富力地產：再融資暢通降負債，城市更新迎提速，估值優勢更明顯

原創

前言：

受新冠肺炎疫情和全球經濟疲弱拖累，我國房地產面臨著前所未有的考驗及挑戰。為了應對短期到期債務，提升流動現金儲備，各大房企紛紛選擇借新債還舊債的方式，優化債務結構，提升抗風險能力。

那麼，在房地產行業低估值及“借新還舊”的當下，投資者又該如何抉擇投資標的呢？

“借新還舊”常態化之下，富力有優勢

受新冠肺炎疫情影響，銷售回款承壓疊加償債規模高企，一季度房企資金需求卻不減。據中指院數據顯示，從不同融資渠道來看，一季度房企海外債、信用債和資產證券化融資金額為人民幣4,083.8億元（單位下同），同比小幅增長1.7%。其中海外債融資同比攀升33.0%至1901.3億元。

從個股融資額來看，各大房企在加快銷售力度促回款的同時，加快了“借新還舊”的步伐。據瞭解，今年一季度恒大、首開及龍湖融資額均超100億元。

除此之外，從已披露一季度財報的房企來看，萬科、富力(02777-HK)及綠地等未在“2020Q1房企融資TOP10”出現的大型房企，同樣有“借新還舊”融資運作。截至2020年3月31日，萬科和綠地籌資活動產生的現金流量淨額均出現不同程度上漲，兩者同增的原因均是因增加融資規模所致。

從一季度行業數據及房企公佈業績來看，疫情蔓延之下，房地產作為高杠杆行業，大部分房企都在大規模發債進行借新還舊，以應對短期到期債務及提升自身流動現金儲備。

展望2020年全年，隨著疫情對經濟活動影響逐步減弱及各產業供應鏈恢復正常，疊加當前國內貨幣流動性寬鬆，短期融資成本持續走低，房企“借新還舊”的資本運作會增加。

據貝殼研究院高級分析師潘浩此前表示，一方面是已有發債需求的房企會逐步落實原有發債計畫；另一方面，今年我國金融環境的適度邊際寬鬆，給原本不急於發債的房企提供了有利的發債條件，房企大概率會根據今年的形勢重新制定自己的融資計畫。

因此，短期融資成本角度來看，隨著下半年償債高峰期的臨近，房企進行多輪融資以借新還舊，將是大概率事件。

在此形勢之下，融資成本低的大型房企將迎來降杠杆，優債務結構的好時機。以富力為例，據數據顯示，2019年富力全年平均融資成本6.6%，低於7.07%的房企平均成本，融資成本線優勢明顯。因此，在貨幣流動性趨於寬鬆及短期融資成本持續走低的背景下，富力可進行積極的再融資（包括借新還舊），不僅可優化長短債的結構，亦可進一步降負債，控杠杆。

借新還舊常態化之下，富力安全邊際更高

在借新還舊的大浪潮下，如何選擇出發展前景好、估值水準低、安全邊際高的投資標的呢？

強調一點的是，在當前房地產行業強者恒強的“馬太效應”愈演愈烈的形勢下，安全邊際較高及發展前景好的企業大部分會聚焦在TOP10。在TOP10的房企中，富力估值明顯被低估。

股息率方面，截至2020年6月2日收盤，富力的股息率為14.35%，約等於行業均值（TOP10均值為5.652%）的2.5倍。在中國房地產上市公司港股TOP10中股息率排名中，富力是最高的一家。

從投資價值的角度來衡量，股價估值低，股息率卻是最高，這反映出富力被低估事實，也反映出富力當前安全邊際是TOP10內房企中最高的。

兩會再提舊改，“舊改之王”將成最後贏家

2019年開始，政府相關政策頻出，全國老舊社區改造工作逐步進入加速期。國家也在不斷出臺政策進行資金支持，專項債投向新增城鎮老舊社區改造領域。2020年5月，兩會政府報告指引中再次明確指出，堅持“房住不炒、促進地產市場平穩健康”，並推進各地計畫改造城鎮老舊社區3.9萬個，涉及居民近700萬戶，比去年增加一倍。

能在兩會期間再度被提及，這足以反映出舊改不僅關乎城鎮經濟和建設發展，更成為人民群眾十分關心的社會問題。其次，從土地資源角度來看，隨著城鎮化發展的推進及人民生活水準不斷提高，土地資源匱乏情況十分明顯，尤其是以北、上、廣、深為代表的一線城市。受經濟轉型需要及人口快速膨脹驅動，舊改可釋放更多土地到市場的優勢凸顯。

在此背景下，加快推進舊改，釋放更多土地到市場，理所當然成為政府關注的重點工程，亦是各大房企抓住“城市更新”發展機遇的最佳良機。

據中研網數據預測，2016-2020年間，我國城鎮住宅拆遷改造需求將達到29.33億平方米，占總體住房需求的34.4%。如此龐大的增量市場下，自然少不了開發商的身影。據不完全統計，目前有超半數品牌房企已參與到城市更新領域。其中，恒大、碧桂園、萬科、佳兆業及中海等大型房企均有參與。

在眾多房地產商中，論誰在城市更新領域經驗更足、成功案例最多及效益最好，那應當歸富力莫屬。

富力被稱為“舊改專家”或“舊改之王”，城市更新業務一直以來都是富力的重要一環，亦是與競爭對手拉開距離的重要籌碼。

自從1994年操刀廣州荔灣區化工廠舊改專案（廣州嘉邦化工廠）開始，富力地產長期深耕於城市更新領域，有豐富的城市更新經驗。不管從城市更新專案數、總建築面積及可售貨值，還是更新專案所處的地理位置，富力均處於領先的位置。

據數據顯示，截至2019年底，富力已簽約的合作城市更新專案超過70個，規劃總建築面積超過7,000萬平方米，可售建築面積超過4,000萬平方米，為其未來穩健增長奠定基礎。其中，預計兩年內通過城市更新轉化的土儲面積將達1,000萬平方米，相當於2,000億元可售貨值。

在富力已簽約的合作城市更新專案中，一二線城市面積占比92%，大灣區面積占比60%。可見富力手頭優質城市更新專案居多，未來增長空間非常可期。

誠然，在政府大力推行的舊改政策導向下，具備前瞻性的富力已經先人一步佔領高地。隨著富力城市更新業務在全國佈局正在緩緩鋪開，富力發展前景非常廣闊，而且城市更新帶來的較高土儲利潤率，將進一步提升公司利潤空間，股東投資者得到相關的股息回饋也將非常可觀。

尾語：

隨著下半年富力加快銷售推盤及促回款、再融資等降負債的步伐，債務結構將被進一步優化，資產流動性將被全面啟動。疊加全國各大城市加快舊改的進度，城市更新業務可為富力帶來更為豐厚利潤增長空間。屆時，經營業績保持高質量增長的同時，低估值情況將逐步被修復。 城市更新大時代大有可為，“舊改之王”富力可大有作為。