財華聚焦|「電信三雄」前三季利潤超千億，為何北水偏愛中移動？

原創

電信三雄——中國電信(00728.HK, 601728.SH)、中國移動(00941.HK)以及中國聯通（香港）(00762.HK)，於近日分别公佈了截至2021年9月30日的2021年前三季業績。

2021年前三季，三大運營商總收入為1.22萬億元（單位人民幣，下同），淨利潤為1234.5億元。

其中，中國移動的前三季總收入同比增長12.9%，至6486億元，淨利潤同比增長13.4%，至872億元；中國聯通前三季收入同比增長8.5%，至2444.89億元，淨利潤同比大增19.4%，至129.23億元；中國電信的前三季業績收入同比增長12.5%，至3292.4億元，歸母淨利潤同比增長24.7%，至233.27億元。

從以上的數據可以看出，中國電信今年前三季的歸母淨利潤增幅最顯著，或得益於回A上市降低了利息成本。

然而，中國電信的回A之路並不順遂，今年8月在上海交易所上市以來，股價破發後續創新低。

然而，同樣有意向回A的中國移動卻是另一番光景，港股價格年初以來已累計上漲19.95%，而且是這一年當中南向資金最鍾愛的港股之一，僅次於騰訊(00700.HK)。

見下表，中國移動獲南向資金淨買入金額達到673.12億元人民幣，見下表。

從業務和業績數據來看，中移動於今年前三季的表現並不比同行優勝多少，為何卻得到南向資金的偏愛？

前三季業務增長不如電信，但前景或更佳

2021年前三季，中移動的移動業務客戶總數達到9.56億，今年以來累計增加1379萬戶，低於中國電信今年前三季的移動業務淨客戶增幅1864萬戶。中移動的5G套餐客戶數為3.3億，佔移動業務客戶的34.66%，低於聯通的43.40%和電信的42.1%。

但值得注意的是，中移動於2021年第3季的移動業務客戶增幅有所擴大，淨增1020萬，已佔了前三季累計增量的74%。顯然，該公司在第三季開始發力，轉用5G服務的用戶更大增8052.6萬，遠高於聯通和電信，見下表。

2021年前三季，中移動的移動業務ARPU（每月每用戶價值）同比增長2.6%，至50.1元人民幣。儘管增幅略微遜色，但此數值仍遠高於聯通的44.3元人民幣，反映該公司的移動業務的單位收入更具優勢，見下表。

從上圖的用戶數據可以看出，中移動的5G用戶佔移動用戶比重為三大運營商中的最低，而該公司的用戶基數要比電信和聯通大得多，這意味著未來將有更多用戶轉換5G業務，5G業務佔比的進一步提升空間或更大。

由於5G業務的ARPU通常比普通的移動業務高，隨著轉用5G業務的用戶增加，其ARPU有望進一步提高。

所以，雖然前三季的業績數據似乎遜色於同行，中移動未來的可拓展空間更大。

前三季利潤增長略遜於聯通，但盈利能力更勝一籌

2021年前三季，在ARPU提升和用戶擴大的帶動下，中移動的服務收入同比增長9%，至5729億元，通信產品銷售收入更按年大增55.4%，至758億元，總收入達到6486億元，同比增長12.9%，高於聯通的8.5%和電信的12.5%。

然而，該公司的前三季股東應佔淨利潤增幅卻低於同行，同比增長13.4%，至872億元，增幅低於聯通的19.4%和電信的24.7%，電信扣除出售天翼電子商務和天翼融資租賃的一次性稅後收益14.16億元後，股東應佔利潤仍有17.1%的增幅。

單看第三季業績，中移動總收入同比增長11.06%，至2049.53億元；股東應佔淨利潤同為280.82億元，同比增長8.70%，低於聯通的淨利潤增幅15.39%和電信的17.37%。

中移動的季度業績中沒有太詳儘的數據，但對比上半年的數據可以推斷出，中移動前三季利潤增幅較低或與其較高的折舊及攤銷成本有關，該項支出佔了其上半年總收入的22.42%。上半年該項支出的同比增幅為14.87%，相較聯通為0.15%，電信為2.08%。

見下表，三家電信運營商的資本開支規模不是在一個重量級，中移動的全年預期資本開支是其同行的兩倍以上。

從下圖可見，中移動近三年的資本開支有所下降，而電信和聯通的資本開支有上升趨勢，聯通的2021年預期資本開支增幅較為明顯，這或意味著電信和聯通未來的折舊及攤銷支出將增加，從而抵消當前的趨勢。

此外，移動的盈利能力也更佳。2021年前三季，移動的EBITDA（扣除利息、稅項、折舊及攤銷前盈利）與服務收入之比率為41.5%，較聯通高出7.6個百分點，較電信高出9.8個百分點，或反映中移動更具規模效益。

由於三大運營商在2021年9月末的業績中並沒有完整披露資產負債數據，筆者採用三家公司截至2021年6月30日止的數據進行估算，計得中移動的股本回報率（ROE）為9.65%，遠高於聯通的4.31%和電信的6.75%，反映於截至2021年6月30日止的12個月，移動的股東每單位成本的投入產生的回報要優於同行。

見下表的杜邦公式，移動較高的ROE，主要因為盈利能力更優（純利率是聯通和電信的兩倍以上），這應是其更得股東歡心的原因。

總結

2021年前三季，中國電信得益於A股發行而致利息成本顯著下降，加上投資收益大增，淨利潤增長表現不錯。但從該公司的持續性經營業務來看似乎不太令人滿意，儘管移動用戶擴張幅度最大，但ARPU增長卻最弱，盈利能力似乎也有所下降，EBITDA與服務收入的比率下降31.7%，較上年同期下降了0.7個百分點，是三大運營商中的最低。

相較而言，中國移動的業務和利潤規模依然得以保持，而且盈利能力也維持穩定，市盈率估值亦低於電信，股息收益率更達到6.8%的水平，或許是其得到南向資金青睐的原因。

中移動也有計劃在A股上市，但願不會重蹈電信的覆轍。

方也