【中信证券】造车新势力：蔚小理开始第二轮出牌，产品创新力持续刷新

日期：2022年5月11日 上午10:02

2022年，蔚小理集体进入新产品週期，发布“第二轮”旗舰车型：蔚来ET7等、小鹏G9、理想L9。与初代产品的“创业艰难期”不同，第二代产品在研发阶段都得到了资本的鼎力相助，其产品成熟度、研发投入力度相较于初代产品有本质上的提升。特別是在智慧化的场景、功能打造方面，新势力体现出远高于传统车企的想像力、创造力。中信证券认为新势力2022年的新产品将验证其产品创新能力，推荐头部新势力企业和受益于整车厂新技术尝试的国产零部件供应链。

 

2022年蔚小理集体进入新产品週期，发布“第二轮”旗舰车型，产品完成度有望更上一层楼。

 

与初代产品的“创业艰难期”不同，第二代产品在研发阶段都得到了资本的鼎力相助，其产品成熟度、研发投入力度相较于初代产品有本质上的提升。2020年4月，蔚来获得合肥国资的投资，正式走出穀底，2020年H2理想、小鹏也相继在美国IPO上市并增发。蔚来、理想、小鹏在2020年分別累计股权融资400、200、290亿人民币，为后续第二代车型的研发支出和人才招募储备了充足的资本弹药。在融资到账2年后的2022年，蔚小理带着第二轮旗舰车型亮相。我们认为，由于2022第二代旗舰产品开发过程中“资本弹药”充足，人才和供应链资源较初代产品有大幅提升，因此第二代旗舰产品的完成度和创新性，将较上一代产品有更多的亮点。

 

三电：硬实力加速升级，新旗舰车型完成自我反覆运算。

 

①小鹏：在过往车型上，小鹏的三电主要采购供应商方案，和竞争对手相比在补能体验方面有所欠缺。2020H2前后，小鹏开啟了对于核心三电硬体的自研，作为成果，G9是国內最先搭载800V/SiC平臺的车型，采用充电枪液冷散热技术，通流能力可达600A以上。结合铺设的480kW高压充电桩，将实现“充电5分钟，续航200公里”的体验，有望领先于行业。

 

②理想：L9搭载新晨动力1.5T四缸发动机（前宝马N20系列），热效率达到40.5%，相比前款车型36%热效率的东安动力1.2T发动机明显提升。车型最大功率可达330kW，百公里加速时间仅为5.3秒。油耗方面，新车型在控制策略上不需要为了NVH牺牲燃油经济性，百公里油耗下降到了5.9L。理想L9的动力总成的升级是三家新势力中最明显的，很好地弥补了此前可靠性、NVH和油耗的短板。

 

③蔚来：75度三元铁锂混装电池包已于2021年11月上市，较好地解决了低温续航损失的短板（降低25%的损失），有望在今年的ET7\ET5\ES7上继续推广。此外，蔚来的150度固态电池也有望在2022年Q4上市，通过正极、负极和固液电解质方面的工艺创新，提高高镍三元材料稳定性、解决体积膨胀和迴圈寿命等问题。150度电池包搭载在ET7上可以使它的续航达到1000公里，有望成为车主长途出行的便利选择。

 

智能：新势力引领辅助驾驶体验，车內智慧化场景不断创新。

 

硬体方面，蔚小理的新车型均搭载最新的座舱和自动驾驶高算力晶片，在硬体的角度预留可支援未来2-3年发展的算力。此外，在EE架构方面，各家均在算力集中和区域控制的方向迈进。硬体之外，我们认为更应该关注场景定义+使用功能的创新。类比2009-2010年智能机元年，《愤怒的小鸟》、《水果忍者》等移动游戏风靡世界，后者是多点触控、大屏化等手机软硬体升级的产物，也反过来推动了智慧手机的普及。智慧汽车的Killer App 可能也在路上，后者或是一种与硬体高度耦合的体验或功能。汽车座舱的功能创新，有望推动智慧车普及，带动新势力公司的销量增长。我们在新势力的第二代旗舰车型上，看到了以下突破：

 

1）理想L9搭载五联屏，副驾+后舱娱乐屏，可释放乘坐者的娱乐需求。在多屏空间的基础上，通过预留介面方便实现与任天堂Switch “一根线直连”，实现车內家庭移动游戏空间。L9重申了“为家庭打造幸福的用车体验”理念，也体现出理想打造“第三空间”的场景创造能力。

 

2）ET7配置7.1.4沉浸声音响系统和23个扬声器，标配杜比全景声Dolby Atmos，车內听觉体验更加立体、饱满；试驾开啟以来已经为第一批试驾者留下了深刻的印象。

 

3）小鹏G9的多轮预告也强调了车型座舱功能和场景上的营造。G9载多声道、大功率的音响之外，还能够调动空调、座椅按摩、氛围灯等座舱系统，提供“5D沉浸式音乐座舱”。

 

蔚小理差异化的“标籤”愈发清晰，头部新势力优势无法轻易複製。

 

资本市场有一种担忧认为：随着传统主机厂的新能源平臺的产品投放，智慧电动车赛道的竞争在2022年之后会加剧。我们认为，未来2-3年供给端的竞争加剧是必然的，但是另一方面，蔚小理在差异化标籤上的持续投入，通过不断强化自身标籤，最终体现为定位更加鲜明：例如蔚来用简约和科技打造豪华质感，用户体验至上，打造豪华品牌服务；理想追求“有幸福感”的家庭用车，安全+实用是最重要的标籤；小鹏强调科技感，吸引对智慧有“刚需”的年轻人。

 

我们认为，蔚小理在2018-2020年进入赛道的先机是无法複製的一个品牌优势，它们收穫的关注度和争议度是没有其他新势力品牌可以比拟的，前期的品牌口碑积累都将在未来相当长的时间成为公司持续存在的领先优势。作为追赶者的二线自主新能源新品牌在当前阶段反而需要更大的广宣和行销费用，来争取消费者心智。另一方面，合资车型如大众iD、丰田bZ4X、本田e:NP1等推出后，传统车企在电动、智慧方面竞争劣势在不断地暴露，而销量也在逐渐地边缘化，更加凸显了三家新势力在智慧电动车领域的独特优势。

 

风险因素：

 

新能源车销量不及预期；各公司新车型推出不及预期；车型出现重大安全事件；智能化落地不及预期；美国宏观流动性收紧。

 

投资策略：

 

1）整车端：新势力与比亚迪的市值/毛利倍数已基本可比，且即使仅算硬体盈利，新势力的市值也具备很大空间。2022年新车型将验证其产品创新、功能创新能力。我们认为新势力当前非常具备长期配置价值。

 

2）零部件：2020年特斯拉产业链的投资机会中收益的企业，主要是以成本、规模优势为主的製造业零部件企业。在这一轮新势力车企的智慧、功能创新中，供应链有望显着受益于整车厂对新产品、新工艺的大胆尝试，迎来价、量齐升的发展契机。