【解读】三只松鼠勇筑护城河，重回高增长之路可期！

原創

日期：2020年11月19日 下午5:22作者：周治玮 編輯：彭尚京

投资者对于三只松鼠（300783-CN）的苛刻或许来源于两个方面：股价下跌以及过分重视自己的评价。

对于前者，对于一个成熟的投资者而言应当不是问题，因为即便是一家非常优质的企业，其亦会面临“阶段调整”的时光，譬如2012-2014年的茅台、2010-2014年的恒瑞、2010-2012年的爱尔。

优质的、具备潜质的企业叠加历史性的低估才会创造一个伟大的投资机会，从这个角度看三只松鼠的下跌或许并非坏事。

对于后者，这一问题确实经常发生。譬如在了解一家企业的产品以及股价的看法时，往往并不是征询购买者、股价主导者的意见，而是恰恰相反，而受到这样的局限，往往会认为这家企业没有投资价值，以及认为这一股价是被市场错杀或者严重高估。

在三只松鼠主要投资论坛上这2个现象非常明显，自认为三只松鼠的产品“难吃”，自认为三只松鼠的品质要弱于同行企业，但实际上呢？投资论坛的主要参与者基本上以男性为主，而以三只松鼠为代表的休闲零食主要消费者为女性、小孩。

无论是从绝对规模的对比上，还是从企业营收的增长速度上，三只松鼠毫无疑问位列第一。假设一下，倘若没有三只松鼠的存在，投资者能够想象一家休闲零食企业能够以这样的速度增长吗？同时，你所认为的休闲零食企业的成长规模上限又是多少？

品牌即服务，渠道为策略

张磊在其“价值”中分享了公牛的故事，“公牛的主营业务插线板是一个很难做的品类，产品更偏向于无差别消费品（commodity）属性，并没有很高的技术壁垒，公牛之所以能够做到市场第1，渠道优势是最重要的撒手锏，在家乐福、沃尔玛等大型商超乃至五线小城的五金店，公牛都垄断了插线板这一品类，牢牢控制了对渠道的话语权，将行业第2名远远甩在了身后。”

而对于三只松鼠首先打开局面的核心产品坚果而言，其也是一款无差别消费品，坚果作为本土化的传统零食，生产工艺大多来自传统手工制作，行业进入门槛低，同时很多零食没有统一的工艺标准和国家标准，产品品质和口味差别很大，整体行业竞争格局分散。

但是对于这样一款没有太多行业门槛的品类，洽洽、三只松鼠、良品铺子却分别做到了33.2亿、54.4亿、13.83亿元的规模。对于三只松鼠而言，这意味着其具备常人难以观察到的隐秘竞争力。

这份竞争力也许不止来源于超前的行业需求洞察。

三只松鼠是中国第一家定位于纯互联网休闲食品企业，于2012年6月19日上线，而在三只松鼠之前，百草味早于2003年成立，并于2010年将销售渠道从线下实体转移至线上电商、良品铺子亦早于2006年成立，并以实体连锁店经营为主，2012年开始布局电商销售渠道。

虽然这三家企业都不约而同地在2012年前后进入电商休闲食品领域，但截至今日的发展却相去甚远，截至2020年11月18日，收购百草味的好想你市值为66.11亿元、良品铺子市值为241.36亿元、三只松鼠市值为214.09亿元。

显然市场对于三只松鼠的价值认可度最高，这份认可既来源于过去，也来源于当下。

也许从三只松鼠成立之初的表现就已经印证了这是一家非同寻常的企业。2012年6月19日在淘宝天猫商城上市后仅7天时间，就完成了1000单销售，上线65天，在天猫坚果类目销售额跃居第1。

2014年4月三只松鼠成立了松鼠萌工场动漫文化有限公司，这家企业的目的就是通过三只松鼠的动漫化形象完成尽可能大的品牌宣传。

截至目前，该公司推出了《萌贱三国》、《奋斗吧！松鼠小贱》、《都市系列》、《松树剧场系列》、《贱客刺秦》等多部以卖萌耍贱为主要风格的动漫作品，还推出了《松鼠小日常》、《三只松鼠之鸣泣的月光》两部漫画、《三只松鼠之欢乐地球行》童话故事绘本，并且在啪啪、励志 fm等电台推出了《松鼠树洞》栏目。

除了动漫宣传以外，其还生产动漫周边产品，譬如毛绒玩具、抱枕、手机套、拖鞋、水杯、口罩、卡套等，通过可爱的卡通形象以及优质的产品质量，进一步强化品牌形象。

与之相关联的是，章燎原总结了“松鼠服务秘籍”，目的是让客服成为“一只讨人喜欢的松鼠”，譬如对客户的问候变为“主人，你回来啦”、“主人，快带我回家吧”，此外“三只松鼠”——小健、小酷、小美目前都已开通微博和微信，通过吃货评定委员会、晒单、玩游戏、活动公告、鼠小箱涂鸦大赛等活动随时和顾客进行互动，增加顾客的忠诚度。

在产品体验上，每个零食包裹中都会附赠一个松鼠体验包，里面附赠鼠大袋、鼠小袋、鼠小夹、鼠小巾，解决顾客吃零食脏手、垃圾不方便扔、零食一次吃不完等各种问题。如果消费者担心产品质量问题，则可以通过“松鼠星球”app追溯所购买商品的原料产地、供货商、生产线、质检员、客服员、快递员甚至是商品所属货架。

上述服务的累计潜移默化地影响到了消费者的忠诚度。2016-2018年间，消费1次的客户比例虽然从68.19%下降至65.54%，但是多次消费的客户比例均在提升：

消费2次的用户比例从18.93%上升至19.12%；

消费3次的用户比例从6.92%上升至7.11%；

消费4次的用户比例从2.93%上升至3.36%；

消费5次的用户比例从1.36%上升至1.73%；

消费5次以上的用户比例从1.67%上升至3.13%；

而这样的变化，在粉丝关注点及专注度极易被转移、流量的迭代速度快、变化幅度巨大的互联网零售环境下显得尤为可贵。可以认为，通过综合品牌运营，三只松鼠成功地初步实现了产品复购率的增长。

那么虽然在线下渠道经营上存在较多差异：相对于传统电视、平煤等传播渠道，电商平台更多地采用新型营销模式，如电商平台首页展板、低价促销等，电商平台首页展板在宣传品牌形象的同时还可实现引流；而下线渠道的经营则考量企业的选址能力、店铺活动的运营能力。

在上述差异中，需要考验的仅有选址能力这一项，而活动运营能力已经通过三只松鼠的历史表现得到证明——这是一家非常懂得服务的企业。

在目前线下投食店（三只松鼠直营）的经营中，其三分之一区域为“水+轻食”的餐饮区（包括奶茶、咖啡，到蛋糕、甜品，产品名称很新颖，比如“甲乙饼丁”、“贵妃好酥”、“战斗民族面包”），旁边放置大树、木屋等充满森林气息的元素，十根长度三米的管道装满坚果，消费者只要打开阀门就能用纸杯接住。除了以上，门店里还销售三只松鼠造型的零食罐、陶瓷杯、纸笔记事本、抱枕、玩偶、挂件，甚至各种明星同款。门店里所有员工都是统一服装，腰部挂着投食袋装满玩具和试吃包。

如此的调性显然区别于良品铺子只运营功能属性（单卖产品、不输出品牌价值）的线下门店，两者的竞争维度已经不同了。

2020年中期内，投食店较年初新开38家店铺，期末店铺达139家，覆盖全国22省（含直辖市），投食店实现营收3.1亿元，同比增长45%，联盟小店（加盟店）较年初新开209家店铺，期末店铺达478家，覆盖全国14省（含直辖市），联盟小店实现营收1.57亿元，同比增长166.1%。

这个数据只是强品牌、强服务属性价值得到印证的结果，在策略是，三只松鼠已经表达的非常清楚“公司将进一步强化品牌IP建设，坚持松鼠IP传播“快乐与爱”的核心定位，以主人感知为追求，探索基于内容传播、影视植入、事件传播、产品包装、页面设计、空间形象、动画传播、PR传播等全链路、全方位、全联动的一体化传播体系。”，而根本上，仍是老生常谈的四个大字“用户体验”。

2020年，据三只松鼠所言，“在基于“核心能力可沉淀、可复用、可破界”三大原则的前提下，不断推进持续增长策略，不断从打破认知边界到打破增长边界，不断推进创新业务的探索。尝试发展四大新品牌：铁功基、小鹿蓝蓝、养了个毛孩、喜小雀。”

这4大品牌的定位是：

铁功基定位新一代互联网方便速食品牌，致力于为广大吃货带来独树一帜的美味高品质的食品；

小鹿蓝蓝定位互联网婴童食品专业品牌，以伴随互联网成长起来的年轻新手爸妈为目标对象，依托三只松鼠的强大供应链背景，通过一站式、精细化的产品和服务，使小鹿蓝蓝成为新手爸妈的好帮手，娃成长过程中的好伙伴；

养了个毛孩定位新一代互联网国货宠粮，首创全链路婴儿般呵护理念，产品覆盖主粮，零食，营养品，用品等多个方面，致力于长期守护广大毛孩子健康快乐成长；

喜小雀定位新一代互联网喜礼品牌，致力于满足广大消费者六大喜礼场景的个性化需求，在实现优质产品体验的同时提升用户的情感体验，为新一代家庭定制每一份喜悦；

新的品牌能否实现快速增长还需要新的数据证实，但不止步于此，而向更广阔的天地迈进，这样的创业精神在目前营收体量已达到100亿级别下难能可贵。

因此，仅仅着眼于当下利润较2016年没有太大差别评价其价值是不准确的，通过品牌扩散及服务，三只松鼠的消费群体或粉丝群体愈加广阔，那么在这个基础上运营新的品牌其导入速度或将远高于新兴品牌。

以上，便是三只松鼠的长期价值投资基础。

而从眼下的市场趋势观察，由于市场目前正处于向下趋势破位的前夜，整体估价水平存在一定程度的下调空间，三只松鼠此刻的业绩增长并不占据优势，因此伟大的投资机会也许正在展开。

总结

总体而言，食品消费是投资者需要长期跟踪的板块，但更重要的是挖掘其中能为消费者持续输出价值的企业，毕竟这一领域的竞争尤为激烈。