【中信建投】鋰電隔膜：量價結構齊發力，稀缺環節占鳌頭

價格上行+結構優化+份額提升，國內隔膜廠量利齊升。 

展望未來2年，隔膜環節是鋰電材料中為數不多能享受量利齊升的環節。（1）量：未來2年國內隔膜廠貢獻行業近九成新增產能，全球份額持續提升，尤其海外市場份額有望大幅提升，預計到2023年國內隔膜廠CR3在海外電池廠隔膜供應份額將升至42%；（2）利：得益於供需緊張下漲價蔓延、產品結構優化（海外/塗覆膜占比提升）、工藝升級推動成本下降（線上塗覆、產線效率提升），單位盈利將持續提升。國內隔膜廠商將迎來量利齊升。

供需格局：預計供需緊張至少延續至2023年，漲價已逐步蔓延。

受制於短期關鍵設備供需緊張和設備交付週期較長的影響，預計供需緊張狀況將至少延續至2023年，2022年是供需最緊的一年。2021年以來，各隔膜廠已先後部分中小客戶漲價，我們預計2022年國內隔膜漲價潮將進一步蔓延，2024年前價格仍將維持高位。

放眼海外：2022-2023年是國內隔膜廠海外擴張的重要視窗期。

由於盈利能力更高，海外業務是國內隔膜廠提升盈利能力的關鍵。相較於海外隔膜廠，國內隔膜廠在規模、成本、融資便利性上優勢顯著，預計2022-2023年國內隔膜廠新增產能占全行業新增產能的近九成。在行業供需緊張期，國內隔膜廠有望憑藉產能優勢實現海外業務快速擴張，我們預計2023年國內隔膜廠CR3全球份額將增至60%、在海外電池廠隔膜供應份額將升至42%。

投資建議：

（1）恩捷股份：擴產力度遠超同業，全球競爭力不斷強化。恩捷通過鎖定制鋼所產能+導入其他供應商+自建裝備平臺應對設備供應瓶頸，預計2022-2023年新增產能占全行業的38%、42%，預計2022-2023年恩捷濕法隔膜出貨量為55/78億平米，同比+79%/+43%，對應全球份額有望增至40%以上。中性預期下2022-2023年恩捷濕法隔膜單平淨利為0.98/1.03元，歸母淨利潤為51.7/78.3億元。

（2）星源材質：產品結構優化+工藝改進降本持續推進，漲價帶動較大盈利彈性。隨著海外/塗覆膜占比提升和工藝持續改進，2021年星源盈利拐點已確立，預計2021Q4單平經營性利潤升至0.37元。預計2022- 2023年星源出貨量為17/27億平米，同比+55%/+59%。中性預期下2022-2023年星源單平淨利為0.42/0.48元，歸母淨利潤為7.0/12.7億元。

風險提示：新能源汽車銷量不及預期、相關廠商新增產能不及預期、隔膜漲價幅度不及預期。

（中信建投證券《隔膜：量價結構齊發力，稀缺環節占鼇頭》）