國盛證券：給予健民集團買入評級

2021-11-16國盛證券有限責任公司張金洋,楊春雨對健民集團進行研究並發佈了研究報告《兒科藥品與體培牛黃雙引擎驅動，中華老字號煥發新生》，本報告對健民集團給出買入評級，當前股價為54.6元。

　　健民集團(600976)
　　健民集團是擁有四百年歷史中華老字號“葉開泰”的傳承者。近兩年，公司在激勵到位，主業加速發展，疊加公司核心資産健民大鵬藥業進入收獲期的多重催化下發生明顯變化。
　　業績顯著加速。2020年公司實現收入24.5億元，歸母淨利潤1.48億元。自2019年以來，公司利潤端增長顯著加速，2018-2020年復合增速達35%，2021H1，公司淨利潤達1.67億元，超過2020年全年，同比增速192%。
　　兒科大品種龍牡壯骨顆粒煥發第二春。2020年，公司兒科收入達6億元，2018-2020年復合增速達31%，2021H1，公司兒科收入達4.81億元，同比+119%，主要驅動力是龍牡壯骨顆粒。龍牡壯骨顆粒曾被列為國家一級中藥保護品種，累計銷售300億袋。2019年10月，健民集團新一代龍牡壯骨顆粒全新上市，在原料、配方、工藝等方面實現重大升級，同時推動營銷改革和提價增效。2020年龍牡壯骨顆粒問鼎2020年中國城市實體藥店終端兒科中成藥銷量排行TOP1，銷售規模達4.7億元。2020年，龍牡壯骨顆粒顆粒收入端增長75%，21H1龍牡壯骨顆粒銷量同比+90%。我們預計，該産品至少有望做到10億+級別的産品，甚至有望挑戰20億元銷售規模。
　　獨家體培牛黃，有望成為未來的現象級産品。體外培育牛黃歷經30年研制而成，2002年國家技術發明二等獎，是武漢健民大鵬藥業擁有專利的獨家産品。體培牛黃與天然牛黃功效一致且得到國家藥監局認可，被批準在38個臨床急重病症用藥（包括安宮牛黃丸、片仔癀、牛黃清心丸、西黃丸等）中替代天然牛黃，而人工牛黃則被禁止替代。根據我們測算，2020年國内和全球天然牛黃年産量分別為685kg和4404kg；而國内2021年天然牛黃需求量將達5474kg，未來3年有望保持25%增長，天然牛黃面臨供求失衡，缺口不斷放大的問題，全球的牛黃産量也難以滿足中國市場，國内牛黃價格已從自2016年底的20萬元/公斤左右持續上漲至2021年8月的52萬元/公斤。體培牛黃憑借功效、産能、性價比等優勢，有望成為未來的現象級産品。
　　健民大鵬潛在價值達345億元，健民集團股權價值在115億元左右。目前健民大鵬藥業體外培育牛黃年産量達到5噸，2020年收入4.82億、淨利潤2.90億，淨利率60.15%，2011-2020淨利潤實現CAGR41%。動態看，假設牛黃（天然+體培）需求按現在趨勢持續，3年後（24年）即超過10噸，假設體培牛黃滿足80%需求，即約8噸；替代人工牛黃2.5%的用量，即5噸，則總體規模將達13噸，相比目前3噸+的銷量約4倍左右量增長空間，即使不考慮提價帶來的利潤率提升，按照目前60%的淨利率，淨利潤也有望達11.6億元，給予30X的保守估值，健民大鵬藥業價值為348億元（對應22年66X），健民集團股權價值在117億元左右。考慮天然牛黃需求的快速增長，健民大鵬的前景和價值不可限量。
　　盈利預測：預計2021-2023年，公司實現歸母淨利潤3.2，4.4，5.8億元，同比增長119%，36%，31%。對應PE25/18/14X。我們認為，公司目前股價存在明顯低估，給予公司22年主業2.7億歸母淨利潤20X估值，即54億元，疊加健民大鵬117億元測算股權價值，綜合合理價值約為171億元。首次覆蓋，給予“買入”評級。
　　風險提示：增長過度依賴核心大單品；健民大鵬藥業增速放緩；OTC市價競爭加劇；原材料價格上漲導致毛利降低

該股最近90天内共有1家機構給出評級，買入評級1家；證券之星估值分析工具顯示，健民集團（600976）好公司評級為3星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

〖 證券之星數據 〗

本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。