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財華洞察|理想很飽滿!利潤仍骨感,已加速的小鵬汽車何時扭虧?
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日期:2021年11月24日 下午8:41作者:毛婷 編輯:Sukie
財華洞察|理想很飽滿!利潤仍骨感,已加速的小鵬汽車何時扭虧?

小鵬汽車(09868.HK,XPEV.US)公佈了表現非常強勁的2021年第3季業績,大有彎道超車趕上蔚來(NIO.US)之勢。

2021年第3季,在P7創紀錄的交付量推動下,小鵬的合計汽車交付量達到2.57萬輛,同比增長1.99倍,環比增長47.52%,已超越蔚來。相比之下,蔚來的第3季交付量為2.44萬輛,同比增加1倍,環比增長11.61%。

在交付量強勁增長的帶動下,小鵬的2021年第3季汽車銷售收入同比增長1.88倍,至54.6億元(單位人民幣,下同),高於蔚來的汽車銷售收入增幅1.02倍。季度總收入達到57.2億元,同比增長1.87倍,相比之下,蔚來的總收入增幅在服務收入同比增長3.51倍的帶動下為1.17倍。

2021年第3季,小鵬的淨虧損擴大至15.95億元,而扣除優先股公允值收益及股份薪酬開支後的非會計準則股東應佔淨虧損為14.92億元,相較上年同期為8.65億元。

2021年前三季,小鵬的汽車銷售收入同比增長3.22倍,至118.55億元,帶動總收入增長3.15倍,至124.32億元;淨虧損為35.76億元,虧損擴大83.89%;非會計準則股東應佔淨虧損達到32.85億元,擴大44.12%。

儘管虧損進一步擴大,扭虧似乎仍遙遙無期,但在公佈季度業績之後,小鵬的港股和美股股價大漲,這是因為小鵬的業績有很多亮點,筆者總結如下:

汽車銷售毛利率顯著改善

小鵬目前已量產三款車型:1)2018年12月開始交付的G3——純電動SUV;2)2020年5月開始交付的純電動轎車P7;以及3)今年9月開始交付的P5。

值得注意的是,今年以來,小鵬又分别推出了配備磷酸鐵鋰電池的G3和P7兩款車型,交付了配備剪刀式前門的限量版車型P7鵬翼版,9月開始交付的G3中期改款G3i SUV。

在此帶動下,小鵬今年的汽車交付量增速顯著。值得留意的是,7月以來,利潤率較高的P7車型不論交付量還是佔比都有所提升,見下圖。

由於產品組合的變更——利潤率較高的P7佔比增加,小鵬的汽車銷售業務毛利率也有所提升,由去年同期的3.23%和上一季的10.96%,提高至13.58%,見下圖。

已經開始交付的第三款車型P5或可帶動未來增長

2020年12月31日,小鵬宣佈與大疆孵化的激光雷達生產商覽沃科技有限公司(Livox)合作,將後者的汽車級激光雷達技術應用到小鵬2021年生產的新車型上。

覽沃已經為小鵬定制了Horiz傳感器(覽沃浩界的汽車版)。

覽沃浩界(Livox Horizon)是大疆專為L3/L4自動駕駛打造的一款激光雷達。與採用機械旋轉結構的傳統激光雷達(掃描方式通常為360度線式掃描,由於線與線之間有間隙,存在漏檢物體的可能)不同,浩界採用的是非重復式掃描方式,隨著積分時間增加,點雲視場覆蓋率會持續擴大,直至視場覆蓋率接近100%,也就是說漏檢的可能性大大降低,提升探測障礙物的靈敏度。

覽沃正探索提高Horiz傳感器的探測距離,以便讓小鵬的XPILOT係統能在高速公路和城市公路上輕松探測到任何障礙物。

小鵬今年發佈的P5智能車,就是全球第一輛配備汽車級激光雷達技術的量產智能電動汽車,採用了小鵬的自動駕駛係統XPILOT 3.5。

從以上小鵬的單月汽車交付量圖中可見,P5在9月和10月的交付量分别為244輛和437輛。管理層在業績發佈會上提到,市場對P5的需求十分強勁,目前在售訂單可以排到明年春節,部分車型交付期長達4個月。

值得注意的是,由於毫米雷達缺貨,小鵬提出了「先交貨後補雷達」的方案,以減少車主等待時間。管理層在業績發佈會上透露,「先提車後補裝雷達」的訂單百分比在80%以上,可見市場對P5需求殷切。

有鑒於此,未來隨著P5的產量提高和交付,小鵬的交付量有望維持增長,毛利率或也可持續改善。

最近在廣州車展上亮相的新車G9引發遐想

2021年11月19日,小鵬在廣州車展上發佈其新款智能電動汽車G9。

G9搭載X-EEA 3.0電子電氣架構,在國内首次實現了以千兆以太網為主幹的通信架構,支持多通訊協議,此外還搭載了XPower 3.0動力係統,這是國内第一款基於800V高壓SiC平台的量產車,未來將實現超充5min,補能超過200km的能力。G9將成為支持XPILOT 4.0的第一款量產智能電動汽車。

管理層提到,G9的定位、大小更類似蔚來的ES6,並會配置更高級的自動駕駛技術以及充電技術,G9會是小鵬科技含量最高的一款產品,是為了適應國際市場而推出,不僅在中國市場發售,同時也會在全球市場尤其是歐洲市場推出。

從其港股上市招股書的内容猜測,G9或有望在2022年交付。

新發展

XPILOT是小鵬自主研發的自動駕駛係統。XPILOT 2.5提供自適應巡航控制、自適應轉彎控制、車道居中控制、自動變道和自動泊車功能。2021年1月推出的XPILOT 3.0則增加了高速公路自動導航輔助駕駛(NGP)功能,或代表了當時市場上所售汽車中採用的最先進的自動駕駛技術之一。XPILOT 3.5則支持主要城市道路上的NGP。

新發佈的G9將成為支持XPILOT 4.0的第一款量產智能電動汽車。管理層期望XPILOT 4.0能支持中國、歐洲更多的道路、更多的城市,且其嵌入式、感知、算力平台能有相當大的升級,這或是其為未來的自動駕駛出行解決方案的探索。

何小鵬在發佈業績時提到,在NGP中取得的進展,令其對未來探索支持自動駕駛的出行解決方案(例如無人出租車科技Robotaxi)的能力信心大增。

管理層還透露,從G9開始到後面的車型,小鵬將逐步引入800伏的充電係統,目前其充電樁是180千瓦,明年第2季會升級到360千瓦,未來則會升級到480千瓦。

海外業務拓展方面,2020年12月21日,小鵬向歐洲市場客戶交付100輛NEDC續航520公里(WLTP續航451公里)的G3智能電動SUV,挪威成為小鵬進入歐洲市場的第一站,該公司計劃拓展其他市場。

管理層在業績發佈會上透露,更長遠來看,希望有一半銷量來自海外市場,這與蔚來第3季業績會上的長遠目標頗為一致。

除此以外,八年前創辦的航空創新企業小鵬匯天,由何小鵬、小鵬汽車、趙德力共同投資控股,致力於研發智能電動飛行汽車。在今年9月的珠海航展上,小鵬匯天對外分享了其自主研發的第五代飛行汽車旅航者X2。

11月16日,小鵬在歐洲飛行器展中透露,X2這款雙人智能電動飛行器將計劃明年上半年在歐洲進行試飛。小鵬匯天在這場展會上披露了第六代飛行汽車概念構型:具備車的基本屬性,能夠在大多數的公共道路上駕駛,又搭載自動輔助飛行係統,用戶不需要專業的飛行培訓就可以駕馭,以實現飛行器與汽車的耦合,這款產品或有望在2024年推出。

最近,小鵬匯天與一個投資者財團訂立最終協議,為其A輪融資籌集超過5億美元,為迄今為止亞洲低空飛行器行業最大的單筆融資。

由此可見,小鵬在研發的道路上大步邁進,今年以來已有不少進展,為未來的發展奠定了技術基礎。

產能與資金

2017年3月,小鵬與國内汽車生產商海馬汽車訂立承包生產安排,海馬將根據其所提供的標準生產G3,有關協議將於今年年末屆滿,可經雙方同意續期,海馬工廠的年產能為15萬輛。

小鵬汽車在廣東肇慶興建了屬於自己的廠房,並自2020年5月起在該工廠生產P7車型及未來的車型,目前產能為10萬輛。

今年前十個月,小鵬的累計汽車交付量為66,542輛。小鵬對於未來兩個月的交付目標為每月1.5萬輛,依此計算,全年產量或有望接近9.65萬輛,相當於肇慶工廠設計產能的96.5%。未來隨著P5的產量增加以及G9的交付,總產量有望進一步提升。

2020年第4季,小鵬與廣州經濟技術開發區全資持有的投資公司廣州凱得投資控股達成合作協議。廣州凱得投資將投資13億元人民幣,按照小鵬提供的設計要求和參數,興建智能電動汽車生產基地,預計該基地於2022年12月投產,年產能或為10萬輛。

2021年4月8日,小鵬與武漢市簽訂合作協議,興建小鵬汽車武漢智能電動汽車生產基地,年產能有望達到10萬輛,該生產設施的規劃面積或為73.3萬平方米,設有生產和電力係統工廠,以及研發設施。

2021年8月18日,小鵬宣佈興建肇慶工廠的第二期擴張項目,完成後,第二期擴張工程將令肇慶工廠的產能從原來的10萬輛提高至20萬輛。

假設建設工期為24個月,小鵬的產能有望在2022年增加10萬輛,2023年或2024年再增加20萬輛,應可應付其未來的發展需求。

技術研發、產品開發和產能擴張,所需的資本開支不少,小鵬的財務資源能否提供足夠的支持?

截至2021年9月30日,小鵬持有現金和短期存款及投資合共419.87億元,應在一年内支付的附息債務僅5700萬元。

今年初,小鵬汽車與國内領先銀行簽訂戰略合作協議。根據協議,五家國内商業銀行包括農業銀行、中國銀行、建設銀行、中信銀行、廣州農村商業銀行,將為該公司的業務經營和制造、銷售及服務產能擴張提供128億元人民幣的授信額度。

此外,考慮到小鵬汽車正處於資本市場最火熱的新能源汽車賽道,其融資能力至少在短期内應得到保障,以支持其未來的擴張和發展。

不過,缺芯以及供應鏈中斷仍是阻礙電動汽車廠生產的重要問題,小鵬也不例外,其第4季產量能否達到目標將取決於芯片供應是否順暢。

於可以預見的將來,在新車型的帶動下,小鵬仍可維持交付量和收入增長。但隨著新產能的投產,其折舊開支將增加,在短期内實現扭虧為盈的可能性或不大。

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