安信證券：給予萬華化學買入評級，目標價位128.0元

2021-11-07安信證券股份有限公司張汪強對萬華化學進行研究並發佈了研究報告《福建MDI擴能鞏固龍頭地位，POCHP自研技術完善産業佈局》，本報告對萬華化學給出買入評級，認為其目標價位為128.00元，當前股價為100.56元，預期上漲幅度為27.29%。

　　萬華化學(600309)
　　事件：據福州江陰港城經濟區管委會發佈的萬華化學（福建）年産108萬噸苯胺項目環評公示，萬華福建工業園擬將MDI項目擴建至160萬噸/年（萬華異氰酸酯公司），TDI項目擴建至36萬噸/年（萬華福建），後期並續建大型煤氣化項目及配套輔助公用設施，本項目為萬華異氰酸酯公司MDI項目提供苯胺，分三期前後共建設3套36萬噸/年硝酸裝置、3套48萬噸/年硝基苯裝置和3套36萬噸/年苯胺裝置。據公司官網環評公示，萬華擬在煙台工業園内新建40萬噸/年環氧丙烷（POCHP）裝置一套，以及配套公用工程、儲運工程及環保工程等，項目總投資24.81億元。
　　福建異氰酸酯項目擴能持續鞏固行業龍頭地位。據天天化工，MDI供給側未來確定性增量主要來自萬華（寧波60萬+福建160萬），其餘來自科思創（美國Baytown+西班牙Tarragona55萬噸）、巴斯夫（上海漕泾9萬噸）和韓國錦湖（20萬噸）；需求側方面，預計2021年行業開工負荷近八成，考慮到近年來全球MDI需求增速在5~6%，未來三四年MDI的新産能投放與需求增量基本匹配，中長期看國内隨著建築業政策新標準的逐步強化和量化，MDI下遊聚氨酯保溫材料需求有望迎來持續增長。總的來說，據公司公告，二十年來，萬華每次MDI技術突破都伴隨産能放量和成本大幅下降，市場份額一路攀升，並給公司帶來超額利潤，未來福建MDI擴能落地後，公司全球MDI産能佔比有望從27%攀升至37%，“一超多強”的行業格局將持續強化。
　　POCHP自研先進技術為公司聚醚擴能夯實基礎，完善産業佈局。環氧丙烷（PO）是聚氨酯白料聚醚多元醇的重要原料，隨著公司MDI、TDI産能持續擴張，聚醚擴能也穩步推進，PO産能成為掣肘。當前PO生産方法主要有氯醇法、共氧化法和直接氧化法，據CNKI，截止2019年末，三種方法全球PO産能佔比分別為45%、51%、3%；分工藝看，氯醇法已有近百年歷史，技術早已過專利期，但該工藝存在廢水量大，設備腐蝕嚴重、環境汙染大等缺陷，國内現有氯醇法PO産能佔比近54%，産能結構亟需升級換代；共氧化法根據聯産物種類又分為苯乙烯法(PO/SM)和甲基叔丁基醚法（PO/MTBE），雖然克服了腐蝕汙染問題，但仍存在工藝流程長、副産SM、MTBE量大等缺點，相比之下異丙苯過氧化氫法（CHP）是共氧化法的改進（亦稱單産法），通過異丙苯過氧化、環氧化、加氫還原實現反應循環，不受副産物平衡約束的同時，還實現了大幅降低汙染以及節能降耗。據環評，萬華從2014年開始研發POCHP路綫，於2020年5月完成中試，並通過中石化石油聯合會專家成果鑒定，形成了具有自主知識産權的異丙苯間接氧化法工藝技術。
　　需要注意的是，直接氧化法（工業化的只有HPPO）相比而言，也有裝置設計簡單、環境汙染小的優勢，産品為PO、水及少量丙二醇副産，但相較於POCHP，HPPO法原料過氧化氫屬於不穩定的危險化學品，運輸半徑窄，一般需配套建設大規模過氧化氫裝置，考慮到萬華PC後向配套苯酚丙酮裝置在原料上與POCHP工藝存共通性，因此POCHP工藝更為優選；其次，丙烯環氧化環節危險係數高，相較於POCHP中的有機過氧化物CMHP，HPPO法使用的雙氧水更不穩定（可參考近日江蘇富強新材料裝置雙氧水分解爆炸事故），是生産安全中需要解決的重大隱患，因此贏創雖然有相應的技術轉讓，但成功案例仍然較少。綜上所述，未來若公司POCHP項目落地，萬華PO裝置將同時擁有PO/MTBE、PO/SM以及POCHP生産技術，不僅打破了國外技術封鎖，對提升萬華在PO行業的競爭力，完善産業佈局亦大有裨益。
　　投資建議：預計2021-2023年歸母淨利潤為242.6、252.4、277.6億元，維持買入-A投資評級。
　　風險提示：産品需求不及預期，項目建設進度不及預期，生産安全風險。

該股最近90天内共有27家機構給出評級，買入評級24家，增持評級3家；過去90天内機構目標均價為147.49；證券之星估值分析工具顯示，萬華化學（600309）好公司評級為4星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。

〖 證券之星數據 〗

本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。