貴州茅台業績表現超市場預期 多家機構給出「跑贏行業」等評級

貴州茅台（600519）近日發布2020年年報。2020年貴州茅台實現營業總收入979.93億元，同比增長10.29%；實現歸母淨利潤466.97億元，同比增長13.33%，超出市場預期。僅第四季度，公司收入284.18億元，同比增長12.12%；實現歸母淨利潤128.7億元，同比增長19.7%。

毛利率來看，酒類銷售毛利率91.48%，同比增長0.11個百分點，其中茅台酒銷售毛利率93.99%，同比增加0.21個百分點；渠道方面，直銷渠道實現收入132.40億元，同比增長82.66%，直銷規模快速擴大，已占到整體白酒收入的近14%；經營區域方面，國内實現收入923.90億元，同比增長12.09%。

基酒生産穩步就班 技改項目即將釋放産能

基酒生産方面，貴州茅台2020年實現茅台酒基酒生産5.02萬噸，系列酒基酒生産2.50萬噸。

據2020年10月茅台集團生産質量大會釋放的信息，2021年茅台酒、系列酒産能目標分別為5.53萬噸、2.9萬噸，較2020年有較大幅度增長，為貴州茅台未來發展提供保障。

産能技改方面，2020年9月茅台「十三五」茅台酒技改擴建項目全面完工，新增茅台酒基酒設計産能4032噸，此部分産能將于2021年釋放，同時3萬噸醬香系列酒技改項目穩步推進，新增系列酒基酒設計産能4015噸，未來將進一步滿足市場系列酒消費需求，貢獻茅台未來增長。

渠道扁平化帶動均價表現超預期

貴州茅台均價提升超出市場預期，中金公司認為主要是渠道扁平化所致：一方面，自營比例快速提升，去年貴州茅台自營收入、銷量分別達到132.4億元及3932噸，同比分別增長82.6%、48.3%；另一方面，去年商超、電商等渠道快速擴容，中金公司預計全年直銷全渠道（含團購）投放超過8000噸（僅去年四季度就投放了4160噸），而集團營銷公司全年關聯交易46.1億元，對應銷量約2500噸。由此可見，貴州茅台直銷與自營部分銷量合計已達9000噸以上。

據中金公司預計，貴州茅台全年量增有望達6-8%水平：因「自營+股份直銷」銷量短期占比已超過25%，預計2021年提升幅度可能有限。

而今年以來，貴州茅台已陸續提高茅台總經銷産品、精品茅台、生肖茅台出廠價格，提價幅度在20%到80%不等，對應銷量約4000噸左右，中金公司測算可貢獻收入增量7%左右，加上潛在量增以及結構提升，中金公司認為貴州茅台完成2021年10.5%的收入計劃目標較為輕松，利潤增速有望更快。

從節奏上看，2020年貴州茅台通過渠道扁平化拉動均價提升，2021年通過非標提價驅動增長，在未來穩健發展預期下，中金公司認為2022年飛天有望進入提價窗口期。

十三五完美收官 新五年砥砺前行

茅台集團公開稱，將力爭在「十四五」期間成為貴州首家世界500強企業。據2020年世界500強榜單，實現這一目標茅台集團收入需達到約1800億元。假設貴州茅台營收占集團公司90%，若2025年實現該收入目標，折合「十四五」期間營收復合年均增長率需達到約11%，即未來幾年貴州茅台仍需保持雙位數的收入增長速度。

貴州茅台2021年經營目標是營業總收入較上年增長10.5%，民生證券認為這一目標實現難度較小。同時，今年初貴州茅台對生肖、精品以及總經銷等非標茅台産品均進行了提價，考慮到未來在貴州茅台擴大直營、推進技改擴産能、發力系列酒等多重舉措下持續發力，民生證券看好貴州茅台未來收入及利潤增長的確定性。

穩字當頭，持續發展。展望2021年，消費升級背景下，高端白酒景氣度依然很高。多機構看好貴州茅台將量價齊升，招商證券給予「強烈推薦-A」評級，中金公司給予「跑贏行業」評級，另還有多家機構給予「推薦」「買入」「增持」等評級。

來源：發布易