内房分拆物管赴港上市潮，毛利率排末位的企业也来“搭车”？

原創

在国内房地产行业增长放缓且融资端收紧的大趋势下，大型房企旗下的物管公司不是已经分拆上市，就是在分拆的路上。

12月5日，宝龙地产(01238-HK)旗下宝龙商业管理控股有限公司通过港交所聆讯，距离正式招股只差临门一脚。截止2019年12月5日，共有17家物管企业在香港联交所主板上市，绝大部分物管企业集中在2018年及2019年上市。其中仅2018年就上市5家，按上市时间先后为：雅生活服务(03319-HK)、碧桂园服务(06098-HK)、新城悦服务、佳兆业美好、永升生活服务。

2019年底登陆港交所的物管企业数量再超上年。截止2019年11月底，共有六家物管企业登陆港交所，分别是:滨江服务、奥园健康、银城生活服务、和泓服务、鑫苑服务、蓝光嘉宝服务。

再算上12月1日通过港交所聆讯的保利地产旗下保利物业，以及12月5日通过港交所聆讯的宝龙商业管理，若他们于月底成功上市，2019年登陆港交所的物管企业数量或将达到8家，而在2019年之前，港交所中上市企业数量合计仅有11家。

除此之外，兴业物联服务、烨星集团、建业新生活三家物管企业也已向港交所递交上市申请。

主营业务构成“不一般”

在这突然变得拥挤的行业赛道中，论规模宝龙商业管理并不算顶尖，但是他却有自己的特殊性。

不同于绝多数上市物管公司业务主要聚焦在住宅方向，宝龙商业管理的支柱业务是商业运营服务。截止2019年6月30日六个月，该公司的两大主营收入分别为：商业运营服务收入6.21亿元（单位：人民币 下同）；住宅物业管理服务收入1.28亿元。商业运营收入占公司总收入比重高达82.9%，住宅物业管理服务占比仅有17.1%。

在对公司毛利的贡献上，该两项业务的差距更大。2019H1，商业运营服务毛利为1.82亿元，占公司总体毛利份额高达92.0%；住宅物业管理服务毛利为1588.6万元，占比仅有8.0%。

两项业务，不同挑战

1）住宅物业服务

受巨大的竞争压力及规模竞赛的影响，国内物业服务企业的盈利能力正在下降。11月28日，由复旦大学城市发展研究院、复旦大学中国城镇化研究中心发布的《2019中国上市物业服务企业价值创新研究报告》（下文简称：蓝皮书）公布了一组数据，从国内的物业服务企业的毛利率水平来看，毛利率在30%以上企业的占比由2017年的32%减至2018年的26%；而毛利率低于20%企业的占比却由2017年的38%升至2018年的44%。

在图2中，我们看到宝龙商业管理的住宅物业服务的毛利率由2018H1的14.7%下降至2019H1的12.4%，对比同业来看，这并不是一个值得夸耀的水平。

还好，住宅物业服务的毛利仅占公司总毛利的8.0%。

再看宝龙商业管理的商业运营服务的表现。2016年至2018年，该业务收入的年复合增长率为24.9%；毛利的年复合增长率为41.6%。FY2017、FY2018、1H2018、1H2019的毛利率分别为23.4%、28.9%、30.1%、28.9%及29.3%。自2017年起，商业运营服务的毛利率稳定在29%左右。

尽管如此，宝龙商业管理的毛利率及分部业务毛利率相较于同行仍然处于低水平。统计2018年至今在港交所上市的物管公司已公布的1H2019业绩，将他们的毛利率水平做对比发现，宝龙商业管理以26.4%的毛利率水平居于行业末位。

对母公司依赖较低，第三方占比较高

蓝皮书中提出，分拆上市的物业公司主要面临投资者的两大质疑，其一是对物业服务企业持续盈利能力的质疑，另一个就是物业服务企业在进行扩张时过度依赖母公司。

在这方面，宝龙商业管理的表现要优于同业。自2014年该公司首次向一名独立第三方提供商业运营服务开始，第三方业务收入提升迅速。于2016年、2017年及2018年，由独立第三方产生的收入占中收入的份额分别是65.4%、78.7%及81.9%。2019上半年，独立第三方产生的收入占总收入比重达到86.0%，同比提升5个百分点。

小结：

这样看来毛利率位于行业末端，第三方业务收入却较高的宝龙商业管理可以说是香港上市物管公司中的异类。公司聆讯后资料中称募资将用于战略收购及投资其他中小型商业运营服务供应商，并重点考虑长三角地区。据弗若斯沙利文的报告显示，截止2018年12月31日，长三角地区约有350家中小型商业运营服务供应商管理零售商业物业。宝龙商业管理在长三角——这个中国经济的发达地区，能否将公司的盈利能力也一并提升吗？