券商評級：三大指數震蕩 九股迎來掘金良機

　　安井食品(603345)公司跟蹤報告：速凍龍頭 價值發現

　　類別：公司 機構：信達證券股份有限公司 研究員：馬铮 日期：2021-11-26

　　收入穩健增長,淨利潤持續提升。15 年由於消費需求不景氣,公司收入增速下滑,利潤率降低。16-17 年消費景氣度提升,公司收入增速和利潤率有不同程度回升。17 年環保督查趨嚴,包材、運輸等成本價格大幅上漲,已經出現了部分小企業關閉的情況,市場份額向龍頭集中。18 年重點推出小龍蝦新品,提價緩解成本壓力。19 年通過提價和調整配方等方式對沖豬價上漲壓力,同時推出股權激勵計劃綁定團隊利益。20 年疫情刺激C 端居家需求,公司收入和利潤超預期。21 年商超渠道需求發力、疊加成本上漲壓力,二季度開始公司業績低於預期。17-20 年規模效應下,銷售費用率和研發費用率持續下降。

　　産品開發採用跟隨策略,持續開發新品。公司按照“及時跟進、持續改進、適度創新”的新品研發理念。新品由於産品競爭對手較少,比價現象不明顯,定價往往相對較高。18 年公司推出“洪湖誘惑”小龍蝦係列産品、丸之尊係列産品;19 年公司推出鎖鮮裝1.0 係列産品;20 年公司推出鎖鮮裝2.0 係列産品。家用火鍋料産品呈現出升級換代的現象,消費升級趨勢明顯,特別是鎖鮮裝産品在疫情的催化下,出現爆發式增長。

　　預制菜是公司的又一增長曲綫。凍品先生立誌成為中餐食品標準化制定者,切入預制菜千億賽道,發展空間巨大。

　　從沿海向内陸滲透。公司産能緊缺,生産綫滿負荷運作。公司産能利用率常年維持在100%以上,産能無法滿足市場需求。持續推進“銷地産”策略,進一步增強“産地研”優勢。公司目前以華東大區為根據地市場,東北和華北大區為重點市場,進一步快速發展華南、華中、西南等其他區域市場。截止2020 年末,公司設計産能為57.83 萬噸。定增項目合計新增産能76.25 萬噸,奠定公司未來5 年的發展基礎。

　　盈利預測與投資評級:鎖鮮裝作為中高端産品順應消費升級趨勢,隨著商超渠道的恢復,21Q3 鎖鮮裝産品已恢復增長,我們預計未來鎖鮮裝銷售額仍會持續穩定增長。預制菜是公司重點打造的品類,國内市場空間大,安井在管理、渠道和品牌方面都有競爭優勢。我們預計公司2021-2023 年EPS 分別為2.99/3.93/5.25 元, 對應PE 分別為62.92/47.88/35.83 倍,給予“買入”評級。

　　股價催化劑:産品提價;原材料價格下降;業績超預期等。

　　風險因素:原材料價格上漲超預期;産能擴張不及預期;食品安全事故。

　　鵬都農牧(002505)：把握供需缺口 打造肉牛産業鏈龍頭

　　類別：公司 機構：西南證券股份有限公司 研究員：徐卿 日期：2021-11-26

　　投資邏輯：1)據 USDA數據，2020年中國牛肉消費948.6萬噸，同比增長7.5%，中國牛肉市場存在約200-250 萬噸的供需缺口，當前牛肉價格處於高位，存千億市場空間；2)公司利用海外優質種牛優勢預計21年引入優質種牛10萬頭。

　　3)把握地理優勢，上遊飼料、下遊屠宰共同佈局，有望成為肉牛養殖龍頭企業。

　　中國牛肉市場存在供需缺口。根據USDA 統計數據顯示，2020 年中國牛肉消費量為948.6 萬噸左右，處於世界前列，但從人均消費水平看仍有提升空間，參考中國畜牧業協會牛業分會數據，2020 年我國居民人均牛肉消費量為每年每人6 公斤，而經合組織-糧農組織農業展望數據表明，全球人均牛肉和小牛肉消費量為6.4 公斤，美國對應26.2 公斤。從供給端看，國内肉牛養殖起步較晚，供給數量增長但幅度較小，2020 年我國牛肉産量672.4 萬噸，較2019 年增長5.4萬噸，同比變動0.8%，肉牛出欄4565 萬頭，同比增長0.7%，當前牛肉價格處於高位，且我國為牛肉淨進口國，進口因貿易政策以及疫病而存在不確定性，2020 年9月國務院辦公廳發佈關於促進畜牧業高質量發展的意見，其中指出畜禽産品供應安全保障能力加強，到2025 年牛羊肉自給率保持在85%左右。

　　公司於肉牛養殖優勢明顯。在2017 年前後，肉牛養殖曾迎來一波熱潮，但由於1)肉牛養殖屬於重資産行業，前期資金投入較高，回轉較慢；2)飼料端配套程度低，只有雲南、新疆、内蒙等地可提供大規模飼養所需飼料規模；3)地方政府支持力度不足夠等問題而節奏放緩。如今公司在此三方面均有優勢：1)母公司鵬欣集團對於公司發展肉牛産業表示支持，利用海外優質種牛優勢，引入能繁母牛，採取“公司+基地”擴繁、“公司+合作社+農戶”育肥雙模式並行的方式，向“輕資産”靠攏；2)公司把握地理優勢，利用雲南本土資源疊加青貯飼料進口資質，解決飼料端難題，且在飼料之外，同步針對下遊屠宰進行佈局，瑞麗鵬和屠宰廠佔地2500 畝，年屠宰産能可達50 萬頭，是目前中國肉牛屠宰加工最大産能；3)肉牛産業助力鄉村振興，推動就業發展，與地方政府合作，解決民生問題，提高人民生活質量。

　　引進優質種牛，肉牛業務板塊前景光明。我們預計21 年公司將引入能繁母牛10 萬頭，2022-2025 年平均每年將引入23 萬頭，經擴繁後2025 年可獲母牛約132 萬頭，與引種母牛折舊後約93 萬頭相加，共計能繁母牛約225 萬頭。未來隨國民飲食結構改變，在政府支持肉牛養殖發展的背景下，肉牛産業一體化建設將逐步完善，養殖集中度提升，公司將發揮各項優勢，成為肉牛養殖龍頭，迎來業績快速提升。

　　盈利預測與投資建議。預計2021-2023 年EPS 分別為0.01元、0.13元、0.39元，對應動態PE 分別為271/30/10 倍，參考同行業2022年平均PE 為33倍，考慮到公司優質種牛資源，行業先發優勢，肉牛養殖當前快速發展，適當溢價予以公司2022 年40倍PE，首次覆蓋，予以“買入”評級，給予目標價5.2 元。

　　風險提示：種牛引進進度不及預期；養殖端出現疫情；産品銷售不及預期等。

　　魯商發展(600223)：福瑞達生物引入戰投 賦能化妝品業務發展

　　類別：公司 機構：西南證券股份有限公司 研究員：沈猛 日期：2021-11-26

　　事件：11月25日公司發佈公告稱，公司全資下屬公司福瑞達生物於9月24日在公開掛牌增資擴股引入戰投，於11 月23 日掛牌期滿，本次投資方為南通招華貳號新興産業投資基金合夥企業、廣西騰訊創業投資有限公司、杭州眾達源企業管理合夥企業、濟南動能嘉福投資合夥企業、上海眾源二號私募投資基金合夥企業等五家公司組成的聯合購買體。此次增資戰投認購不高於16.90%，員工認購不高於0.68%。

　　拓寬融資賦能化妝品業務，員工持股激發獲利活力。若此次增資順利實施，福瑞達生物股權比例可能變為由魯商發展、戰略投資者、員工分別持股82.42%、16.90%和0.68%。本次投資方組成的聯合購買體中，包含招商、騰訊、壹網壹創、山東及上海國資背景，投資者背景多元化，資金實力雄厚，能夠為公司帶來差異化的資源，賦能公司化妝品業務發展。同時員工持股也能充分釋放員工活力，激發員工積極性。

　　打造大健康生態，化妝品成公司重要增長點。公司實施生物醫藥和生態健康産業雙輪驅動，2021 年前三季度公司化妝品板塊收入9.9億元，同比增長175%，在總營收中的佔比達到15.6%，毛利率63.2%，成為公司業績增長的重要來源。

　　公司化妝品業務以玻尿酸護膚為核心構建完善品牌矩陣，旗下擁有頤蓮、瑷爾博士、善顔等11 個品牌，核心品牌頤蓮為玻尿酸類護膚産品開創者。公司積極拓展綫上銷售渠道，採用CPS 推廣等多種新型營銷方式，聚焦主推産品，其中頤蓮和瑷爾博士兩大主品牌的銷售快速增長，前三季度瑷爾博士實現營收4.88億元，同比增長超過400%，頤蓮實現銷售收入4.27 億元，同比增長超過120%，雙十一期間頤蓮、瑷爾博士聯袂破億，爆品玻尿酸噴霧總銷售量突破196 萬瓶，同比增長227%。公司將圍繞“玻尿酸+”産品理念不斷推新，向高端化妝品佈局，不斷深化産品技術優勢，未來收益有望持續提升。

　　盈利預測與投資建議。預計2021-2023 年公司歸母淨利潤分別為6.94/8.15/9.49億元。考慮公司化妝品業務有望快速發展，成為公司新的業績增長點，維持“持有”評級。

　　風險提示：房地産行業政策調控風險；醫藥和化妝品市場需求波動風險。

　　維遠股份(600955)：酚酮産業鏈一體化龍頭 受益行業景氣上行

　　類別：公司 機構：國信證券股份有限公司 研究員：楊林/薛聰/劉子棟 日期：2021-11-26

　　公司一體化佈局酚酮産業鏈

　　公司是國内酚酮産業鏈的龍頭企業之一，同是也是國内在該産業鏈佈局最全的企業，主要産品包括苯酚、丙酮、雙酚A、聚碳酸酯(PC)和異丙醇。上市後募集資金投資碳酸二甲酯(DMC)、丙烷脫氫制丙烯(PDH)和聚丙烯(PP)項目。

　　酚酮産業鏈未來有望受下遊拉動，維持高景氣度公司酚酮産業鏈是一個相對自由競爭的産業鏈，對於産業鏈的發展，我們判斷：1)酚酮裝置未來新增産能較少，未來苯酚/丙酮隨著下遊需求的大幅提升，整體會出現比較明顯的供需缺口，酚酮裝置利潤未來有望不斷提升；2)雙酚A 存在比較明顯的供需缺口，在下遊環氧樹脂和聚碳酸酯的需求推動下，預計未來雙酚A 的價格和利潤水平仍將維持高位；3)在下遊在風電行業的帶動下，環氧樹脂行業未來有望高速發展，未來即便雙酚A 價格再度上漲，下遊環氧樹脂仍然可以通過漲價而轉嫁至下遊，從而保證雙酚A 的利潤。

　　公司一體化優勢明顯，財務指標處在可比公司前列水平從盈利能力、償債能力、營運能力的角度上看，公司的財務指標均處在可比公司的前列：2021 年前三季度，公司ROE 35.96%、ROA27.07%、資産負債率14.38%、流動比率4.34、存貨周轉率19.06 天都處在可比公司的最好水平。可以體現出公司一體化佈局的效果，不僅具有成本優勢，同時也增強抗風險能力。

　　盈利預測與評級

　　我們看好公司相關産品價格上漲以及募投項目未來投産帶來的業績提升，預測2021-2023 年公司淨利潤達到22/24/28 億，EPS 為3.96/4.45/5.09 元/股，結合相對估值和絕對估值，我們判斷公司合理估值區間為59.21-66.75 元。首次給與“買入”評級。

　　風險提示

　　下遊聚碳酸酯和環氧樹脂投産進度不達預期；原材料價格大幅上漲；公司募投項目建設不達預期；其他導致公司在産裝置停車檢修等

　　首創環保(600008)：並購首創大氣 增厚公司業績

　　類別：公司 機構：太平洋證券股份有限公司 研究員：陶贻功 日期：2021-11-27

　　事件概述：公司發 佈公告，擬現金不高於13.6億元收購首創大氣100%股權，截至2021 年6 月30 日基準日，首創大氣合並報表層面總資産為人民幣19.7 億元，淨資産為人民幣5.7 億元，2021 年1-6 月營業收入為人民幣2.5 億元，淨利潤為人民幣0.52 億元。

　　首創環保補齊短板，能力提升。上半年大氣收入2.5 億元，同比增長6.12%，淨利潤為人民幣0.52 億元，同比增長68.39%；並購大氣前，首創環保的主業主要是水務+固廢，此次並購大氣，豐富了首創環保的業務鏈，從單純的水務處理、固廢處理補全至城市全流程治理，自身能力得以大幅提升，擁有了能夠對典型城市進行環保綜合治理的全領域能力，在十四五環保大發展的背景下，綜合競爭能力顯著提升。

　　首創大氣是擁有環保基因、裝備制造能力的生態環境物聯網技術的公司。首創大氣是新三板公司，從公司歷年發展中可以看到，過去3 年公司在城市綜合治理和工業園區綜合治理等領域積極拓展，業務發展迅速，公司的業務已經從原有的抑塵劑、微霧抑塵係統等産品裝備銷售轉型為城市綜合治理服務。公司的主要業務增長點是以智慧環保平台為核心，圍繞客戶痛點提供一體化的綜合治理服務的解決方案。從公司業務的實現路徑上看，自身具備較強的裝備制造能力，又善於利用物聯網技術搭建智慧化平台依託自身發展長期積累的客戶資源和首創環保行業龍頭帶來的協同效應，未來發展可期。

　　現金收購增厚公司業績。首創大氣2020 年的ROE(加權)為29.39%，高於首創環保的ROE，是典型的輕資産公司，並入首創環保後，能進一步提升公司的輕資産能力，同時公司採用現金收購，不攤薄公司的EPS，首創環保的EPS 將進一步增厚。首創大氣作為國家級高新技術科技企業，擁有一定的自主研發能力和科技創新産品，收購能夠給環保集團帶來一定的先進技術。

　　水務龍頭+固廢增長+REITs+大氣串聯，未來增長可期。公司合計擁有超過 2344 萬噸/日的水處理能力，位居國内水務行業前列，同時固廢儲備項目超過70 個，年處理能力超過1372 萬噸，此次大氣的並購，將進一步提升公司在環保行業内的綜合競爭能力，並購後將産生1+1＞2 的作用，同時REITs 項目的逐步落地，對於公司的管理、負債、流動性將有提升，公司的業績有望進一步提升。

　　盈利預測與投資建議：預計公司2021~2023 年淨利分別為21.67 億元、25.43 億元、30.80 億元，對應EPS 分別為0.30/0.35/0.42 元，對應PE10.98/9.35/7.72 倍。公司資産結構持續改善、業績持續增長潛力大。

　　維持“買入”的投資評級。

　　風險提示：首創大氣盈利不及預期風險；應收賬款回收風險。

　　景津環保(603279)：大幅擴充濾板産能 彰顯未來發展信心

　　類別：公司 機構：西南證券股份有限公司 研究員：邰桂龍 日期：2021-11-27

　　事件：公司發佈 公告，為進一步擴大産能、滿足市場需要，擬投資12.8億元建設年産2萬套高性能過濾係統項目，計劃新徵土地約300 畝(以實測為準)，新建綜合生産車間1 座，新增建築面積約18 萬平方米。

　　大幅擴充濾板産能，顯示公司對未來發展充滿信心。本次2 萬套高性能過濾係統項目即為壓濾機用濾板配件，總建設周期預計為18 個月，項目建成全部達産後可實現年營業收入約21 億元，淨利潤約3.15 億元。按數量計算，2萬套濾板可裝備2 萬台壓濾機。濾板可隨壓濾機整機銷售，也可作為配件單獨銷售，但濾板的使用周期在3 年左右，替換周期較長，因此預計本次2 萬套濾板項目大部分將隨壓濾機整機銷售，則預計到2023 年公司壓濾機産能將翻倍增長，公司大幅擴産，顯示對壓濾機未來市場需求充滿信心。

　　下遊傳統行業需求穩定增長，新興領域貢獻業績彈性，公司作為壓濾機全球龍頭充分受益。壓濾機傳統應用領域市政汙泥汙水等需求穩步增長，機制砂、新能源新材料等新興市場需求有望實現翻倍增長。公司作為壓濾機全球龍頭，國内市佔率超過40%，並具備快速切入新興市場的能力，在機制砂和新能源等新興市場領域的收入佔比持續提升，預計2021 年全年在兩新興市場業務佔比均超過10%。

　　大力發展配件與配套設備，努力打造公司成長第二曲綫。公司在2020 年投資4.2 億元建設“環保專用高性能過濾材料産業化項目”，預計2022 年將釋放3億元左右的濾佈産能；此外，公司大力發展壓濾機配套設備，提高公司收入來源的同時，將大大增強公司過濾係統的産品競爭力，提高客戶粘性。濾佈、配套設備等業務發展潛力大，發展速度快，將成為公司新的增長點。

　　盈利預測與投資建議。預計2021-2023 年公司歸母淨利潤為6.29、8.34和10.26億元，年均復合增長率為25.9%，公司中長期成長能力強，給予2022 年30 倍PE，目標價60.60 元，維持“買入”評級。

　　風險提示：宏觀經濟波動風險、公司新産品開發不及預期、市場競爭加劇等。

　　中鎢高新(000657)深度報告：産業鏈一體化刀具龍頭 央企改革輕裝上陣

　　類別：公司 機構：國元證券股份有限公司 研究員：滿在朋 日期：2021-11-27

　　産業鏈一體化刀具龍頭，數控刀片+微鑽雙輪驅動增長公司為五礦集團旗下鎢産業管控平台，五礦集團不斷將鎢産業相關資産注入公司體内，有望創造“原材料”與“深加工”結合的産業鏈一體化優勢：

　　原材料：五礦集團作出産業鏈一體化承諾，公司目前託管五礦集團旗下核心鎢礦山和冶煉企業，等待礦山企業業績回暖，滿足條件後注入，公司管理範圍内鎢資源儲量佔全國總儲量的13%，鎢冶煉年生産能力佔全國仲鎢酸铵(APT)産能的10%，原材料保障能力強。

　　株洲鑽石：中國數控刀片領頭人，高端化勢如破竹。株洲鑽石2021 年數控刀片産能預計達到約1 億片，並有望在十四五末期達到約2 億片。同時産品結構有望持續優化，高端領域開拓勢如破竹，已實現航空企業典型示範綫刀具品種國産化率達到70%以上，2021 年中標成飛刀具總包項目，同時新建航空航天産綫預計2022 年投産，有望做到收入、盈利能力同時提升。預計株洲鑽石2021至2023 年分別實現淨利潤2.42/3.12/3.95 億元， 同比增長64.63%/28.73%/26.75%。

　　金洲精工：PCB 工具龍頭，市佔率全球領先。金洲精工産品主要為應用在PCB加工的微鑽與銑刀，2020 年微鑽産量5.1 億支，國内市佔率30%，PCB 鑽針全球市佔率18%，是PCB 鑽/銑工具國家標準唯一起草單位。0.01mm 直徑微鑽、銑刀均研制成功，技術水平處於全球領先，進軍牙科車針係列，産品綫進一步豐富。同時伴隨著株硬棒材擴産，未來有望實現棒材自供，盈利能力也將提升。預計金洲精工2021 至2023 年分別實現淨利潤2.45/2.87/3.3 億元，同比增長53.19%/16.95%/15.12%。

　　刀具消費市場規模有望持續擴張，高端刀具進口替代空間廣闊2019 年中國刀具市場消費總額約為393 億人民幣元，2005 至2019 年CAGR7.80%。考慮當前中國刀具消費佔數控機床消費比例較低，與發達國家仍有一定差距，假設在2030 年中國刀具消費佔比達到37%，同時中國機床消費額以1.5%CAGR 增長，根據我們估算，中國刀具消費市場規模有望在2030 年達到631 億元，在2020 至2030 年間保持5%CAGR 增長。

　　根據協會按照峰值年(2018 年)測算數據，中國刀具高端市場保守估計為222 億元，其中約2/3 依賴進口，進口替代空間約150 億元。在貿易摩擦與疫情的雙重影響下，以軍工、航空航天為代表的高端客戶為確保供應鏈安全，對國産産品嘗試意願加強，我們認為當前正處高端刀具國産替代黃金時期。

　　央企改革輕裝上陣，盈利能力有望逐步提升，推股權激勵計劃，業績增長確定性增強

　　公司央企改革持續推進，“三供一業”項目完成分離移交，2020 年員工人數相比2016 年減少2583 人，輕裝上陣運營效率顯著提升，2021Q3 銷售/管理/財務費用率相比2016 年分別下降2.84/2.36/0.5pcts，提升盈利空間。

　　同時公司推出股權激勵計劃，第一期涉及股票數量0.25 億股，佔公司公告時總股本的2.33%，首批授予人數143 人，深入公司中層幹部和核心專業人員，有望充分調動員工積極性，業績增長確定性增強。

　　投資建議與盈利預測

　　考慮刀具行業成長空間與公司為國内産業鏈一體化數控刀具龍頭，我們預計公司2021 至2023 年有望實現歸母淨利潤分別為5.46/7.11/8.56 億元，對應當前PE33X/26X/21X，維持“買入”評級。

　　風險提示

　　國産替代進展不及預期，刀具市場規模擴張不及預期，産能擴張不及預期。

　　羚銳制藥(600285)公司動態點評：産品結構優化可期 持續成長動能充沛

　　類別：公司 機構：長城證券股份有限公司 研究員：劉鵬 日期：2021-11-27

　　事件：近日，2021 首屆中國OTC 大會暨中國中醫藥促進大會在廣州舉行。

　　會議期間發佈了“2021 年度中國非處方藥産品綜合統計排名”榜單，羚銳制藥位居第25 位；在頒佈的中成藥骨傷科類前20 強榜單中，通絡祛痛膏、壯骨麝香止痛膏、傷濕止痛膏、關節止痛膏、麝香壯骨膏、活血消痛酊6 個羚銳産品入榜。

　　國内領先的貼膏劑生産企業，構建多層次、寬領域的産品綫。未來通過貼膏劑精品化、産品組合銷售，有望進一步提升利潤空間。公司擁有百餘種骨科、心病科、腦病科、麻醉科産品，其中，通絡祛痛膏、壯骨麝香止痛膏、傷濕止痛膏、關節止痛膏、麝香壯骨膏、活血消痛酊6 個産品入榜2021 年度中國中成藥骨傷科類前20 強。公司通過精品化、組合銷售打開産品增長空間：1)根據官方旗艦店，壯骨麝香止痛膏的普藥單價0.6元/貼，精品單價3.6 元/貼，若未來精品貼的滲透率能持續提升，利潤空間將有明顯改善；2)通絡祛痛膏+活血消痛酊的産品組合，在藥效上一快一慢相互補充，有利於帶動單品銷量提升。

　　營銷平台整合，優化銷售資源配置，專業化營銷隊伍催生發展新動力。

　　2019 年公司全資子公司羚銳醫藥全面整合公司橡膠膏、軟膏、口服藥銷售團隊，完成了OTC、基層醫療和臨床三大事業部的組建。OTC 條綫與全國大型連鎖藥店開展合作，銷售團隊對商業連鎖進行全方位的銷售支持和渠道維護；基層醫療和臨床條綫以專業化、精細化的學術服務推廣不斷提高公司産品市場覆蓋率和佔有率。此外，公司加快電商銷售渠道佈局，目前主要佈局的有天貓、京東、拼多多、健客等平台。

　　健全激勵機制，員工持股、股權激勵計劃有望提升管理邊際效率。公司2021 年限制性股票激勵計劃授予的激勵對象總人數為184 人，包括董事、高級管理人員、中層管理人員及核心技術(業務)骨幹，共授予限制性股票數量為1376 萬股。解除限售條件在公司層面的業績考核要求為，以2020年淨利潤為基數，2021 年、2022 年、2023 年淨利潤增長率分別不低於20%、44%、65.6%。此外，2021 年員工持股計劃參與對象為包含董事、監事、高管、子公司核心技術人員在内的不超過14 名員工。此次股權激勵計劃、 員工計劃有利於健全公司長效激勵機制，綁定各方利益充分調動員工積極性，提升内部治理邊際效率。

　　投資建議：羚銳是中藥貼膏劑龍頭，品牌價值沉澱，具備多層次、寬領域産品綫。營銷整合發力，聚焦核心品種，看好産品結構提升下收入彈性釋放。我們預計2021-2023 年公司實現EPS 0.75、0.93、1.09 元，對應PE 16x、13x、11x，維持“增持”評級。

　　風險提示：監管政策變動、行業競爭加劇、原材料價格波動風險、産品推廣不及預期、管理改善不及預期、利潤提升不及預期。

　　海信家電(000921)：國企混改釋放企業活力 打造新增長曲綫未來可期

　　類別：公司 機構：浙商證券股份有限公司 研究員：馬莉 日期：2021-11-27

　　報告導讀

　　我們認為海信家電經歷國企混改後企業活力被全面釋放。公司傳統冰洗空産品差異化、高端化破局存量市場競爭。公司並購整合海信日立、三電控股打造商用中央空調、新能源車壓縮機的第二、第三增長曲綫。我們給予公司22 年目標價17.51 元，予以“買入”評級。

　　投資要點

　　深耕白色家電三十年，家電戰列艦乘風起航

　　海信家電前身於1984 年成立，早期通過冰洗空業務成長為國内家電龍頭企業。

　　近年來公司通過數次收購和業務重構，目前已形成冰箱、洗衣機、家用空調、中央空調、汽車空調壓縮機為主導的産品矩陣。2020 年公司營業收入483.93億元，同比提升29.21%，白電業務依然是公司主要營收來源，2019 年並入的中央空調業務成為拉動公司發展的新動能，外銷提升拉動企業規模擴張。

　　高端化、差異化破局存量競爭，白電出海打造國際企業1)在消費升級的趨勢下，市場對高端白電的需求逐漸增加，公司冰箱産品2020年中高端零售額佔有率同比提升2.9 pct。2)差異化方面，新風空調符合消費者健康化的消費需求，21 年1-10 月新風空調全渠道零售額同比增長102%，21年1-10 月海信新風空調綫下零售額市場份額分別為24.11%，位列行業第二。3)公司在海外不斷深入佈局，通過並購整合、自主品牌、體育營銷策略推進出海，2020 年公司白電外銷佔比達42.62%。

　　中央空調市場規模前景可期，領跑行業第二增長曲綫明晰1)2020 年中央空調市場規模882.1 億元，由於精裝房滲透率提升和綠色環保消費理念，中央空調的市場規模預計快速增長。2)目前我國中央空調市場由多聯機主導，2020 年底多聯機佔中央空調市場容量的58.6%，未來多聯機市場地位穩固。3)海信係列是中央空調領域的絕對龍頭，“日立+海信+約克”三品牌並行，三個品牌合計市佔率14.82%，位居行業第一。未來海信將發力工裝渠道，通過性價比優勢搶佔精裝修市場。

　　發力新能車汽配業務，打造全新第三增長曲綫公司並購三電，切入新能源車壓縮機業務。1)預計下遊新能源車市場擴大帶動新能車空調係統銷量提升，同時新能源車熱泵係統單車價值更高、技術正在不斷完善。我們預計2025 年中國新能源汽車空調係統市場價值為196 億元，較2020 年增長303.29%。2)三電助力海信快速進軍新能源車用空調行業，盡享新能源汽車在中國快速滲透的紅利，同時公司在管理、資金、客戶上與三電産生協同，有望形成公司第三增長曲綫。

　　混改落地優化公司治理結構，戰略投資者賦能品牌出海1)國企混改有助於公司簡化流程、激發員工積極性、打破原有薪資體係吸引優秀人才。2)新戰略投資者幫助公司整合外貿資源，打開公司外銷的航運運輸渠道，方便公司出口業務開展。

　　盈利預測及估值

　　考慮到公司傳統冰洗、家用空調業務持續推進産品高端化、差異化，有望量價雙升，業績增長確定性強；中央空調方面，考慮到公司旗下的海信日立是中央空調行業的絕對龍頭，市場地位穩固。我們預計公司2021-2023 年收入為672.24/771.06/847.12 億元，對應增速38.91%/14.70%/9.87%；歸母淨利潤為13.76/18.36/22.13 億元，對應增速為-12.83%/33.39%/20.55%，對應當前股價PE分別為11.80/8.85/7.34 倍。我們給予公司22 年13x PE，對應目標股價17.51 元，予以“買入”評級。

　　風險提示

　　原材料價格波動；地産銷售、竣工不及預期；市場競爭加劇。

〖 證券之星數據 〗

本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。