當轉型遇上環保，港燈-SS難免尷尬

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毗鄰維多利亞港的香港島夜景像星光般璀璨，流光溢彩，讓人頗感震撼。參與點亮香港島漆黑夜幕的，是當前世界上歷史最悠久的電力公司之一——港燈-SS(02638-HK)(以下簡稱「港燈」)，港燈為香港島及南丫島千千萬萬的居民提供電力供應。

港燈在香港供電已超過120年，歷經風風雨雨，無論戰火亦是繁榮，港燈始終時刻照亮香港。窮苦的人們都會安慰自己「苦儘甘來」，然而，港燈雖然不窮，苦與辣都品嘗過，但如今卻難以體驗其中的「甘」，這是為何？

我們從港燈最新公佈的業績報談起。

中期營收多年停滞不前，淨利4連降

7月30日，港燈披露了其截至2019年6月30日止6個月的業績報。根據公告，港燈期内營收淨利齊降，其中實現收入約50.03億港元，同比減少約8.32%；公司股份持有人應佔期内溢利7.09億港元，同比減少約27.8%。

30日中午業績公佈後，市場似乎對港燈下滑的業績表現得習以為常。當日下午開市，港燈股價短暫下跌最低至2%，隨後觸底反彈，收盤僅跌0.88%，成交額不到3500萬港元。31日，港燈股價表現亦是平平淡淡，無風無浪，最終收漲0.25%。

翻看最近5年的業績數據，終於發現市場對港燈的運營表現習以為常的原因。近5年來，港燈的營收停滞不前，徘徊在50億港元-55億港元之間。而淨利潤就比較讓人失望了，算上此次中期業績，港燈的淨利潤已是4連降，而且是平穩下降，不拖泥帶水。淨利潤下滑也拖累了港燈的淨利率表現，2015年上半年-2019年上半年的淨利率下降了16.32個百分點，幅度相當大。

實際上，在2018年及今年上半年，包括香港市場在内的電力供應企業整體利潤呈下降趨勢。環保、電力體製改革等多重因素使電力供應企業面臨轉型壓力，盈利能力減弱。

能源結構轉型刻不容緩

港燈的發電廠位於南丫島，發電燃料包括天然氣和燃煤，發電廠產生的電力透過電纜網絡輸配至各用戶。

在港燈的南丫發電廠中，主要以燃煤發電為主，發電量佔了總發電量的60%以上。天然氣發電是港燈第二大發電業務，港燈還涉及燃氣輪機及後備發電，還有風力及光伏發電，不過佔比較小。

從上圖看，港燈到目前為止仍是一家很傳統的發電企業。在面對氣候變化和環保問題日益嚴峻的今天，以污染嚴重的燃煤作為發電燃料顯然併不時代發展潮流，燃煤發電在燃料運輸、環保等方面受到限製，運輸成本較高，發電燃料結構轉型已刻不容緩。港燈也有為此而努力過，在天然氣、風電等也有所探索。例如，港燈分别在2006年及2010年啓用風力發電機組及燃氣機組。

香港政府的「2030+氣候」行動計劃，意味港燈以天然氣替代煤炭的程度將比市場預期高。在經香港政府批準的發展計劃中，港燈2019-2023年資本支出總計將達到266億港元。

為此，港燈計劃將2018年發電量佔比為30%的燃氣發電比例提升至2020年的50%，進而進一步提升至2023年的70%。然而遺憾的是，港燈的發電結構轉型近些年來十分緩慢，清潔能源的發電比例遠遠跟不上來，以至於目前有多台舊燃煤和燃氣發電機組仍在運行。

新利潤管制協議下的尷尬

港燈於2017年4月與香港政府簽訂新管制計劃協議，根據新管制計劃協議，港燈的準許利潤將由9.99%降至8%，新管制計劃協議將於2019年1月1日起生效，為期15年。

新管制計劃協議的更新可逐步把香港兩電(港燈及中電控股(00002-HK))燃煤發電機組更換為燃氣發電機組將可減低碳排放，大大有助香港的減碳工作。

因此，新管制計劃協議是政策的需求，也是港燈進行深度轉型的長遠發展必經之路，對港燈來說是一項長期的利好推動因素。但新管制計劃協議造成的龐大資本開支也讓港燈經歷轉型的陣痛，盈利水平離新管制計劃中8%的準許利潤相差甚遠，反而在2019年上半年出現了負增長。畢竟準許利潤併非保證利潤，能衡量好兩者併非易事。

由於新管制計劃協議將於2019年1月1日起生效，所以自2019年起，燃料調整費在因應實際燃料成本更頻密調整的情況下，港燈將會在適時於電費中反映燃料成本的變動，因此或會使電費受壓。所以，在電費可能受壓以及實際利潤增速不如意的雙重重壓下，港燈必須要準備一定數額的電費穩定基金，中電控股也是如此。電費穩定基金實際上等同於運營成本的資本支出，其作用是在公司利潤少於準許利潤時，能從穩定基金中撥出款項，給投資者一個交代。

在管制計劃下，港燈在今年上半年不得不擴容電費穩定基金。在2016年，港燈的電費穩定基金僅為2400萬港元，到了2018年增至6.2億港元，2019年上半年則大幅攀升至9.8億港元，9.8的數額已高於其2019年上半年的淨利潤。

總結：

新利潤管制協議以及公司能源結構轉型下，港燈的盈利更是充滿不確定性，財務費用及非直接營運成本增加拉低了2019年上半年的盈利，且後續的資本支出及派息需求或將令港燈現金流承壓。

但從另一個角度看，港燈可透過固定投資取得準許利潤，這將成為港燈長期能走穩健發展的一個推動力。隨著後續燃氣及風電機組的建成逐步進行運營期，可助力港燈成功走向轉型，更高效清潔的能源供給也可帶來更具有前景的盈利。港燈在今年5月24日成功入選第七屆「港股100強」榜單，表明其綜合實力仍十分強勁，如今遇到的困境也將會是暫時的。