渾水配合Wolfpack做空愛奇藝看空報告(中譯全文)

日期:2020年4月8日 上午8:03

原標題:渾水配合Wolfpack做空愛奇藝看空報告(中譯全文) 來源:騰訊證券

綜述

我們的研究表明,早在2018年IPO(首次公開募股)上市之前,愛奇藝(NASDSAQ:IQ)就一直在欺詐,此後也一直都在繼續欺詐。與其他許多在IPO時誇大數據的中國公司一樣,愛奇藝的業務增長無法合理地證明其財務報表是真實的。我們估計愛奇藝將其2019年營收誇大了約80億元人民幣到130億元人民幣,即27%到44%。

愛奇藝將其用戶人數誇大了大約42%到60%,從而誇大了營收。另外,愛奇藝還誇大了費用以及為内容、其他資產和收購交易支付的價格,目的是「燒」掉虛假的現金,向審計師和投資者隱瞞欺詐行為。

2019年10月至11月,我們對愛奇藝中國目標人群中的1563人進行了面對面的調查,結果發現大約31.9%的愛奇藝用戶可以通過京東或小米電視等愛奇藝合作夥伴的會員資格訪問其VIP内容。愛奇藝在總體上對雙重會員進行了核算,這意味著該公司認列了全部收入,並將其合作夥伴的份額認列為費用,這使得愛奇藝可以在誇大營收的同時燒掉虛假現金。

我們還獲得了自2015年以來愛奇藝所有VIE(可變利益實體)和WFOE(外商投資企業)的中國信用報告。我們發現,與愛奇藝的招股說明書相比,2015年、2016年和2017年該公司向美國證券交易委員會(SEC)上報的遞延營收分别誇大了261.7%、165.5%和86.2%。遞延營收是當客戶為未來交付的服務預付費用時產生的資產負債表賬戶,而由於愛奇藝的訂閱用戶是預付費的,因此該公司的大部分營收都是遞延營收的函數。這種IPO之前的數據誇大必然會導致愛奇藝的IPO後營收繼續被誇大。

可以說,愛奇藝會計欺詐最嚴重的例子之一是其對「實物交換轉授權」營收的誇大。「實物交換轉授權」營收是由愛奇藝對其交易内容價值的内部估測所決定的。換句話說,愛奇藝的管理層可以為這些交易分配他們想要的任何價值,從而為管理層提供了一個可以很容易地誇大其營收的機會。根據一名參與内容獲取的前愛奇藝員工提供的每集非獨家授權劇集的最高估計價值,愛奇藝需要以所有中國製片公司製作的電視劇總集數的3.9倍和3.2倍的許可證進行交換,才能分别在2018年和2019年合理地達到其上報的「實物交換轉授權」營收。

1. 愛奇藝誇大了用戶人數:

我們的研究發現,來自三個獨立來源的數據顯示,愛奇藝將DAU(每日活躍用戶)數據誇大了42%到60%。來自愛奇藝後端系統的數據與其聲稱的DAU數據互相矛盾。

兩家中國廣告公司向我們提供了愛奇藝後端系統的數據,這些數據顯示,從2019年9月開始,愛奇藝的實際移動DAU比該公司在2019年10月宣稱的1.75億平均移動DAU低了60.3%。

2019年9月,我們從這兩家廣告公司提供的愛奇藝後端數據收集了中國19個一線城市同一週的4天(3個工作日和1個週末)的DAU數據,其平均移動DAU為2470萬,詳見下表:

根據愛奇藝在2019年10月披露的平均移動DAU數據(1.75億)以及一線城市DAU佔比為35.6%的數據,我們預計愛奇藝在中國一線城市的DAU為6229萬(1.75億x35.6%)。但從廣告公司提供的後端數據中,我們發現一線城市DAU只有2470萬,比愛奇藝披露的數據低了60.3%。

根據有關愛奇藝「熱度指數」的一份報告,新發佈的流行節目的典型趨勢是首先大幅攀升,然後逐漸下降。而我們發現,在攀升期過後的幾個月,觀看人數最多的省份/自治區的排名模式始終如一,其中包括西藏等人口較少的地區。根據中國國家統計局2018年的報告,西藏只有147.8萬居民。從邏輯上講,西藏不應該出現在任何愛奇藝節目的前十名單中。

然而,最近針對一些愛奇藝熱門節目的調查顯示,西藏、海南、寧夏和内蒙古等人口稀少地區均躋身前十名:

人口如此之少的地區幾乎不可能產生足夠的有機流量,因此無法高居愛奇藝「熱度指數」排行榜之上。我們認為,這種高度反常的模式表明,愛奇藝使用了一些方法來誇大其内容的收視率水平。

QuestMobile在2020年2月發佈特别報告稱,愛奇藝將其DAU數字誇大了至少42%。

報告顯示,2020年中國農歷新年前10天,愛奇藝的平均移動DAU僅為1.262億,而該公司宣稱聲稱的平均移動DAU為1.8億。QuestMobile報告還顯示,在2019年至2020年中國農歷新年期間,愛奇藝的DAU沒有增長。

2.愛奇藝誇大收入:

我們的分析發現,愛奇藝將2019年營收誇大了約80億元人民幣到130億元人民幣,即27%到44%。

愛奇藝上報的「實物交換轉授權」(barter sublicensing)營收意味著,該公司將2018年和2019年在中國製作的每一集電視劇分别以每集7.9萬元和6.4萬元人民幣的價格進行交易。一名從事内容獲取工作的前愛奇藝員工告訴我們,非獨家授權劇集的價格通常為每集1000至5000元人民幣,而熱門劇集的最高價格為每集2萬元人民幣。

「實物交換轉授權」營收是由愛奇藝對其交易内容價值的内部估測所決定的。換句話說,愛奇藝的管理層可以為這些交易分配他們想要的任何價值,從而為管理層提供了一個可以很容易地誇大其營收的機會,而顯然愛奇藝確實利用了這個機會。

下表可以證明愛奇藝聲稱的「實物交換轉授權」營收的荒謬之處:

虛增遞延收入

愛奇藝的遞延收入被嚴重誇大,這進一步表明它誇大了自己的營收數據。遞延收入是一種資產負債表賬戶,當客戶為未來提供的服務預付費時,它(遞延收入)應該出現在資產負債表上。由於愛奇藝的大多數客戶都是預付費的,所以其收入就遞延收入。

自2015年以來,我們獲得了所有愛奇藝VIE和WFOEs的中國信用報告,這些則是在岸運營實體列表:

·北京愛奇藝科技有限公司(又名「北京愛奇藝」)

·上海愛奇藝文化傳媒有限公司(又名「上海愛奇藝」)

·上海中原網絡有限公司(又名「上海中原」)

·愛奇藝影業(北京)有限公司(又名「愛奇藝影業」)

·北京愛奇藝電影院線管理有限公司(又名「北京愛奇藝院線」)

當匯總並與愛奇藝的F-1招股說明書進行比較時,我們發現2015年、2016年和2017年向美國證券交易委員會報告的遞延收入分别被誇大了261.7%、165.5%和86.2%。

在首次公開募股(IPO)前幾年如此誇大其數字給愛奇藝帶來了一個嚴重的問題:它必須公佈越來越誇大的業績,以彌補之前存在的欺詐行為,同時仍顯示出增長態勢,我們認為這是愛奇藝目前估值的唯一基礎。愛奇藝財務數據中充斥著各種誇大收入方法的證據,其中許多都會導致回溯到其遞延收入賬戶。

愛奇藝聲稱的會員增長與實際遞延收入下降相矛盾

我們認為愛奇藝的管理層一定是歪曲了其付費用戶數量、平均會員期限或兩者兼而有之。

在18年第三季度至19年第一季度,愛奇藝報告付費用戶增加了1610萬,平均訂閱期從6個月增加到8個月。然而,愛奇藝的遞延收入在同一時期下降了17%——這個數學矛盾表明,這些數字中至少有一個是虛構的。

下面的圖表是一個例子,說明如果管理層的聲明屬實,我們會看到什麽。也就是,隨著訂戶付費,遞延收入曲線始終領先於已實現收入曲線。

下面的圖表顯示了愛奇藝的實際遞延和已實現收入曲線,愛奇藝遞延收入和已實現收入之間的關係與我們預期的相反。

這張圖表明顯表明,管理層在其聲稱的平均訂閱期不斷增長、ARPU穩定、付費用戶數量不斷增加這三點中存在謊言,或者三者皆為謊言。

雙重會員計劃允許愛奇藝誇大收入並使「虛假現金蒸發」

我們在中國的實地儘職調查發現,大約31.9%的愛奇藝用戶通過與京東、小米、攜程等合作夥伴合作訪問其VIP内容。愛奇藝在總的基礎上對雙重會員進行核算,這意味著它記錄了全部收入,並將其合作夥伴的份額記錄為費用。我們認為,這是一種不恰當的核算雙重會員身份的方法,它允許愛奇藝誇大其收入,同時燒掉「虛假現金」。

愛奇藝的管理層沒有提供關於雙重會員的數量、通過這些合作夥伴關係帶來的總會員百分比,或者愛奇藝在這些合作中的實際收入份額數據。愛奇藝的投資者關係代表告訴投資者,(愛奇藝)與京東的收入比例為50/50,但沒有透露與其他合作夥伴的協議。

我們在中國最富裕的三個城市進行了面對面的調查:北京、上海和廣州。我們的調查記者匹配了愛奇藝的目標用戶群體:年齡在18-40歲之間,至少受過一定的大學教育的城市居民。我們確定了1563名符合愛奇藝目標用戶的人。在這些人中,有613人擁有愛奇藝VIP權限。

我們詢問了他們是如何獲得VIP權限的,結果如下所示:

根據一位統計學家的分析,我們對京東雙重會員展開的調查結果是一致的,並且具有統計學意義。來自548名有效愛奇藝付費用戶的數據顯示,平均有21.9%的受訪者表示他們的VIP會員是京東聯合會員(也就是上文提及的「雙重會員」)。此外,我們的調查結果發現,另有大約10%的愛奇藝VIP受訪者表示,他們是通過其他雙重會員計劃獲得的。加起來,北京、上海和廣州地區的愛奇藝VIP雙重會員總佔比約為31.9%。

在愛奇藝的財報電話會議中,管理層披露了幾個具體的合作夥伴,如京東、攜程和小米,以及其他某些類别的合作夥伴(如金融機構和移動網絡公司),但沒有透露這些合作夥伴的總數或他們的財務狀況。然而,有關類似「2合1」會員優惠的詳細信息很容易在網上找到。在2019年春季,京東推出了一項特别的「3合1」會員優惠:即京東Plus、愛奇藝、知乎的149元一年聯合會員計劃。

我們的調查表明,除了京東外,愛奇藝最常見的合作夥伴是發行信用卡的金融機構和移動電話網絡提供商:

通過與相關方和其他合作夥伴交換廣告購買、其他服務和會員收入佣金,愛奇藝可以很容易地誇大會員收入,同時提供一個燒掉「虛假現金」的渠道。

新愛體育(愛奇藝體育):誇大營收1.10億美元

愛奇藝通過誇大其對其新愛體育(愛奇藝體育)合資公司的所謂貢獻,創造了約1.1億美元的遞延收入。

愛奇藝表示,它收購了北京新愛體育傳媒科技有限公司32%的股權,該合資公司由武漢當代明誠持有多數股權。愛奇藝聲稱,其32%的股權來自一筆7.96億元人民幣(約合1.15773億美元)的投資。但是,當我們比較武漢當代明誠披露的持股和投資情況時,發現愛奇藝的股權只記錄為3825萬元人民幣(約合560萬美元)的現金投資。

通過比較愛奇藝和武漢當代明誠的公開申報文件,我們得出結論,愛奇藝記錄的遞延收入是欺詐性的,實際上不存在非現金貢獻。

愛奇藝2018年20-F文件顯示,其投資中有7.6375億元人民幣是通過非現金出資進行的。從7.96億元人民幣的總投資額中扣除後,剩餘的現金出資為人民幣3225萬元。這與武漢當代明誠文件中披露的新愛體育從愛奇藝獲得的3825萬元人民幣的總投資非常接近。我們認為,600萬元人民幣的差額,是其他非現金投資的結果。

2018年年末與待提供給股權投資人的服務相關的遞延營收為7.2615.5億元人民幣,較愛奇藝聲稱已提供的7.5775億元人民幣(非現金形式)少了3760萬元(約合550萬美元)。

由於這筆投資是在2018年第三季度進行的,這3760萬元的差額可能會在2018年下半年被愛奇藝確認為收入,剩下的7.26155億元可供管理層根據需要人為地提高營收。

下面的摘錄和表格顯示了公司成立時的股東及其各自的股份。紅色的方框是北京愛奇藝科技有限公司,顯示其最初的持股比例為38.25%,投資3825萬元人民幣。(圖片:16頁)

以下是來自審計師信函的相關摘錄的翻譯,後面是中文信函原文摘錄的截圖:(第17頁)

新愛體育的股東表顯示,愛奇藝對合資公司的總出資僅為3825萬元人民幣。愛奇藝的總出資在隨後的兩輪融資中都沒有變化,也沒有為愛奇藝記錄任何額外的實收資本(「APIC」)。下表中,愛奇藝的投資以其子公司之一「北京愛奇藝科技有限公司」的名稱列出:(圖19頁)

當新愛體育的年終財務數據與審計師函中報告的APIC進行核對時,總資產相當於總股本和總負債。下表由武漢當代明誠2018年年報中的信息組成,顯示了北京新愛體育的資產負債表。(圖19頁)

如果愛奇藝實際承諾出資人民幣7.96億元,那麽新愛體育的流動資產應該增加約人民幣7.5775億元,並以APIC計入,但事實卻沒有(注意上表中的8.16億元人民幣APIC餘額,並沒有來自愛奇藝的APIC,與下面資產負債表上的APIC相匹配);或者這應該作為「其他應收賬款」出現,但它也沒有出現(下面的表格顯示武漢當代明誠的「其他應收賬款」餘額只有2.11億元人民幣)。(圖20頁)

據武漢當代明誠的報告,對新愛體育的總股本貢獻沒有顯示任何非現金貢獻。即使愛奇藝如其聲稱的那樣,作出了7.5775億元人民幣的非現金貢獻,那麽相應的負債也應該記錄為應付貢獻,而不是遞延收入;新愛也應該顯示相同金額的應收賬款。

但是,這些項目均未出現在愛奇藝或武漢當代明誠/新愛體育的財務報表中。因此,我們得出結論,愛奇藝只是編造了這一非現金貢獻,增加了7.5775億元人民幣的欺詐性遞延收入,管理層利用這些收入誇大了營收。

誇大廣告營收

上海市政府發佈的一些報告,顯示了一些最大的廣告公司,這些排名是根據報告給上海工商局的廣告收入得出的。根據這些2015年至2018年的報告,我們得出結論,在愛奇藝提交給美國證券交易委員會(SEC)的文件中,2015年至2018年間累計多報的廣告收入預計為51.55億元人民幣。由於我們使用了對愛奇藝最有利的預期,而在沒有數據的情況下,我們認為實際多報的金額明顯大於我們的預期。

下面的計算顯示了愛奇藝廣告收入被誇大的程度。雖然愛奇藝似乎在逐步降低2017年的廣告收入誇大幅度,為其IPO做準備,但愛奇藝2018年的廣告收入被誇達了幾乎兩倍,達到15.37億元人民幣。(圖21頁)

在提交給美國證券交易委員會(SEC)的招股說明書中,愛奇藝聲稱2015年的廣告收入為34億元人民幣。而下表顯示,愛奇藝在2015年只向國家工商總局報告了19.5億元的廣告收入,誇大了74%。(圖22頁)

下表摘錄自2016年工商總局廣告行業報告,報告顯示愛奇藝文化的廣告收入為33.58億元人民幣。而愛奇藝2016年向SEC報告的廣告收入為56.5億元人民幣,誇大了38.6%。(圖22頁)

總體而言,工商局報告的愛奇藝2017年和2018年的廣告收入分别為75.66億和77.91億人民幣。而愛奇藝在這兩年向SEC報告的廣告收入分别為81.6億元和93.28億元人民幣,分别多報了7.9%和19.7%。下表格為2017年和2018年工商局廣告行業報告的相關摘錄:(圖23頁)

我們堅信,愛奇藝的廣告收入在2019年全年仍然被誇大,因為其2018年的廣告收入被誇大了幾乎是2017年的3倍。不過,截至本報告發稿之日,上海工商局尚未發佈2019年《廣告行業狀況》報告。

3.誇大資本開支

我們的研究表明,愛奇藝誇大了公司開支,以及購買内容、其他資產和收購的價格,向審計師和投資者隱瞞欺詐行為,在資產負債表上對衝掉虛增的收入。

收購天象互動

2018年7月,愛奇藝斥資約3億美元收購成都天象互動數字娛樂有限公司。我們認為。這筆交易是一場騙局,目的是燒掉虛假收入,並從在納斯達克上市的股票中抽走現金。我們簡直不能相信,任何人會為這家公司支付3億美元,因為天象互動並沒有顯示出自己開發遊戲的能力。

我們不認為其他兩家當時願意以如此高的估值收購天象互動的公司被發現參與欺詐是巧合。我們認為,根據自身的價值,天象互動不可能從一家聲譽良好的公司那里獲得如此高的估值,因為根據我們的研究,它不具有這樣的價值。

2018年3月30日,在愛奇藝2018年7月進行收購3個半月前,蘇州市中級人民法院裁定天象互動竊取了構成《花千骨》遊戲的基礎和架構的知識產權,判定向蘇州蝸牛數字科技股份有限公司賠償人民幣3000萬元。事實上,天象互動並不是其唯一一款成功遊戲設計的真正創造者,它依賴於他人的創造力和天賦以及愛奇藝的投資和營銷能力來推廣和商業化遊戲,這一事實完全破壞了愛奇藝賦予它的荒謬估值。

對中國版權記錄的調查發現,自2018年7月收購以來,天象互動沒有註冊新的出版權。相反,我們只找到了4款遊戲的發行權,且都是從其他遊戲公司獲得的授權:

在授權的遊戲當中,愛奇藝管理層僅公開評論過《瘋狂原始人》一款遊戲。在2019年第一季度的財報電話會議中,公司CEO龔宇曾強調這款遊戲是天象互動能力的體現之一。龔宇的聲明措辭謹慎,暗示天象互動在開發過程中扮演了重要角色。但事實上,它僅僅表揚天象互動「發佈」和「改編」了遊戲,而不是設計了遊戲。進一步查閱《瘋狂原始人》的知識產權,就會發現上海東方明珠文化發展有限公司早在2016年11月就已製作和發佈了《瘋狂原始人》手遊。因此,天象互動似乎只不過發佈了一款兩年前的手遊的更新版本。如果這家公司實際價值超過20億元人民幣,那麽世界比我們想象的要富裕得多。

天象互動的創始人何雲鵬是一名技術型企業家,曾在一次百度的失敗收購案例中擔任高管。他曾91無線的副總裁,該公司在2013年被百度以19億美元的價格收購。91無線被證明是一次災難性的收購。在百度將其與多酷遊戲合併形成百度遊戲後,該公司與醜聞和調查鬥爭,無法競爭,最終在2017年3月被出售,導致百度損失超過17億美元。儘管何雲鵬在91無線被百度收購後不久離職並創辦天象互動,但我們認為百度再次與他合作進行另一筆收購的意願非常可疑。

在我們對天象互動進行儘職調查時,發現愛奇藝並未收購天象互動的全部業務。此前,金亞科技和寧波富邦曾嘗試收購成都天象互動數字娛樂有限公司和其姊妹公司成都天象互動科技有限公司。不過,愛奇藝只收購了前者。何雲鵬仍持有後者99%的股權,並保留了www.skymoons.com網站。

另一方面,愛奇藝收購的天象互動必須想出别的辦法。似乎它的創意團隊能想到的最好的就是www.crimoon.net。

雖然這兩個網站都不令人印象深刻,但www.crimoon.net網站給人的印象是不成熟,甚至不專業,而且通常缺乏内容。考慮到愛奇藝支付24億元人民幣收購了這家所謂的「遊戲開發公司」,我們發現這從表面上看是荒謬的,並認為這充其量只是愛奇藝管理層完全無能的表現。或者說,從最壞的方面來看,這是一次旨在從上市公司抽走現金、流入管理層口袋的完全欺詐性交易。

因為兩家公司均使用同一標識和天象互動的名稱,我們想知道愛奇藝的管理層是否會覺得何雲鵬的Skymoons.com會更方便一些。由於愛奇藝顯然無意打造天象互動,他們可能很樂意讓其姊妹公司維持一個更像樣的網站,展示天象互動的名字和表示,並為好奇的訪問者發佈内容,讓提名誤以為這是愛奇藝的天象互動。

天象互動的無數問題讓人質疑愛奇藝的管理層如何給出24億元人民幣的估值,以及收購是如何進行的。事實上,愛奇藝確實沒有按照美國財務會計準則給出收購前幾年天象互動的財務數據,稱因為之前的重組,這樣做將需要「不適當的成本」,

我們認為愛奇藝的說法是一個赤裸裸的謊言:把天象互動的歷史財務數據轉換成美國公認會計準則的數據,不僅不需要「不適當的成本」,也不會給愛奇藝帶來任何損失。這直接反駁了愛奇藝管理提供的借口,揭露了他們的無恥謊言。

擡高内容價格

愛奇藝至少擡高了2018年從武漢當代明誠購買一個節目版權的價格。當代明誠的子公司與愛奇藝合資創辦了愛奇藝體育。通過愛奇藝體育,愛奇藝曾聲稱另外有7.5775億元人民幣的虛假遞延收入。

2018年,愛奇藝的子公司北京奇藝世紀是當代明誠在影視媒體領域的最大客戶。當代明誠公開披露的信息表明,愛奇藝可能為《如果歲月可回頭》支付了過高的版權費。當代明誠披露的信息顯示,該公司2018年來自愛奇藝的電影和電視劇營收為4.58億元人民幣。所有這一切都來自於出售《如果歲月可回頭》和《毒獵人》兩部電視劇的在線轉播權。

當代明誠向愛奇藝出售了《如果歲月可回頭》一年的在線獨家播放權;並向上海文化出售了該劇為期一年的獨家電視播放權。此外,當代明誠向愛奇藝出售了《毒獵人》一年的在線獨家播放權;並把該劇的電視播放權出售給上海文化和江蘇廣電。

當代明誠通過《如果歲月可回頭》獲得4.7169億元人民幣總營收;通過《毒獵人》獲得2.3196億元總營收。這兩部電視劇對當代明誠的電影和電視劇媒體部門在2018年實現盈利至關重要。《如果歲月可回頭》的毛利率達到36.00%;《毒獵人》毛利率達到73.25%。數據表明,愛奇藝以電視播放權3倍的價格獲得了《如果歲月可回頭》的播放權;以1.7倍的價格獲得了《毒獵人》的播放權。

愛奇藝支付超高的版權費用,對其合作夥伴的財務表現非常有幫助。2018年,當代明誠92.5%的毛利潤來自於向愛奇藝出售的兩部主要電視劇。如果愛奇藝以電視獨家播放權2倍的價格獲得《如果歲月可回頭》的網絡獨家播放權,當代明誠2018年電視劇業務的毛利潤會下滑34.7%。

中國媒體報道稱,2016年至2018年間,在線平台對頂級内容的競爭加劇。這導致一些電視劇網絡播放權的售價最高至電視台播放權的兩倍,特别是一些流行的古裝和奇幻劇。即便是如此,愛奇藝支付的版權費用仍然虛高。

中信證券的一份報告提供了2012-2018年最高版權支出的表格。網絡和電視轉播商的頂級節目版權每年都在上漲,直到2017年網絡和電視之間的溢價比例達到1.88倍峰值。然後在2018年出現了逆轉,溢價下降了20%,至1.5倍。

因為愛奇藝和當代明誠之間的合作關係不斷發展,以及愛奇藝有能力成為當代明誠的長期客戶,我們預計愛奇藝在與當代明誠的價格談判中有相當大的影響力。然而,不是愛奇藝利用其對當代明誠的影響力來獲得折扣,相反的情況發生了。

我們認為,愛奇藝和當代明誠合謀,擡高了愛奇藝為《如果歲月可回頭》支付的版權費用。這是兩個夥伴之間的互利協議;溢價構成了當代明誠2018年利潤的很大一部分,而愛奇藝能夠通過交易燒掉誇大營收讓資產負債表上出現的一些假現金。

4.誤導性財務報告營造出現金生成型公司的形象

我們通過應用與行業内其他公司一致的會計方法,把愛奇藝的2019年運營現金流從5.61億美元下調至-11.57億美元。愛奇藝的管理層、分析師和看漲者將該公司描述為「中國的Netflix」。不過我們認為,這種比較只不過是管理層和其他推動者的謬論。

内容許可和製作成本是兩家公司迄今為止最大的支出。然而,愛奇藝和Netflix使用的運營現金流計算完全不同。愛奇藝的會計方法顯然是為了掩蓋其業務正在流失現金的事實。

儘管我們預計專業投資者會仔細閱讀現金流量表,並採用這種簡單的會計手法,但我們必須指出這種差異及其對愛奇藝整體數據的巨大影響。

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