淨利增長滞緩，紅星美凱龍高速擴張下的隱患在哪？

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近年來，我國房地產行業快速發展，家居行業作為與房地產行業息息相關的產業，也受益其中，伴隨著居民收入的提高，人們對家居裝飾的需求增加，二次裝修和家居產品的消費升級也為行業帶來了發展，據弗若斯特沙利文統計，2019年家居裝飾及家居零售市場的零售銷售金額增長至35990億元（人民幣，下同），同比增長8.9%。

值得注意的是，2020年由於新冠疫情的影響，房地產銷售受到很大的影響，一季度的房地產銷售大幅受挫，家居裝飾的需求也因此減少，紅星美凱龍（01528-HK）作為家居裝飾領先企業，一季度的業績也大幅下滑。

一季度營收下滑27.7%，淨利潤下滑70.1%

近年來，紅星美凱龍不斷擴張門店，但2020年，疫情的肆虐之下，公司在2020年一季度並無新增自營商場或委管商場，反而關閉了一家委管商場，並且，公司對自營商場的相關商戶，免除其在2020年度任意一個月的租金及管理費。

本次免租涉及公司在2020年營業收入約在5.3億元至5.9億元之間，公司預計對2020年的歸母淨利潤影響約3.8億元至4.3億元之間，按2019年歸母淨利潤44.8億元計，約佔8.5%至9.6%之間，雖然本次免租對公司在2020年的業績帶來一定的影響，但長期未受影響，在商戶困難時期，公司利用自身資金優勢，為商戶減租，此舉也有利於赢得商戶的長期續約。

從公司一季度的業績來看，截至2020年3月31日止3個月，公司的營業收入25.56億元，同比減少27.69%，歸母淨利潤為3.93億元，同比減少70.08%。

對比競爭對手居然之家（000785-CN），居然之家也因疫情影響，相應減免了商戶一定期限的租金及管理費等費用，其中湖北省2.5個月、北京市1.5個月、其他地區1個月，從租金及管理費的減免力度來看，居然之家的減免力度更大，但從業績上來看，截至2020年3月31日止3個月，居然之家收入23.91億元，同比增長15.32%，收入逆勢上漲，歸母淨利潤2.44億元，同比減少43.75%。對比之下，紅星美凱龍在一季度的業績表現顯得黯淡無光。

門店快速擴張，淨利增長滞緩

紅星美凱龍主要通過經營和管理自營商場和委管商場，從門店分佈來看，自營商場主要佈局在北京、上海、天津等一二線城市，委管商場主要佈局三線城市。自公司2015年在港交所上市以來，公司在線下大力擴張門店，其中，自營商場數量由2015年的55家增加至2019年的87家，委管商場數量由2015年的122家增加至2019年的250家，商場總數量由2015年的177家增加至2019年的337家，增長約90.4%。值得注意的是，門店數量不斷增加，但自營商場及委管商場的平均出租率在2017年之後便逐漸下滑。

隨著商場門店的增長，公司的收入也在增加，收入由2015年的87.56億元增長88.1%至2019年的164.69億元，公司的收入在2018年突然大幅增長，主要是公司在2018年將產業延伸至外部商業業主的商場建築施工業務，使得收入增厚。

值得注意的是，公司收入大幅增長，歸母淨利潤並無較大的變化，由2015年的40.98億元增長9.3%至2019年的44.80億元，這是由於門店的擴張之下，公司的營業成本也隨著大幅上漲，導致淨利增速遠低於收入增速。

門店擴張之下，費用高居不下

回到2019年的業績上，公司的收入為164.69億元，同比增長15.66%，歸母淨利潤為44.80億元，同比增長0.05%，雖然公司在2019年延續了往年的門店擴張，使得收入保持增長態勢，但費用也因此不斷增長，導致公司的歸母淨利潤增長緩慢。

銷售費用、管理費用及財務費用作為公司最主要的三大費用，隨著收入的增長，費用也進一步提升，其中，管理費用佔營業收入的比例由2018年的10.5%增長至2019年的10.6%。

由於門店的增長，新開業商場推廣營銷投入及品牌宣傳活動導致廣告費用及宣傳費用增加，使得銷售費用佔營業收入的比例由2018年的11.9%增長至2019年的13.9%，同時，門店的擴張之下，為滿足經營發展需要，公司新增銀行借款及發行境内公司債券等方式，使得有息負債增長，財務費用佔營業收入的比例由2018年的10.8增長至2019年的13.7%。

隨著公司的擴張及經營需要，公司的資產負債率也在逐年增長，由2015年的45.6%增長至2019年的59.9%。

從公司近幾年的業績來看，公司的門店擴張雖然使得公司的收入在逐年增長，但費用的增速高於收入的增速，使得淨利增長緩慢，如何減少高額的費用才是解決公司提高盈利的正確方式。