【中金公司】美國通脹数据未能有效緩解市場擔憂

隔夜美股市場的焦點在4月份通脹数据上，通脹数据雖然回落但由於回落幅度低於預期（8.3% vs.上個月的8.5%，預期8.1%）、且核心通脹環比回升超預期（0.6% vs. 上個月0.3%，預期0.4%），因此作為我們此前一直提示的緊縮、通脹和增長“不可能三角”裡的第二個驗證點，降的不夠多不夠快，未能有效的打消市場在通脹上的擔憂。

受此影響，美股市場在經歷了早盤的盤整波折後，尾盤再度走弱，納斯達克指數下跌3.2%，依然領跌；標普500和道鐘斯指數分別下跌1.65%和1%。相比之下，美元和美債利率變化不大，美元指數維持在104的高位，10年美債利率一度沖高至3.06%後回落並維持在2.9%低位。CME利率期貨隱含6月份加息75bp的預期（對應終值150~175bp）小幅走高，但仍在低位。   

一、4月CPI同比高點回落符合預期，但核心通脹韌性超出預期。4月份通脹数据同比8.3%，從上個月的高點8.5%回落，但是表觀CPI和核心CPI同步環比都依然超出預期。此次通脹数据透露的幾點關鍵資訊為：

1）4月通脹見到同比高點基本在意料之內。由於3月CPI同比中油價貢獻過高、而油價自3月沖高後基本維持在100美元/桶上下，因此這個月的環比貢獻轉負也是意料之中的事情；與此同時，去年整體同比基數走高，以及核心商品（如二手車和服飾等）因為碼頭運輸等供應鏈緩解改善而價格回落，因此4月通脹見到同比高點是大概率事件。

2）但問題是降的不夠多不夠快，主要原因是源自核心CPI的韌性（環比0.6%vs. 4月0.3%），這其中主要是出行類的機票和酒店價格大漲（機票環比大漲18.6%），與此同時房租和等量租金環比也小幅走高，都使得核心服務CPI環比走高。

3）未來幾個月通脹大概率仍會繼續回落，但讓市場期待的快速降溫預期暫時落空。4月機票和酒店的大漲具有很強的疫情後和假期出行需求激增的效果、疊加航油價格偏高，但往後看很難維持如此高位的漲幅；再加上同比基數的抬升，油價持平而其他大宗商品回落、二手車和服飾價格回落也顯示一直困擾美國國內耐用消費商品價格的供應問題得到緩解，再加上薪資增速的降溫，都應該還會繼續推動通脹水準在未來幾個月回落。

但相比已經確定性的拐點，此次数据的問題在於回落速度和幅度不及預期，讓市場期待的快速降溫預期落空。

二、對於市場而言，此次数据未能有效打消在通脹上的擔憂。過去一段時間，美股快速回檔，主要是由於在美聯儲5月FOMC會議上決定加快加息後，市場擔心通脹還未見到拐點的背景下，增長壓力可能因為國內緊縮加快和外部需求拖累而更快下行，進而使得市場面臨更大的來自基本面上的壓力。

因此，我們在《5月是否會繼續賣出？海外資產配置月報（2022-05）》中提到，緊縮、通脹和增長“不可能三角”能否見到轉機是決定市場走向的關鍵，驗證點分別是5月FOMC會議、4月CPI通脹拐點、以及5月中下旬中國疫情控制和穩增長政策推進力度。1）作為第一個驗證點，5月FOMC暫時打消了加快緊縮的擔憂，儘管結果上算不上積極，但是試想連75bp的加息預期都無法消除的話，市場面臨的壓力可能更大；不過，顯然這還不夠，因此市場在等待第二個驗證。2）然而作為第二個驗證點，昨天公佈的美國4月通脹雖然確認了通脹拐點，但問題是降的不夠快、不夠多，尤其是核心通脹的韌性讓市場擔心回落的速度可能慢於預期。

儘管作為主要貢獻之一的機票價格的暴漲看來很難持續，但是在原本市場較為敏感和脆弱的時間節點上，這一数据沒有辦法起到緩解和釋放壓力的效果；而且過去一段時間此起彼伏的擾動（如去年供應鏈下的二手車、3月的油價、當前的機票酒店等）也會讓市場擔心在美聯儲緊縮和增長壓力逐漸升溫背景下，留的時間窗口不夠，換言之，擔心當前的容錯和騰挪空間不足。

相比之下，市場的衰退擔憂主要是來自兩方面：一方面，金融條件持續收緊可能對增長帶來的壓力，尤其是通脹維持高位可能使得美聯儲“不得已”需要更快的緊縮，但此次通脹数据出行價格的大漲也恰恰說明美國國內需求依然相對強勁甚至太過強勁；另一方面，是來自外部需求疲弱的擔憂，例如中國疫情防控的影響，體現在海外收入占比較高的跨國企業業績不及預期或指引偏弱、以及Markit PMI和ISM PMI的差異上。

三、市場前景：估值和情緒計入一定悲觀預期但不算極端，有待利率和增長預期企穩。經過了近期的劇烈回檔後，美股市場呈現出了一定程度上的悲觀情緒和超跌跡象，但是從估值、情緒和技術面來看還不算非常極端，估值水準靜態的基於目前的增長和流動性環境看也無法作為主要支撐。

單純從技術面來看，標普500指數下一個周線支撐位在3870點附近，而納斯達克指數則已經突破了其支撐位，因此單純依賴估值和情緒的支撐可能還不夠。往後看，情緒的穩定和好轉，有待於美債利率暫時停歇、以及更重要是增長預期的企穩。因此，接下來作為第三個驗證點，中國疫情控制和穩增長政策的進展對於緩解增長擔憂也有重要意義。

相對積極的是，美債利率近期有所築頂沒有進一步沖高，但由於通脹驗證點未能有效兌現，緊縮和增長擔憂仍在，因此市場短期不排除維持盤整甚至動盪，關注後續利率和美元走勢和中國疫情控制進展。