科創板硬核文件出台!從跟投比例到持有期限,發行承銷制度全面釐定

日期：2019年4月17日 上午8:12

科創板銜枚疾進，備受關注的發行與承銷業務指引出爐。

今日，上交所發布了《科創板股票發行與承銷業務指引》（簡稱《指引》），對戰略投資者、保薦機構相關子公司跟投、新股配售經紀傭金、超額配售選擇權、發行定價配售程序等作出了明確規定和安排，進一步明晰了科創板發行承銷過程中的實操規則。

敲黑板劃重點，主要內容包括了：

1、 科創板支持科創板發行人有序開展戰略配售，為此《業務指引》根據首次公開發行股票數量差異，限定了戰略投資者家數，並從概括性要素與主體類別兩方面設置了條件資格，並明確禁止各類利益輸送行為。

2、 保薦機構相關子公司跟投制度明確，參與跟投的主體為發行人的保薦機構依法設立的另類投資子公司或者實際控制該保薦機構的證券公司依法設立的另類投資子公司，使用自有資金承諾認購的規模為發行人首次公開發行股票數量2%-5%的股票，具體比例根據發行人首次公開發行股票的規模分檔確定。

3、 明確跟投股份的鎖定期為24個月，期限長於除控股股東、實際控制人之外的其他發行前股東所持股份。

4、 規定新股配售經紀傭金安排，承銷商向獲配股票的戰略配售者、網下投資者收取的傭金費率應當根據業務開展情況合理確定。

5、 強化了主承銷商在“綠鞋”操作中的主體責任，對行使安排、全流程披露、記錄保留、實施情況報備等方面作出要求。

6、 主承銷商不得在“綠鞋”操作中賣出為穩定股價而買入的股票（“刷新綠鞋”）。

7、 強化了網下投資者詢價報價約束，允許發行人和主承銷商合理設置詢價條件與細化分類配售，同時為充分揭示個別新股定價偏高的投資風險，設置了梯度風險警示機制。

8、 對信息披露、發行方案與文件報備、老股托管等安排進行了明確。

關註點一：進一步明確發行承銷實操細則

上交所在3月1日曾發布了《上海證券交易所科創板股票發行與承銷實施辦法》（簡稱《實施辦法》）。近期，基於《實施辦法》的框架基礎，上交所按照市場主導、強化約束的原則，經征求相關單位意見，制定了《上海證券交易所科創板股票發行與承銷業務指引》（簡稱《指引》）。

《指引》共計7章67條，對戰略投資者、保薦機構相關子公司跟投、新股配售經紀傭金、超額配售選擇權、發行定價配售程序等作出了明確規定和安排。

當前科創板的各項制度規則基本落地，截至4月16日，上交所已受理79家科創板企業的申報申請，且這一數字在持續快速增加。

科創板實行市場化的發行承銷機制。註冊制試點過程中，新股的發行價格、規模，發的股票市值多少，發行節奏都要通過市場化方式決定，這和現在的做法有重大的區別。新股發行定價中發揮機構投資者的投研定價能力，建立機構投資者為參與主體的詢價、定價、配售機制。

此次明確相關細則，為日後發行承銷起到指引規範作用。

關註點二：首發股票數量與戰投掛鉤

科創板支持科創板發行人有序開展戰略配售，為此《指引》根據首次公開發行股票數量差異，限定了戰略投資者家數，並從概括性要素與主體類別兩方面設置了條件資格，並明確禁止各類利益輸送行為。

具體來看，首次公開發行股票數量4億股以上的，戰略投資者應不超過30名；1億股以上且不足4億股的，戰略投資者應不超過20名；不足1億股的，戰略投資者應不超過10名。發行人和主承銷商應當根據首次公開發行股票數量、股份限售安排以及實際需要，合理確定參與戰略配售的投資者家數和比例，保障股票上市後必要的流動性。

在美股和港股市場，新股發行時會通過戰略配售引入基石投資者，主要是專業機構投資者、大型企業集團等，並設定3-6個月的限售期，以保障新股的成功發行。A股原有板塊允許首次公開發行股票數量在4億股以上的公司向戰略投資者配售股票。科創板規定，首次公開發行股票數量在1億股以上的，可以向戰略投資者配售不超過本次公開發行股票數量的30％；不足1億股的，可配售不超過20％，較A股原有板塊4億股發行數量的門檻大幅降低。此外，科創板對於戰略投資者的限售期為不少於12個月，較美股和港股更長。

新時代證券研究所所長兼首席中小盤研究員孫金鉅認為，引入戰略投資者既可以向其他投資人說明發行股票的價格合理性，保障新股的成功發行，也有助於發行企業的長遠發展。

關註點三：戰略配售明確六類禁止情形

《指引》規定，參與發行人戰略配售的投資者主要六類：

一是與發行人經營業務具有戰略合作關系或長期合作願景的大型企業或其下屬企業；

二是具有長期投資意願的大型保險公司或其下屬企業、國家級大型投資基金或其下屬企業；

三是以公開募集方式設立，主要投資策略包括投資戰略配售股票，且以封閉方式運作的證券投資基金；

四是參與跟投的保薦機構相關子公司；

五是發行人的高級管理人員與核心員工參與本次戰略配售設立的專項資產管理計劃；

六是符合法律法規、業務規則規定的其他戰略投資者。

同時，《指引》要求，發行人和主承銷商向戰略投資者配售股票的，不得存在六類情形，包括：

一是發行人和主承銷商向戰略投資者承諾上市後股價將上漲，或者股價如未上漲將由發行人購回股票或者給予任何形式的經濟補償；

二是主承銷商以承諾對承銷費用分成、介紹參與其他發行人戰略配售、返還新股配售經紀傭金等作為條件引入戰略投資者；

三是發行人上市後認購發行人戰略投資者管理的證券投資基金；

四是發行人承諾在戰略投資者獲配股份的限售期內，委任與該戰略投資者存在關聯關系的人員擔任發行人的董事、監事及高級管理人員，但發行人的高級管理人員與核心員工設立專項資產管理計劃參與戰略配售的除外；

五是除上條第三規定的情形外，戰略投資者使用非自有資金認購發行人股票，或者存在接受其他投資者委托或委托其他投資者參與本次戰略配售的情形；

六是其他直接或間接進行利益輸送的行為。

境外市場也普遍對引入戰略投資者配售做出規範性規定，如戰略投資者應承諾按照首次公開發行確定的發行價格認購、獲得配售的股份應設置鎖定期等，以及不得向戰略投資者進行利益輸送等規定。

業內人士表示，科創板支持發行人有序開展戰略配售，《指引》在總結前期既有案例和境外市場相關規則的基礎上，明確了戰略投資者的數量、基本條件和資質要求。一是從概括性要素與主體類別兩方面設置了條件資格，規定了戰略投資者的條件和資質要求，並明確禁止各類利益輸送行為。二是進一步壓實發行人和中介機構的責任，提高了戰略投資者的信息披露要求，以保證戰略配售公平公正，保障其他網上投資者和網下投資者的合法權益。要求發行人和主承銷商應當在詢價前向上交所報備並在發行公告中披露戰略投資者具體名單和承諾認購金額，要求主承銷商和律師就戰略投資者是否符合資質要求、是否存在禁止性情形進行核查並披露專項核查意見。

關註點四：跟投規模為首發的2%-5%，鎖定期24個月

《指引》明確參與跟投的主體為發行人的保薦機構依法設立的另類投資子公司或者實際控制該保薦機構的證券公司依法設立的另類投資子公司，使用自有資金承諾認購的規模為發行人首次公開發行股票數量2%-5%的股票，具體比例根據發行人首次公開發行股票的規模分檔確定。

記者了解到，“跟投”主體明確為保薦機構或保薦機構母公司依法設立的另類投資子公司，主要考慮其合規性、操作性、包容性三方面。其一，合規性。上述三類子公司中只有另類投資子公司投資的資金來源完全為自有資金，以其為實施主體符合相關要求。其二，操作性。據統計，目前境內共98家保薦機構，其中59家已設立另類投資子公司。其他絕大部分保薦機構已申請設立另類投資子公司。其三，包容性。考慮到極個別保薦機構因特殊原因無法以另類投資子公司形式跟投的情形，政策允許其通過中國證監會和上交所認可的其他方式跟投，同時遵守相關規定和監管要求。

市場主要機構普遍認為跟投首次公開發行股票規模2%-5%較為合理。業內人士表示，在2%-5%區間內按發行規模分檔設定跟投股份比例，並規定單個項目的跟投金額上限，能夠避免跟投比例“一刀切”的弊端，減輕保薦機構跟投大型IPO項目的資金壓力和市場波動風險。

對於采用聯合保薦方式的，參與聯合保薦的保薦機構應當按照本指引規定分別實施保薦機構相關子公司跟投，並披露具體安排，保薦機構相關子公司跟投使用的資金應當為自有資金，證監會另有規定的除外。

《指引》要求，具體比例根據發行人首次公開發行股票的規模分檔確定：

（一）發行規模不足10億元的，跟投比例為5%，但不超過人民幣4000萬元；

（二）發行規模10億元以上、不足20億元的，跟投比例為4%，但不超過人民幣6000萬元；

（三）發行規模20億元以上、不足50億元的，跟投比例為3%，但不超過人民幣1億元；

（四）發行規模50億元以上的，跟投比例為2%，但不超過人民幣10億元。

《指引》要求，保薦機構相關子公司未按照指引及其作出的承諾實施跟投的，發行人應當中止本次發行，並及時進行披露。中止發行後，符合《實施辦法》規定的，可重新啟動發行。 參與配售的保薦機構相關子公司應當開立專用證券賬戶存放獲配股票，並與其自營、資管等其他業務的證券有效隔離、分別管理、分別記賬，不得與其他業務進行混合操作。參與配售的保薦機構相關子公司應當承諾，不得利用獲配股份取得的股東地位影響發行人正常生產經營，不得在獲配股份限售期內謀求發行人控制權。

“2%-5%的比例規模和市場預料的一致。”一家華南區的投行人士表示，即使是最低的2%的跟投比例，對券商而言也需要消耗較多的資本金。

業內人士指出，在科創板試行保薦機構相關子公司跟投制度，有利於改變行業生存狀態和價值鏈結構，推動證券公司行業以投行業務為中心，打造核心競爭力。

從微觀上看，一是有利於發揮證券公司項目篩選功能，強化IPO質量把關，減輕監管層壓力。二是有利於發揮證券公司研究定價功能，平衡投資者與發行人利益，平衡IPO估值與公司長期投資價值，增強IPO定價和二級市場定價合理性。三是有利於形成證券公司資本補充的良性循環，建立證券公司“獲得資本回報、補充資本金、擴大證券公司業務”的業務格局，將證券公司資本變成市場“長錢”，增強行業直接融資服務能力。

從宏觀上看，一是有利於實現“間接融資調結構、直接融資提比重”的金融市場改革目標。IPO市場化發行將吸引一批優質上市資源進入資本市場，並帶動私募股權投資行業發展，有效支持民營、創新企業的發展，緩解其融資難融資貴問題。二是有利於引入證券公司資本及地方政府產業基金等“長錢”，吸引社保基金、保險資金、企業年金等“長錢”，構建合理的資金結構。三是有利於迅速做大證券公司行業，充實證券公司資本，加快培養一批有競爭力的證券公司。基於資本約束、專業能力和法律責任，構建以投行業務為中心的擔責機制有利於激活證券公司行業，改變同質化競爭的市場格局，催生真正經過市場洗禮、具備核心競爭力的世界級一流投資銀行。

關註點五：跟投股份設定24個月的限售期

《指引》規定，跟投股份的鎖定期為24個月，期限長於除控股股東、實際控制人之外的其他發行前股東所持股份。

業內人士指出，如此安排或有兩方面考慮：

一是結合不同類別股份的限售安排，平衡保薦機構的責任和義務。保薦機構是以戰略投資者的身份參與跟投，但還承擔了核查把關責任。因此其鎖定期應長於一般戰略投資者的12 個月。同時，實際控制人對發行人應承擔最高責任，因此保薦機構的鎖定期應短於實際控制人的36個月。三類主體的限售期應保持一定間隔，以形成義務的有效區分。

二是平滑跟投股份解禁數量，減少對市場的沖擊。由於證券公司的跟投並非主動投資，且對資本金形成了一定占用，因此預計股份解禁後會盡快減持股份。在此情況下，如果將限售期定為上市當年及其後一個或兩個完整會計年度，則每年初會出現大量跟投股票的集中解禁，對二級市場造成明顯沖擊。如果將限售期設定為固定時長並以公司上市日作為起始日期，則股份減持較為平緩。綜合以上考慮，對跟投股份，自上市之日起24 個月內不得減持的安排較為合理。

關註點六：引入新股配售經紀傭金的制度

《指引》規定了承銷商向獲配股票的戰略配售者、網下投資者收取的傭金費率應當根據業務開展情況合理確定。承銷商向通過戰略配售、網下配售獲配股票的投資者收取的新股配售經紀傭金費率應當根據業務開展情況合理確定，並在初步詢價公告和發行公告中披露。承銷商確定的新股配售經紀傭金費率明顯不合理的，上交所可以向中國證監會、中國證券業協會通報情況，並要求其予以調整。

對未在T+2日16:00前足額繳納新股認購資金及相應新股配售經紀傭金的網下配售對象，主承銷商應當按照下列公式計算的結果向下取整確定新股認購數量。向下取整計算的新股認購數量少於中簽獲配數量的，不足部分視為放棄認購。

業內人士認為，引入新股配售經紀傭金的制度，有助於引導主承銷商在定價中兼顧發行人與投資者利益，平衡發行人和投資者的關系，加大對投資者的報價約束，促進一級市場投資者向更為專業化的方向發展。同時，也有助於承銷商形成服務投資者的理念、培養長期客戶、促進銷售能力。

根據香港市場經驗，新股配售經紀傭金收取比例為新股獲配金額的1%。考慮到科創板首次引進新股配售經紀傭金制度，為進一步促進主承銷商自主決策、自主約定的理念，《指引》規定了承銷商向獲配股票的戰略配售者、網下投資者收取的傭金費率應當根據業務開展情況合理確定，傭金費率收取應當遵守行業規範。

關註點七：引導超額配售選擇權行為

《指引》強化了主承銷商在超額配售選擇權（“綠鞋”）操作中的主體責任，對行使安排、全流程披露、記錄保留、實施情況報備等方面作出要求，並規定主承銷商不得在“綠鞋”操作中賣出為穩定股價而買入的股票（“刷新綠鞋”）。

業內人士表示，設置超額配售選擇權（“綠鞋”）的主要作用是穩定新股價格，能否達到預期效果與主承銷商的職業操守和業務能力密切相關。

具體來看，用超額配售選擇權的，發行人應授予主承銷商超額配售股票並使用超額配售股票募集的資金從二級市場競價交易購買發行人股票的權利。通過聯合主承銷商發行股票的，發行人應授予其中1家主承銷商前述權利。

上交所要求，發行人和主承銷商應當審慎評估采用超額配售選擇權的可行性、預期目標等，並在首次預先披露的招股說明書中明確是否采用超額配售選擇權以及采用超額配售選擇權發行股票的數量上限。采用超額配售選擇權發行股票數量不得超過首次公開發行股票數量的15%。

《細則》要求，發行人股票上市之日起30個自然日內，當發行人股票的市場交易價格低於發行價格的，獲授權的主承銷商有權使用超額配售股票募集的資金，在連續競價時間以《上海證券交易所科創板股票交易特別規定》規定的本方最優價格申報方式購買發行人股票，且申報買入價格不得超過本次發行的發行價；獲授權的主承銷商未購買發行人股票或者購買發行人股票數量未達到全額行使超額配售選擇權擬發行股票數量的，可以要求發行人按照發行價格增發股票。

主承銷商按照前款規定，以競價交易方式購買的發行人股票與要求發行人增發的股票之和，不得超過發行公告中披露的全額行使超額配售選擇權擬發行股票數量。主承銷商以競價交易方式買入的股票不得賣出。獲授權的主承銷商以競價交易方式購買的發行人股票和要求發行人增發的股票一並存入超額配售選擇權專門賬戶。

對於獲授權的主承銷商使用超額配售募集的資金從二級市場購入股票的，在超額配售選擇權行使期屆滿或者累計購回股票數量達到采用超額配售選擇權發行股票數量限額的5個工作日內，將除購回股票使用的資金及劃轉給發行人增發股票部分的資金（如有）外的剩余資金，向中國證券投資者保護基金有限責任公司交付，納入證券投資者保護基金。

上交所表示，獲授權的主承銷商使用超額配售股票募集的資金申報買入股票的過程進行監控，並對違反上交所業務規則的股票交易、信息披露實施自律監管。涉嫌違法違規的或者存在異常情形的，上交所可以對相關事項進行調查，並上報中國證監會查處。

關註點八：如何明確發行價

《指引》進一步細化了發行定價和配售程序，鼓勵發行人和主承銷商重視中長期投資者報價的理念，並鼓勵向中長期投資者優先配售。

一是在網下詢價方面，明確發行人和主承銷商應當充分重視公募產品、社保基金、養老金、企業年金基金、保險資金和合格境外機構投資者資金等六類對象長期投資理念，鼓勵對這6類產品合理設置具體參與條件，披露這6類產品剔除最高報價部分後剩余報價的中位數和加權平均數，引導其按照科學、獨立、客觀、審慎的原則參與網下詢價。

二是在網下發行配售方面，鼓勵優先向公募產品、社保基金、養老金、企業年金基金和保險資金優先配售。向公募產品、社保基金、養老金、企業年金基金和保險資金外的其他投資者進行分類配售的，還應當保證合格境外機構投資者資金的配售比例不低於其他投資者。

《指引》還明確，初步詢價時，同一網下投資者填報的擬申購價格中，最高價格與最低價格的差額不得超過最低價格的20%。初步詢價結束後，發行人和主承銷商應當剔除擬申購總量中報價最高的部分，剔除部分不得低於所有網下投資者擬申購總量的10%；當擬剔除的最高申報價格部分中的最低價格與確定的發行價格（或者發行價格區間上限）相同時，對該價格的申報可不再剔除，剔除比例可低於10%。剔除部分不得參與網下申購。

初步詢價結束後，發行人和主承銷商應當根據本指引第五十一條規定的各項中位數和加權平均數，並重點參照剔除最高報價部分後公募產品、社保基金、養老金、企業年金基金、保險資金和合格境外機構投資者資金等配售對象剩余報價中位數和加權平均數的孰低值，審慎合理確定發行價格（或者發行價格區間中值）。

關註點九：發行程序明確

《指引》規定，股票發行價格或發行價格區間確定後，發行人和主承銷商應當在T-2日15:30前向上交所提交發行公告或者中止發行公告，並在公告中說明發行人預計發行後總市值是否滿足在招股說明書中明確選擇的市值與財務指標上市標準。

發行人和主承銷商通過累計投標詢價確定發行價格的，應當根據網下投資者為其配售對象賬戶填寫的申購價格和申購數量，審慎合理確定超額配售認購倍數及發行價格。發行人和主承銷商通過累計投標詢價確定發行價格的，應當在T日21:00前向上交所提交發行價格及網上中簽率公告。未按上述規定提交的，應當中止發行。中止發行後，符合《實施辦法》規定的，可重新啟動發行。

對網下投資者進行分類配售的，除符合《實施辦法》規定外，可以根據配售對象的機構類別、產品屬性、承諾持有期限等合理設置具體類別，在發行公告中預先披露，並優先向為滿足不符合科創板投資者適當性要求的投資者投資需求而設立的公募產品配售。發行人向公募產品、社保基金、養老金、企業年金基金和保險資金外的其他投資者進行分類配售的，應當保證合格境外機構投資者資金的配售比例不低於其他投資者。

發行人上市前，發行人股東可以將用於存放首發前股票的證券賬戶指定交易至為發行人提供首次公開發行上市保薦服務的保薦機構。股票上市之日起10個工作日內，主承銷商應當將驗資報告、專項法律意見書、承銷總結報告等文件一並向上交所報備。

來源：券商中國作者：程丹