【大行报告】瑞银财富管理：疫情下偏好新兴市场

日期：2020年3月4日 下午6:30

【财华社讯】瑞银财富管理全球首席投资总监Mark Haefele最近发表了“美联准会紧急降息：如何应对”最新报告:

美联储紧急降息50个基点，以回应新冠疫情全球扩散导致的经济风险上升。预期市场波动率v将居高不下，但也提出能够强化收益且多元化配置的四项策略。

美联储周二降息50个基点，将利率由1.5-1.75%下调至1.0-1.25%，以回应新型冠状病毒肺炎（COVID-19）疫情全球扩散导致的经济风险上升。这项少见的例行会议之外降息，获得美联准会理事会成员一致同意。历史上这类紧急降息也发生在美股黑色星期一、911之后，以及美国长期资本管理公司（LTCM）风波、网路泡沫以及全球金融危机期间。

然而，股票市场仍然疲软，截至本文撰写时，标普500指数下跌2.2%。尽管降息在基本面上有利于股票，但投资者可能更担心的是降息背后暗示的未来数月经济前景。美联储与商业界向来联繫密切，或许已经获得增长受挫的证据，美联准会主席鲍威尔在记者会上指出，新冠疫情将会令经济承压“一段时间”。同时，周一市场在预期货币政策及财政举措推出下大涨了4.6%。其他资产方面，美国10年期公债收益率下滑16个基点至1.0%，美元也走软，欧元兑美元升0.4%至1.117。黄金大涨3.8% 至每盎司1,649美元。

目前全球77个国家和地区已有超过92,000个确诊病例，这表明疫情进一步传播已是不可避免。股市走势可能继续震盪，防控疫情措施也会让经济活动付出代价。报告预期第一季全球经济增速将放缓至接近零，之后在全年余下时间回升。

继稍早日本央行和澳洲央行之后，美联准会降息是G7联合会议宣示将以“动用一切适当的政策工具实现强劲、可持续的经济增长，并防范下行风险”后的最新举措。报告认为，美联准会率先降息也会对其他主要央行，如英国央行、瑞士央行以及欧洲央行带来压力。同时，预期中国政府今年的财政支持占GDP比率将超过2%，此前的企业减税以及紧急支出规模已相当于GDP的1.2%。

市场波动率预料将继续居高不下。新冠疫毒的威胁（不论是实际或想像）尚无法量化，因此，当前全球政策回应是否足够在短期內重建投资者信心也难以遽下结论。如同过去一样，仍然建议投资者多元化配置，保持与长期目标一致并考虑下行保护策略。该行的“流动性.长久性.传承(Liquidity.Longevity.Legacy.)”框架能够协助投资者避免在市场低迷时卖出资产，也确保能够抓住机会。

市场跌幅以及政策快速回应，促使该行近期透过新增相对于高评等债券加码美国高收益信用债头寸，来提高风险头寸。在适用的情况下，也建议透过期权策略来增加美股头寸。

除此之外，今日该行还建议投资者考虑以下头寸来分散及强化配置：

1. 加码新兴市场

近几日，新兴市场股票表现优于发达市场股票，这是因为对比发达市场疫情传播仍然不确定，中国在抗击疫情上相对具有成效。预期这种分歧将在未来几周持续。中国一些主要城市的工作日交通量和煤炭消耗目前都回到去年的近70%。预期新兴市场与发达市场的增长差异将在今年持续扩大，并有利于前者。除此之外，新兴市场股票的估值也低于发达市场。由地区来看，预期2020年获利增长最快的地区分別为拉丁美洲（15%）和亚洲（日本除外）（12.4%），美国仅为6%，欧洲则是衰退1%。利率下滑和弱势美元也会为新兴市场股票带来一臂之力。

2. 在长期低息环境下提升收益

各国央行纷纷预先采取行动，使得现金利率再度下行，债券收益率创下多年低点甚至是纪录新低。在这种环境中，投资者必需努力追逐收益率。报告认为以下四种收益增强策略具有吸引力：

•    美国高收益信用债。1月中以来，美国高收益债券信用利差由338个基点走阔至497个基点。目前价位意味着市场计入年度违约率达到5-6%，预测2020年违约率为3.5%－倘若疫情对经济冲击限于上半年。该行在本周初新增战术性加码美国高收益信用债。

•    卖出看跌期权策略。在VIX指数高达36的此时，卖出看跌期权策略的收益率远高于平均水准。这令投资者能够获益于波动率上升，同时提供在股市下跌时以较低价格增加股票头寸的机会。寻求进一步下行保护的投资者则可考虑结构性策略，一方面强化收益率又能对资本提供一定程度的保护。

•    股息股和优质股。年初以来，股息收益率（殖利率）与债券收益率的差距明显扩大。在美国，标普500指数收益率为1.8%，10年期美债收益率在1.0%；而瑞士股票收益率为2.9%，10年期基准收益率为-0.86%。相对于大盘指数，该行在具有较高获利能力、较低财务杠杆以及利润波动较低的优质企业中寻找高股息目标。

•    借贷。美国降息将可能带动全球进一步宽鬆，印证该行“低利率长时间维持”的观点。这也让投资者寻找收益率愈发不易，但同时为采用借贷的策略带来机会。由更广泛的财务规划角度来看，运用借贷或许对部份投资者有利。借贷能增加流动性弹性，避免低价卖出具有高回报潜力的资产，分散资金来源并提升投资组合回报率。

3.为美元进一步疲软做好准备。

美联准会降息使美元的息差优势进一步缩窄，令美元多头的套利交易吸引力减弱，且美元已回吐年初迄今相对于欧元的涨幅。积极的宽鬆政策应有助于全球经济从新冠疫情的冲击中恢复，相较于美国，这对欧元区等出口导向型地区更为有利。美元仍被高估，美元尚未完全计入美国大选的风险。这意味着：1）欧洲和瑞士的投资者应寻求其他方式提高收益，而不是仅买入美元资产，并寻求将美元计价的信用债转为欧元计价，2）美国的投资者应在全球多元化配置。

美元疲软也支持该行看好英镑兑美元的观点。英国央行可能会跟随美联储会进行降息，但英国政府放鬆财政政策的可能性或将令货币宽鬆幅度受限。报告认为，英镑仍被低估且具有升值潜力，尤其是该行的战术投资期內相对于美元而言。从中长期来看，报告认为不必对冲投资组合中的英国资产。

4. 保护投资组合抵御疫情影响。

美联储降息后，金价应声上涨3.8%。事实证明，黄金可以有效地为投资组合提供对冲抵御新冠疫情的风险，该行认为主要驱动因素仍在。不确定性对黄金有利。目前美国实际利率走低，降低了持有黄金的机会成本。由于黄金以美元计价，因此美元下跌支持金价。

该行在战术资产配置中，也相对于优质名义债券而看好通膨挂钩债券（TIPS）。今年，政府债券已体现出作为投资组合对冲工具的价值，而目前TIPS比名义优质债券更具优势。报告认为，今年通膨预期下降主要是因为市场波动以及投资者涌向流动性好的美国公债，而不是受基本面因素驱动。抵押贷款再融资也促使银行及资产经理买进美债以弥补抵押放款减少的损失。报告预期美国通膨率将在未来12个月上升至约1.8%，且美联准会降息将有助于支持长期通膨预期。

战术资产配置变动

该行对战术资产配置进行三项调整：

首先，相对于高评等债券加码美国高收益信用债。1月中以来，美国高收益债券信用利差由336个基点走阔至506个基点，其中50个基点来自于因油价下挫而备受打击的能源债券。因此，该资产类別今年迄今跑输高评等债券5.5%。目前价位意味着市场计入年度违约率达到5-6%，这种看法过于悲观。倘若疫情对经济冲击大致局限在上半年，预期2020年违约率为3.5%。美国高收益发行人80%营收来自于国內市场，意味着疫情导致的全球供应链中断对其影响较为有限。同时，该资产类別具有技术面支撑－在低息、低收益环境中，投资者往往会在尘埃落定后追逐收益率。这项头寸的风险在于：新冠疫情持续的时间拖长－虽然中国发行人的债息支付获得放鬆，但美国发行人或许没法获得这种弹性。短期內，信用利差可能会因为市场情绪疲弱而走阔。

第二，相对于高评等债券加码通膨挂钩债券（TIPS）。过去一周以来，通膨预期指标5年期和10年期通膨盈亏平衡率分別下滑至1.37%和1.43%，1月中时还在1.64%和1.66%。不过，跌势主要是因为市场波动以及投资者对流动性好的美国公债买盘所引起，而不是由通膨预期下调的基本面因素驱动。同时，抵押贷款再融资也促使银行及资产经理买进美债以弥补抵押放款减少的损失。预期美国通膨率将在未来12个月上升至约1.8%，且美联储很可能降息，而这会支持长期通膨预期。这项头寸的风险在于：疫情对经济的影响长时间维持，市场波动率升高，导致通膨预期受抑制。

最后，该行买进105%的标普500指数看涨期权，以作空90%标普500看跌期权作为融资来源，双边期限都是三个月。作空看跌期权能够弥补买进看涨期权的部分权利金，使得整体成本下降。当市场下跌超过10%时，这项头寸将会亏损，但指数只要涨逾5%则会获利，使得上行可能性大于下行。在基准情景中，也就是市场在下跌后反弹，预期涨幅将大于5%。在风险情景中，市场可能下跌逾10%，但届时估值吸引力将浮现。

透过上述调整，该行在战术资产配置保持整体亲风险立场，并偏好新兴市场。由于中国在抗击疫情上相对成功，新兴市场过去一周表现优于发达市场。