四維圖新（002405）好公司評級為2.5星，好價格評級為1.5星，估值綜合評級為2星。

〖 證券之星數據 〗

本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。