中信證券：主要物管公司的長期業績增長中樞預測並無下調的壓力

繳費率、收費水準、基礎服務毛利率水準和業主增值服務是物業管理公司業績影響因素中和開發週期基本無關的。關聯方交付的影響日漸下降，市場直拓也並非強週期關聯。並購現階段是逆開發週期的影響因數。非業主增值服務中大部分和開發週期有關，但相關業務利潤貢獻占比很低。年報期臨近，我們（中信證券）認為主要物業管理公司的長期盈利增長中樞預測並無下調的壓力。

受地產信用問題影響，物管板塊有較大幅度的股價調整。

但我們（中信證券）認為，這種基於業務獨立性擔心，最終只影響個別資金被挪用、業務獨立性喪失的物業管理企業，而並不形成對板塊的持續衝擊。物業管理行業整體而言和地產開發週期基本無關，其業績高增長預計並不會發生變化。

繳費率、收費水準、基礎服務毛利率水準和業主增值服務是物業管理公司業績影響因素中和開發週期基本無關的。

我們（中信證券）認為，繳費率和定價水準基本和服務品質正相關，基礎服務毛利率受樓齡、容積率等多因素影響，業主增值服務和公共空間開發利用水準，業主信賴度有關。以上種種因素，都和房地產開發週期基本無關。

關聯方交付的影響日漸下降，市場直拓也並非強週期關聯。

部分投資者懷疑關聯方交付下降可能明顯衝擊企業在管面積，但這種質疑沒有考慮以下因素。1）關聯開發企業主要的問題是盈利能力下降，但交付能力相對確定；2）關聯方交付占比已經很低（如碧桂園服務、旭輝永升服務預計都在增量的20%以內）。投資者也懷疑市場直拓會否因為房地產週期而蛋糕縮減，但市場直拓的對像是全體存量房和城市空間，並非竣工的新房。商品房竣工增速對物管行業影響實際不大。

並購現階段是逆開發週期的影響因數。

我們（中信證券）認為，對於具備獨立性的物業管理公司而言，當前願意出讓的企業增多，參與並購競爭的企業則變少。並購可能成為下階段對沖非業主增值服務下滑的主要業績增量，各大公司手持現金仍然充裕。長期而言，並購也和開發週期無關，受規模經濟影響，由科技和管理水準決定。

獨立性大考交卷，高成長本色體現。

我們認為，即便站在地產股東的角度，尊重物管公司獨立性也是利大於弊。物管企業的股權利益，遠遠大於同一企業資金被大股東佔用，或業務上支持大股東所可能對大股東帶來的好處。我們相信，只有個別企業存在公司治理問題，大多數大中型物管公司獨立性值得信賴。年報期臨近，我們認為主要物業管理公司的長期業績增長中樞預測並無下調的壓力，且一級市場並沒有並購對價明顯下降的跡象。我們看好空間服務運營的公司，推薦華潤萬象生活，保利物業，金科服務，招商積餘，中海物業，碧桂園服務，旭輝永升服務和融創服務。

風險因素：

個別物業管理公司喪失獨立性、資金被挪用的風險；非業主增值服務業務收入和現金流入受到週期性挑戰（但一般對業績的負面影響不會超過10%）。