【大行報告】民生證券：中國貨幣政策有寬松空間但不必然實施

民生證券發表研報指，如果以失業率作為衡量指標，美國就業市場目前看上去仍是一片繁榮，目前失業率處於半個世紀以來低位，下降時間創有史以來最長紀錄。與就業密切相關的消費也仍然保持較高景氣。但這里的要害在於，失業率是一個滯後指標，更多的是反映過去一段時間美國經濟的表現，不能代表未來的真正動向。而先行指標每周工時已連續三季度下降，揭示出美國企業正在收縮生產經營。因此，這次降息並不是“預防式降息”，而是順應經濟基本面變化的必然舉措。

該行指，在內外壓力交織的情況下，短期內，中國經濟存在三大隱憂。其一，社融存量增速存在回落壓力，去年8-9月地方政府專項債發行放量造成基數較高，對社融存量同比增速構成拖累；其二，內生融資需求仍然較弱，根據該行構建的“私人部門廣義信貸”指標，目前經濟內生融資增速仍低於名義GDP增速；其三，經濟仍然存在下行壓力，下半年經濟增長弱於上半年是大概率事件。如果只看這些情況，中國央行確實並不缺少寬松的理由，貨幣政策空間確實也比前期更大了，但有空間並不必然意味著有實施條件。真正實施寬松需要綜合考慮促增長、穩物價、防風險、調結構等多種因素。

中國經濟下行壓力未解除，7月政治局會議要求保持流動性合理充裕，該行預計下半年可能對中小銀行實施一次定向降准，這符合金融供給側改革的既定方向，也是繼續完善“三檔兩優”准備金框架的內在要求。因此，國債收益率仍有下降空間。但在穩健貨幣政策基調不變和避免“大水漫灌”的要求下，全面降准、降息、匯率大幅貶值等舉措短期內都是看不到的，這意味著債券大牛市並不現實。總體看，到三季度末，該行預計10年期國債收益率下行到3%左右，利率債是可以牽手的小機會而不是大機會。

風險提示：全球經濟經濟加速放緩、美聯儲鴿派不及預期。