【IPO追蹤】抗血清龍頭江西生物（06915.HK）啟動招股，布局「人藥＋獸藥」

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6月22日，港股市場有四家企業同日開啟招股，包括：江西生物（06915.HK）、真健康醫療-B（02697.HK）、鱘龍科技（06715.HK）、來福諧波（03952.HK）。

作為國內抗血清賽道龍頭，江西生物正式進入港股IPO衝刺階段，預計6月30日登陸港交所主板，有望拿下「港股抗血清第一股」的頭銜。

根據招股書披露，本次全球發售股份總數為3623.45萬股H股，其中香港公開發售占比10%，對應362.35萬股；國際配售占比90%，對應3261.1萬股。本次發行設有綠鞋機製，公司授予承銷商15%的超額配股權，可額外發行最多543.5萬股股份，對應募資額5810萬港元。

本次發行價格區間為每股9.33港元至13.06港元，按發行後總股本測算，公司對應總市值約28.77億至40.27億港元；每手買賣單位為500股，一手入場費約6595.86港元。

招股期自6月22日起至6月25日中午12時結束，預計定價日為6月26日，6月30日正式掛牌交易，中金公司、招商證券國際擔任本次發行的聯席保薦人。

基石投資方面，公司引入富策控股有限公司作為基石投資者，合計認購5000萬港元的發售股份。按發售價上限測算，對應認購股份數約382.8萬股，占本次全球發售股份總量的約10.56%。資料顯示，富策控股為知名投資人龔虹嘉先生間接全資持有的投資平台，龔虹嘉為華中科技大學兼職教授，其為嘉道資本的創始人，亦為臍帶血造血幹細胞庫運營商中源協和(600645.SH)的實際控制人兼董事長。行業大佬的入局，給本次IPO增添了不少看點。

按發售價中位數11.2港元估算，公司本次全球發售募資淨額約3.39億港元，募資投向聚焦產能與研發：33.7%用於候選產品研發，31.4%用於新基地建設與生產線擴展，15.7%用於技術與流程升級，10.3%用於銷售營銷體系強化，剩餘8.8%補充營運資金。

江西生物的歷史可追溯至1969年成立的衛生部上海生物製品研究所江西分所，是國內最早布局抗血清領域的生物製品企業之一。歷經五十餘年發展，公司已成為中國及全球最大的人用破傷風抗毒素（人用TAT）提供商與出口商，也是全球少數具備抗血清全產業鏈能力的平台型企業，堪稱全球TAT賽道的「隱形冠軍」。

人用TAT是破傷風預防與治療的核心急救用藥，通過中和破傷風梭菌毒素實現即時被動免疫，已納入國家甲類醫保目錄與急搶救藥品目錄。

根據弗若斯特沙利文數據，按2025年銷量統計，江西生物人用TAT在中國市場的占有率達65.8%，全球市場占有率達45.8%，連續19年穩居國內市場第一。出口端，公司幾乎包攬了中國人用TAT的全部出口量，產品覆蓋亞洲、非洲30餘個國家和地區，在菲律賓、埃及等核心市場份額高達約90%。2025年全年，公司人用TAT總銷量達2990萬支，其中國內銷售1350萬支，海外出口1640萬支，海外市場已經撐起了銷量的半壁江山。

全產業鏈一體化是江西生物的競爭壁壘，公司構建了從馬匹養殖、抗原開發、動物免疫、血漿採集到抗體純化、製劑生產的完整產業閉環，擁有國內規模領先的免疫馬匹飼養基地與符合GMP標準的生產及血漿採集基地，在免疫工藝、抗體純化、製劑穩定性等核心環節形成了技術積累。

財報數據顯示，2023-2025年，公司期內收入由1.98億元（單位：人民幣，下同）提升至2.35億元；年內利潤從5548.1萬元增至9479.4萬元。盈利能力同步持續改善，同期公司綜合毛利率分別為67.8%、70.3%、76.8%，主要驅動因素包括國內產品價格調整、高毛利的出口業務占比提升，以及規模效應帶來的單位生產成本下降。

但收入結構單一的特徵也較為突出，報告期內，人用TAT貢獻了公司九成以上的收入。其中2025年，人用TAT銷售收入占總營收的比例為96.4%，單品依賴度較高，這也是市場對公司最主要的顧慮之一。

為破解單品依賴、打開長期成長天花板，江西生物正推進「人藥＋獸藥」雙線布局，逐步向綜合性抗血清平台轉型。獸藥板塊已進入商業化兌現期，公司兩款獸用產品--孕馬血清促性腺激素（PMSG）與豬脾轉移因子，前者已於2025年9月獲得上市批准，後者已於2025年9月獲得新獸藥註冊證書，預計分別於2026年第二季度、第四季度正式上市銷售，有望成為短期業績的重要增量。

人用在研管線則瞄準臨床緊缺的抗血清品類，其中抗蝮蛇毒血清預計2026年6月動II期臨床試驗，2027年底提交上市申請；抗五步蛇毒血清、馬狂犬病免疫球蛋白F(ab')2等產品也在同步推進研發，有望填補國內相關領域的供給空白，一旦落地將打開新的成長空間。

值得注意的是，公司股權結構高度集中。90後實控人敬玥通過海南至正、前海天正等持股平台，間接控制公司76.64%的表決權，處於絕對控股地位，家族企業特徵明顯。

此外，公司IPO前的大額分紅也引發市場討論，2023年5月、10月及2024年9月，公司累計宣派股息1.26億元，金額超過2023年與2024年兩年淨利潤之和。按持股比例測算，控股股東可獲得其中約9600萬元，這種「先分後募」的操作需要投資者多加留意。長期來看，免疫馬匹存欄量波動、新品研發進度不及預期、海外市場政策與地緣風險等，也將是公司未來經營需要面對的不確定性因素。