當公司停牌、股東「禁售」：港股除牌機制下的投資者保護再思考

港股市場每年均有公司因未能滿足復牌條件而被除牌，體現了市場紀律的嚴肅性。但在部分案例中，公司停牌時間較長，中小股東持股被鎖定、無法交易，而公司核心資產仍維持正常營運。除牌可能帶來的後果，尤其是對被動持股的中小投資者的影響。譬如，近日綠科科技國際（00195.HK）小股東的復牌訴求，獲得市場關注。

綠科科技國際停牌已超21個月：公司經營一切正常

綠科科技自2024年9月2日起暫停買賣，原因為延遲刊發中期業績，停牌至今已超過18個月（21個月）（截至2026年6月，公司已停牌21個月）。

根據公開公告，公司於2025年4月23日成立了獨立委員會，委任獨立法證調查員對相關事宜展開調查，並在後續公告中多次表示正採取行動應對復牌指引。

更為關鍵的是，公司多次明確公告：「儘管被停牌，本集團的業務營運於所有重大方面均如常進行」。公司核心業務是通過聯合營運在澳洲從事勘探、開發及開採錫及銅礦石--即雷尼森錫礦項目。最新生產數據顯示，2025年第四季度錫產量達3,319噸，較上一季度上升46.1%，礦石開採品位為2.34%，較上一季度上升0.83個百分點。核心資產仍在持續產生價值。

停牌期間的外部收購要約：時機與定價

就在公司停牌、小股東無法交易的期間，市場上出現了三輪部分要約收購。

第一輪來自Mangkon Road Limited。2025年1月，要約人Mangkon Road以每股0.14港元提出收購不超過204,900,000 股，而要約人由Argyle Street Management Limited管理，該公司的最終控股資產擁有人為陳健。

第二輪來自Metals X Limited。2025年6月，Metals X提出無條件自願現金部分收購要約，以每股0.35港元收購不超過382,480,000股股份，占公司已發行股本約28%，據公開資料，擔任本次要約財務顧問的禹銘投資管理有限公司，其董事包括香港資本市場資深人士李華倫。公司為此成立了獨立董事委員會，並委任獨立財務顧問向股東提供意見。

值得注意的是，Metals X本身已是綠科科技核心資產--雷尼森錫礦的合資夥伴。作為項目合作方，其對公司資產價值的了解程度遠高於外部投資者。

第三輪來自高能環境（香港）投資有限公司。2026年5月，高能環境提出自願現金部分收購要約，以每股0.25港元收購最多16.11%股份，該報價較停牌前收市價0.28港元折讓約10.71%。

三次收購報價均遠低於公司淨資產，這是客觀存在的事實。而更為關鍵的是，三次收購均發生在公司停牌期間，小股東無法通過公開市場交易退出，對於是否接受收購要約的判斷，也缺乏充分的市場價格作為參考。

另一方面，多輪收購要約的出現或表明公司資產具備一定的市場關注度。如果公司因停牌限期前未能復牌而被除牌，小股東未來變現股份的渠道將受到限制，股票流動性可能顯著下降。

審計延誤的特殊性質

根據公開信息，公司原定於2026年2月27日敲定審計報告，但前一日核數師收到一封匿名投訴信。公司已公告指出該投訴「未經核實、缺乏佐證」，核數師因此決定延遲出具報告，導致復牌進度受阻。

根據綠科科技於2026年5月5日發布的通函中所刊載、德勤於2026年4月20日出具的信函，提出的質疑之一涉及公司於2020年至2022年期間黃金買賣業務的合理性與合法性。

回溯公開信息，綠科科技於2020年12月3日的公告顯示，該黃金貿易的資金來源為董事局主席古潤金的借款，而黃金貿易主要依賴當時古董委派的執行董事負責運營，且此前已依規披露。

目前，綠科科技於2026年4月1日發公告稱，在接到投訴後，公司已積極展開進一步調查。

結語

這個事件的核心，不只是某一家公司能否復牌，更是港股除牌機制如何在市場紀律與中小股東保護之間取得平衡。當前公司已啟動更換核數師程序以推進審計工作。若公司能夠在新的審計安排下盡快提交可信、完整的財務報告，並繼續披露調查及整改結果，給予其一段有限寬限期，或許比立即除牌更能保護中小股東利益，也有助於市場獲得更完整的信息。

對於被鎖定的中小股東而言，能夠在信息充分、交易環境公開的情況下獲得退出機會，是一個值得關注的制度平衡點。

作者：馮隆陸

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