【大行报告】国信证券：首予药明生物(02269-HK)买入评级

国信证券发表研报指，随着生物制剂研发外包需求的增长，药明生物(02269-HK)2014-2018归母净利润CAGR高达96.87%。2019H1实现营业收入16.07亿元（+52.4%）、归母净利润4.50亿元（+80.3%）、经调整后归母净利润5.22亿元（+76.0%）。收入65%来自海外，中国地区增速53%，北美42%，欧洲和其他地区超过110%。

研报指出，该公司业务覆盖药物发现、生物药研发到商业生产，提供一体化解决方案，生物大分子研发技术壁垒高、耗时长、费用高，客户在开发过程中很难随意更换服务商，客户黏性强，公司的收益会随着生物制剂开发过程的推进并最终商业化生产而呈几何级数增加。截止2019H1，综合项目数224个，其中临床前项目106个，临床早期项目102个，临床后期项目15个，商业化生产项目1个，项目涵盖单抗、双抗、融合蛋白、ADC等各类生物药，其中有58个项目属于First-in-Class。未完成订单已达46亿美元，市场份额不断扩大。本年度获得疫苗服务外包项目，为全球首例，有望成为未来新的增长点。

此外，该公司具有技术平台优势，利用公司的技术，除了根据项目所需成本和时间收取服务费，还可以获得裏程碑收入和产品商业化之后的销售分成。2019年拥有产能5.2万升，2022年预计扩张到28万升，海外新增爱尔兰生产基地，执行全球双厂策略，更容易实现技术转移。

该行预计该公司2019-2021年归母净利润9.61/14.62/21.52亿元，同比增速53/52/47%；摊薄EPS为0.77/1.18/1.13元，当前股价对应PE为94/62/42x。该行认为，该公司作为生物制剂CDMO龙头企业，未来三年业绩维持CAGR51%的高速增长，首次覆盖，按照2021年PE48~52x，合理估值94.6~102.5港元，给予“买入”评级。

风险提示：生物药市场需求不及预期；产能利用率下降；行业竞争激烈等。