【中金公司】中概股現狀、前景與出路

在外部環境變化及監管不確定背景下，中概股未來何去何從是市場焦點。

一問：中概股現狀如何？

2021年高點以來，中概股整體持續下行並跑輸全球主要市場，進入2022年更是再遭重創。2022年3月，SCE將首批5家公司納入依據《外國公司問責法》的“初步識別名單”，引發市場恐慌性拋售。截至5月15日，共有108家中概股被列入這一名單；另有23只中概股公司轉入2021財年度的“確定識別名單”。經歷了2021年以來的大幅回檔後，當前中概股市場整體估值已經跌至長期歷史均值一倍標準差以下的低位，但指數盈利預期依然處於下修通道。

二問：中美監管協商進展到哪裡了？

目前中美雙方監管機構保持良好溝通並取得一定積極進展，正致力於形成具體合作方案。證監會近期發佈的保密新規也為後續中美審計監管合作提供可能。與此同時，中國監管部分表示繼續支援各類企業到境外上市[1]。

三問：中概股的選擇與出路？

給定中美有望達成一定監管合作的大前提，未來中概股的選擇和出路可大致分為以下幾種情形：1）仍無法滿足監管要求，如國企或部分企業，選擇退市；2）不需要被迫退市企業，仍可赴港二次上市或雙重主要上市；3）不滿足回港條件公司，繼續在美交易。目前已有27家中概股回歸港股，我們預計42家公司滿足在未來3~5年回歸港股的條件。

四問：選擇不同回歸路徑的考量因素？

目前回歸港股的方式主要有二次上市和主要上市兩種（私有化由於成本太高已不是主流），不同路徑的選擇主要涉及到制度約束、成本差異和投資範圍等因素：1）制度約束：一些公司如非新經濟的同股不同權公司，目前無法回歸港股；同時，二次上市門檻較主要上市更低；2）成本差異：二次上市流程更快、成本低、後續資訊披露等要求也更簡單，但需要保證主體上市地位不受損為前提；3）投資範圍：相比主要上市，二次上市目前依然不能納入港股通投資範圍。

五問：港美股份之間兌換，以及是否會造成差價？

二次上市和雙重主要上市的美股與港股均可完全兌換，定價充分，理論上不存在兌換時的折價。但需注意的是，通過港股通買入的雙重主要上市公司由中登公司代為持有，目前還無法轉換成美股。若這一規模不斷擴大，不排除影響價差。

六問：回歸是否會對港股流動性造成壓力？

回歸港股的可能流動性影響主要體現在新增融資和投資者損漏兩個層面：1）我們測算上述42家可能回歸的中概股未來3年年均新發融資288億港元，相當於港股2021全年IPO融資規模的9%，並不高；如果以無新增融資的介紹上市回歸，規模將更小。2）如果企業後續面臨在美被迫退市，可能會導致一部分受投資範圍、投資工具和其他約束的海外投資者無法直接將股份轉換港股而被迫減持，例如只能納入美股的ETF基金，我們粗略匡算年均規模可能有126億港元。

七問：回港後是否可以納入港股通？若未來二次上市納入港股通，可能帶來多少資金流入？

依據現行規則，二次上市公司仍無法納入港股通，雙重主要上市公司則可以。我們測算，若未來二次上市公司允許納入港股通，理論上可能給目前16只二次上市中概股公司帶來約450億港元的潛在資金流入。

八問：如果中概股被迫在美退市，會發生什麼？

不同公司的情形不同：1）通過雙重主要上市方式回歸的中概股，其在香港主要上市地位不受影響，衝擊最小。2）二次上市公司的上市地位會受主要上市地影響，但也可申請轉為雙重主要上市，例如嗶哩嗶哩；3）但其他不滿足回歸或轉換條件的公司，可能要選擇私有化退市。從投資者角度，前兩種方式下的持股都不會受到太大影響，仍可以轉為港股繼續交易；而選擇私有化的中概股投資者可以選擇現金對價或持有未上市股份。