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中泰国际:优然牧业(09858.HK)原料奶产量具行业优势地位 给予中性评级

日期:2021年6月7日 下午12:20

中泰国际发布报告,优然牧业(09858.HK)是中国领先的乳业上游综合产品和服务提供商,公司成立于1984年并于2015年从大型乳制品制造商伊利(600887.CN)中分拆,此次公开发售前伊利持股40%,为公司主要股东。截至2020年底,公司运营共67座大型牧场,拥有30.8万头奶牛,此外在建8座牧场预计未来2年内投入运营。

报告指,优然牧业作为伊利的战略合作伙伴及最大的原料奶供应商,长期稳定地向伊利供应优质原料奶。截至2020年底,公司向伊利供应的原料奶占其原料奶采购量不超过25%且多种优质原料奶被广泛运用于伊利的明星产品中,例如金典、安慕希和QQ星等。此外根据与伊利签署的长期框架协议,公司每年需将原料奶产量的至少70%供应给伊利,相信伊利庞大的市场扩张潜力,有利增加公司原料奶的需求,为业绩增长带来稳固基础。公司通过改良饲料和育种技术,进而提高原料奶的质量和产量。

2018-2020财年,公司收入分别为人民币63.3亿元、76.7亿元及117.8亿元,其中来自原料奶业务的收入占比由41.2%增至59.4%,而超过九成的原料奶收入源自于伊利,原料奶销量由57.2万吨增至153万吨;奶牛畜群规模由12.7万头增至30.8万头,其中母牛由6.2万头增至15.7万头,同期占比牛畜群比列由48.6%增至51%,奶牛畜群结构提升带动原料奶产量增加。此外截至2020年底,公司拥有15万头犊牛及育成牛,占奶牛总数约49.0%,预期等后备牛成为成母牛后,原料奶产量将会稳定增长;毛利率分别为24.4%、24.6%及30.6%,毛利率上升主因毛利率较高的原料奶分部比例增加;归母净利润率分别为10.3%、10.5%及11.4%。

该行选取3家港股同为乳业上游奶源的企业:蒙牛(02319.HK)主要持股的现代牧业(01117.HK)、中国圣牧 (01432.HK)及中国飞鹤(6186 HK)主要持股的原生态牧业 (1431 HK),公司在收入、净利润、母牛年化单产等方面均位列行业第一。按全球公开发售后的38亿股本计算,公司市值为365-329港元。估值方面, 2020年公司市盈率约为18-22.3倍,高于同业平均水平8.9倍;21年同业现代牧业的预测市盈率平均水平约为12.2倍。由于公司的龙头地位,因此存在一定的估值溢价。此次稳价人是瑞士信贷,2020年至今参与保荐项目6个,首日表现5 涨1平。

该行认为公司在牧场数量、奶牛存栏量、原料奶产量等方面具备强大的行业优势地位,此外考虑公司拥有优质的客户伊利(600887.CN),未来可持续为自身业绩带来稳固且可观的增长,尤其伊利于上周五披露拟定增募资不超过人民币130亿元,用于液态奶生产基地建设等,扩充年产能,对于公司优然牧业作为上游奶源属利好消息。虽然公司基本面出色,但由于乳业行业在港股市场氛围中关注度较低,此外该行也回顾历史往绩发现过往三只同业首日上市均录得破发,综上所述该行给予其69分,评级为中性。

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