广发证券：汇率升值时人民币资产吸引力上升 权益资产定价也受到支撑

广发证券发布报告，从经验数据看，近年人民币汇率与股指之间具有很高的相关性，2020年四季度至今相关度尤高。当然，相关性不等于因果性，我们可以把它粗略理解为一种互相影响的关系。汇率升值时，人民币资产吸引力上升，权益资产定价也受到支撑；权益资产价格上行时，跨市场交易增加，汇率也受到支撑。贬值的过程则正好相反。

宏观大逻辑要通过微观过程实现，从代表市场微观基础的陆股通资金净流入和人民币汇率的经验关系，也可以验证上述过程的存在。阶段性升值趋势较强的周期中，资金净流入趋势也会比较明显。

汇率的变动主要是购买力平价(开放经济条件下相对生产率的均衡)、广义利差(不同市场相对资金成本的均衡)、风险溢价(跨市场风险收益比的均衡)三因素决定。本轮疫情以来利差定价的特征不显著，人民币汇率走势主要受第一和第三个因素影响，即一则中国率先控制住疫情，经济逐步修复；二则疫后全球风险偏好上升不利于美元的避险功能，而有利于新兴市场货币。

2015年汇改后，由于人民币定价更加围绕合理均衡水平，越来越全球化、市场化，内生趋势性并不是太单边，美元兑人民币汇率与美元指数相关性变得更明显。所以我们可以看到另外一个强相关性是股票市场指数与美元指数之间的负相关，尤其是2019年后十分显著。

美元指数在疫情以来处于系统性走弱的周期中，但未来存在反弹可能。在前期报告《Q3海外或有三点预期差》中，我们指出几点关键逻辑：一是 7月后美国财政赤字率边际收敛；二是削减QE的信号出来可能带来实际利率回升；三是QE与加税落地或带来风险偏好下降，三种力量都会推升美元指数。

所以我们不难理解政策层所指出的“未来影响汇率的市场因素和政策因素很多，人民币既可能升值，也可能贬值”、“企业和金融机构都应积极适应汇率双向波动的状态”，“树立风险中性理念，避免偏离风险中性的炒汇行为”，这一表态是对部分偏颇的汇率工具化、战略化视角的纠正。5月31日上调金融机构外汇存款准备金率属于进一步释放明确信号，逆转市场单边预期的政策举动。

短期内股债汇均呈现牛市的特征具有较强的联动性，对于这一过程不应持有单边预期。一则外汇准备金率的政策信号已经出现；二则往三季度看，未来基本面因素也会出现一些改变。