券商評級：三大指數震蕩 九股迎來掘金良機

　　恒立液壓(601100)：非挖+海外板塊亮眼 無懼行業波動

　　類別：公司 機構：中信建投證券股份有限公司 研究員：呂娟 日期：2021-11-05

　　事件

　　公司披露三季報，前三季度實現營業收入71.83 億元，同比增長34.93%；歸母淨利潤19.86 億元，同比增長34.90%。其中，Q3單季度實現營業收入19.56 億元，同比增長4.73%；歸母淨利潤5.77 億元，同比增長18.71%。

　　簡評

　　業績穩定增長，非挖+海外板塊表現亮眼

　　在第三季度國内工程機械行業同比明顯下滑的背景下，公司第三季收入和利潤實現正增長，前三季度收入和利潤維持高增速，實屬難得，主要原因有二：

　　①非挖領域貢獻增量：公司前三季度挖機油缸、非標油缸、挖機泵閥、非標泵閥收入同比增長分別為20%、40%、27%、90%，非挖産品表現亮眼，前三季度收入佔比約30%，預計2022 年佔比將達到50%，非挖板塊將實現快速增長。

　　②海外市場突破卓有成效：公司前三季度海外收入同比增長42%，高於總體收入增速。公司在日本市場已經為神鋼、久保田、洋馬批量供應，公司和小松的油缸業務推進較快，短期内有望迎來放量；公司北美地區進展喜人，開始為JLG、Genie 批量供應，業務保持快速增長。

　　總體而言，非挖領域拓展和國際化是公司未來戰略重點，助力公司鑄就穩定增長曲綫，不懼周期波動。

　　Q3 盈利能力提升，加碼研發，期間費用率有所上升①利潤率：公司前三季度毛、淨利率分別為42.00%、27.65%，同比分別-0.25、-0.01 pct；Q3 單季度實現毛、淨利率44.61%、29.50%，同比分別+1.62、+3.47 pct，環比分別+3.60、+3.10pct。

　　Q3 毛利率提升主要因為産品結構的變化，毛利率較高的液壓泵閥、非標油缸銷售佔比提升；另外，中、大挖泵閥的銷售佔比提升帶動泵閥毛利率上升。

　　②費用率：公司前三季度期間費用率為10.55%，同比+1.84pct。

　　公司加強成本費用管控，前三季度銷售、管理、財務費用率分別為0.86%、2.47%、0.48%，同比分別-0.89、-0.34、-0.46pct。另外，公司持續加碼研發，前三季度研發費用率為6.73%，同比+3.51pct；研發支出4.83 億元，同比+182.46%。公司積極進行新産品的研發和技術儲備，新産品V30G 係列高壓重載柱塞泵、插裝閥等産品已經開始批量生産，螺紋插裝閥、電比例閥、擺綫馬達等産品處於研發進程中，未來將不斷補齊産品綫，打造通用型液壓件企業。

　　擬定增50 億用於擴産，全方位提升公司實力

　　公司於9 月發佈非公開發行A 股股票預案，擬募集不超過50 億元用於建設恒立墨西哥項目、綫性驅動器項目、恒立國際研發中心項目、通用液壓泵技改項目、超大重型油缸項目五大項目，並補充流動資金，全面提升公司産能和産品綜合研發能力，完善産品體係，加速國際化進程。根據 MarketsandMarkets 數據，2020 年全球液壓件市場規模約2580 億元，預計2025 年市場規模將達到2904 億元，公司將不斷提升自身綜合實力，追趕國際領先水平，獲取更多的市場份額，未來有望成為國際巨頭。

　　投資建議

　　預計2021-2023 年，公司實現營業收入分別為96.17、114.56、134.82 億元，同比分別+22.43%、+19.12%、+17.69%；公司實現歸母淨利潤分別為27.53、33.32、39.75 億元，同比分別+22.17%、+21.00%、+19.30%，對應PE 分別為40.18、33.20、27.83 倍，維持“增持”評級。

　　風險提示

　　挖機銷量大幅下滑；非挖和國際業務推進不及預期

　　金辰股份(603396)：Q3盈利能力修復上行 期待異質結設備驗證結果

　　類別：公司 機構：中信建投證券股份有限公司 研究員：呂娟 日期：2021-11-05

　　事件

　　公司2021 年前三季度實現營業收入10.54 億元，同比增長33.41%；實現歸母淨利潤7,850.15 萬元，同比增長21.70%。其中，第三季度實現營業收入3.48 億元，同比增長3.56%；實現歸母淨利潤2,491.18 萬元，同比增長11.60%

　　簡評

　　Q3 毛、淨利率均修復上行，後者受期間費用率影響上行幅度較小Q3 單季度公司實現毛利率32.11%，同比提升4.97 個pct，環比提升4.29 個pct；實現淨利率8.28%，同比提升1.25 個pct，環比提升1.38 個pct。毛、淨利率同環比均修復上行，淨利率提升幅度較低，主要因為Q3 期間費用率同環比分別提升3.95、5.09 個pct，其中，銷售、管理、研發、財務費用率分別為4.57%、7.54%、7.31%、0.33%，同比分別變化+1.00、+3.39、-0.22、-0.22 個pct，環比分別變化+2.10、+1.88、1.79、-0.68 個pct。相較於毛利率，淨利率提升幅度較低的另一個原因為，前三季度信用減值損失3,364.48 萬元，上年同期為675.76 萬元，同比增加2,688.72 萬元，主要由於隨著收入規模的增加，長賬齡應收賬款略有增長。

　　異質結電池設備：産品在頭部客戶端驗證，期待最新數據與瑞士H2GEMINI 公司積極合作，專注研發應用於HJT 技術的新型PECVD 工藝與設備。公司與晉能科技攜手，2021 年6 月首台由公司自主研發的HJT 電池PECVD 運抵晉能科技，設備測試情況有望在近期公佈。

　　TOPCon 電池設備：合作客戶進入中試綫驗證階段公司與中科院寧波材料所展開戰略合作，經過兩年多的共同研發，通過選用管式PECVD 實現TOPCon“超薄氧化矽”+“原位摻雜非晶矽”的制備。TOPCon 與現有PERC+設備具備良好的兼容性，公司與國内多家頭部電池企業合作，導入TOPCon 電池管式PECVD“設備+工藝”技術，其中，(a)與晶澳的合作已經進入中試提效階段；(b)與東方日升取得合作，實現平均效率大於24%，同時助其推出最新高功率高效N 型TOPCon 組件；(c)與晶科合作，引入公司PECVD 技術用於TOPCon 電池的研發。

　　投資建議：就組件主業而言，1GW 組件設備目前總額6000-7000 萬，其中流水綫價值量佔比40%+，層壓機價值量佔比25%；公司在層壓機市佔率6 成，流水綫市佔率3 成。2020 年，公司新簽訂單14.09 億元(含稅)，同比增長49.42%，保證2021 年業績增長。展望未來兩年，基於：1)組件端自身受益行業裝機量增長，需求量增長；2)組件端尺寸提升(從166 等邁向210)帶來設備更新；3)組件端設備自動化率提升、降低人工、降低能耗、減少面積等趨勢明顯，帶來設備持續更新升級，判斷公司組件設備新簽訂單仍將保持20%左右復合增長；就電池片設備而言，目前公司電注入等産品競爭力相當不錯，但目前整體價值量偏小。展望未來，最核心還是看公司在N 型HJT/TOPcon 電池核心鍍膜設備裡的發展。就HJT 的PECVD 而言，我們認為公司已經切到這個賽道内，並且已經拿到頭部客戶訂單，未來有希望分享行業成長大趨勢的蛋糕；而TOPcon 在中期内也會和HJT 並行發展，公司的TOPcon 管式PECVD 已經拿到晶澳、晶科、東方日升的認可，在行業裡面已經佔據一席之地，發展值得期待。

　　綜上，判斷公司2021-2023 年收入分別為14.79、19.12、22.91 億元，歸母淨利潤分別為1.09、1.61、2.18 億元，同比分別增長31.7%、47.9%、35.8%，EPS 分別為0.94 元、1.39 元、1.88 元，對應2021-2023 年PE 分別為151.4X、102.4X、75.4X。維持“買入”評級。

　　航發動力(600893)：航發景氣度順暢傳導 業績釋放可期

　　類別：公司 機構：華西證券股份有限公司 研究員：陸洲 日期：2021-11-05

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　　公司發佈2021 年第三季度報告，前三季度實現營業收入183.43 億元，同比增長18.59%；歸母淨利潤7.83 億元，同比增長23.58%；單三季度實現營業收入82.59 億元，同比增長31.64%；歸母淨利潤3.22 億元，同比增長42.91%。

　　分析判斷：

　　歷史最好三季報，Q4 業績釋放可期。公司Q3 單季度實現營業收入82.59 億元，同比增長31.64%；歸母淨利潤3.22 億元，同比增長42.91%；扣非歸母淨利潤2.81 億元，同比增長26.08%，為歷史最好三季報。考慮到前三季度距離全年交付任務尚有差距，以及下遊主機廠前低後高的季節性規律，四季度有望迎來集中交付，業績也有望在四季度較好釋放。

　　毛利率企穩築底，有望迎來改善拐點。前三季度毛利率14.44%，同比下滑1.32pct，主要原因是新産品佔比提升。前三季度研發費用3.63 億元，同比增長80.99%，主要原因是自籌項目的研制任務增加，其中不乏針對新型號工藝提升的研發投入，這些投入有助於公司産品成熟度快速提升。此外，當前維修業務的收入佔比僅20%左右，隨著航空發動機保有量規模的持續擴大，維修業務的收入佔比有望提升。産品成熟度提升、維修業務佔比提升、規模效應逐漸凸顯等因素，都將有助於公司毛利率改善。

　　激活航發産業鏈，培育戰略供應商。截至三季度末，公司合同負債229.58 億元，較年初增長718.32%，主要原因是收到客戶預付款增加。經營活動産生的現金流量淨額87.60 億元，同比增長195.55%，現金流充裕之後，為激活産業鏈企業備産備貨積極性，公司向上遊配套單位支付29.88 億元預付款，較年初增長493.37%。公司有望借鑒GE 航空、羅羅等國外先進航空發動機制造企業的成功模式，採用共建産業園區、成立合資公司等方式培育供應商，重點掌握核心工藝和關鍵環節，將非核心關鍵環節外協給供應商。通過培育戰略供應商，既可以保障供應鏈的穩定性，又可以利用民營企業的靈活機制降低成本，促進航空發動機産業健康有序發展，上遊景氣度也有望加速向下遊傳導，主機廠業績釋放可期。

　　國産戰機發動機已基本實現自主保障。第十三屆中國航展上，殲-20 總設計師楊偉、運-20 總設計師唐長紅分別表示殲-20、運-20 等國産戰機已裝備國産發動機。至此，除部分教練機小推力發動機、部分民用直升機發動機、商用飛機發動機等外，我國軍用飛機發動機均已實現自主保障。隨著新一代軍用飛機升級換代放量，航空發動機需求旺盛。從供應端看，公司三代中等推力航空發動機生産綫已通過竣工驗收，國内首條大涵道比渦扇發動機脈動裝配生産綫也已建成，總體來看，“三代機工藝不斷趨於成熟，四代機關鍵技術能力大幅提升，五代機預研技術持續突破瓶頸”，公司在“生産一代、研制一代、預研一代”的可持續發展軌道上穩步前進。

　　軍用航空發動機産業大爆發，龍頭企業核心受益。公司是我國軍用航空發動機唯一總裝上市公司，具備小推力、中等推力、大推力全係列，渦噴、渦扇、渦軸、渦槳、活塞全種類航空發動機研制生産能力。

　　航空發動機研發周期長，技術壁壘高，短期不存在潛在進入者和替代品；公司産品處於整個航空産業鏈瓶頸環節，話語權大，對供應商和購買者議價能力強；公司是國内軍用航空發動機龍頭，壟斷性和稀缺性顯著，競爭格局好。

　　軍用航空産業高景氣帶來航發需求的高確定性。一方面，我國軍用飛機整體處於加速列裝新機型、加速換裝老機型的更新換代大周期，軍機保有量和先進軍機佔比將顯著提升，作為軍機核心配套，航空發動機有著確定性需求；另一方面，近年來演習訓練、日常巡邏的頻次以及參與的軍機數量明顯增多，存量軍機換發周期縮短，航空發動機半消耗品屬性顯現。

　　投資建議：

　　航空發動機具有高投入、高門檻、高回報、長周期等特點，長期以來是制約我國航空裝備發展的瓶頸，自主可控需求尤為迫切。公司作為國産軍用航空發動機龍頭企業，處於核心優勢地位，具有稀缺性、壟斷性，業績增長確定性強。維持盈利預測不變，預計公司2021-2023 年實現營收383.12/497.19/638.01億元，歸母淨利潤14.97/19.75/26.52 億元，EPS 為0.56/0.74/1.00 元，對應2021 年11 月3 日59.01 元/股收盤價，PE 分別為105.08/79.63/59.31 倍，維持買入評級。

　　風險提示：

　　産能釋放進度不及預期，産品成熟度不及預期。

　　妙可藍多(600882)：Q3諸多特殊因素 常溫新品勢頭可期

　　類別：公司 機構：太平洋證券股份有限公司 研究員：蔡雪昱/申文雯/黃付生 日期：2021-11-05

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　　2021 年前三季度公司實現營業收入31.44 億元(+67.6%)；歸母淨利潤1.43 億元(+171.3%)；扣非歸母淨利潤1.43 億元(+262.5%)。

　　21Q3 實現營業收入10.77 億元(+35.9%)；歸母淨利潤0.32 億元(+52.8%)；扣非歸母淨利潤0.32 億元(+56.9%)。

　　短期因素影響奶酪收入放緩：分産品類別看，2021 年前三季度公司奶酪、液態奶、貿易收入分別為22.82 億元(+69.9%)、3.19 億元(+4.7%)、5.38 億元(+136.8%)。Q3 奶酪、液態奶、貿易收入分別為7.60 億元(+38.6%)、1.06 億元(+2.6%)、2.10 億元(+48.7%)。奶酪增速較上半年放緩，主要受Q3 限電停産及疫情對餐飲端産品的影響，Q4常溫奶酪確認收入將助力恢復高增長。貿易業務大幅增長主要係公司上半年起開始優化貿易業務品類結構，提升奶酪和黃油類業務佔比的提升，未來2 年内，蒙牛將會把奶酪及相關原材料貿易的奶酪業務注入妙可，屆時將實現協同、擴大公司規模。

　　季度末合同負債1.42 億元，環比+0.87 億元(+159.3%)，同比+0.77億元(119.5%)、大幅上漲，顯示渠道對於常溫産品的看好；應收票據及應收賬款1.04 億元、環比-0.09 億元、同比-0.27 億元、有所下降。銷售收現12.80 億(+44.6%)，經營淨現金流0.71 億元(+41.4%)。

　　報表質量健康。

　　短期結構、常溫奶酪棒費用前置等影響淨利率表現，同比仍有穩健提升：前三季度毛利率37.8%(+0.2pct)，因奶酪棒産品採用進口再制幹酪、價格長期鎖定，因此毛利率受奶價影響較小；且受會計準則運輸費的調整影響，實際毛利率增幅更高。銷售費用率24.4%(-3.3pct)、主要係公司銷售規模擴大；管理費用率7.4%(+2.5pct)；財務費用率-0.5%(-1.7pct)；毛銷差13.4%(+3.5pct)。淨利率4.6%(+1.7pct)，淨利率提升主要係規模效應導致銷售費用率下滑。公司Q3 毛利率34.1%(-2.4pct)、若還原回運費影響，估計毛利率穩中略升，毛利率同口徑漲幅收窄，估計主要係毛利較低的貿易業務佔比上升、高毛利率産品短期因素增速放緩等因素，常溫奶酪棒産品前置費用確認(運費等)、但尚在預收款未確認收入也有所影響。銷售費用率24.4%(-3.1pct)；管理費用率8.7%(+3.1pct)；財務費用率-1.8% (-2.6pct)；毛銷差9.7%(+0.7pct)。淨利率2.9%(+0.7pct)。

　　盈利預測： 未來隨著奶酪棒市場的擴容，低溫奶酪棒産品預計將持續增長，新推出的常溫奶酪棒，可鋪設的渠道網點空間大，産品屬性上突破了更多的消費場景、擴大了消費群體。以奶酪棒為切入點，看好公司未來持續創新，打造更多的奶酪相關的營養健康食品。此外大股東蒙牛將公司作為奶酪業務的運營平台，助力妙可藍多的業績持續增長。我們預計2021-2023 年收入增速58.48%、44.29%、26.14%，歸母淨利潤增速分別為423.12%、104.61%、48.57%。給予一年目標價65 元，對應明年PE 53 倍，“買入”評級。

　　風險提示：行業競爭加劇、宏觀經濟發生較大的波動、食品安全等。

　　今世緣(603369)：結構升級延續 股權激勵可期

　　類別：公司 機構：太平洋證券股份有限公司 研究員：蔡雪昱/李鑫鑫/黃付生 日期：2021-11-05

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　　今世緣發佈2021 三季報，前三季度實現營業收入、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤分別為53.33 億、16.99 億、17.02 億元，同比增長27.18%、29.33%、30.70%，其中Q3 實現營收、歸母淨利潤、歸母扣非淨利潤分別為14.82 億、3.64 億、3.69 億元，分別同比增長15.76%、23.82%、28.72%。

　　公司發佈回購公告，公司擬使用不超過5.18 億元(含)的自有資金，回購股份660 萬股到770 萬股，佔公司回購前總股本的0.53%-0.61%，回購價格不超過67.27 元/股(含)，回購擬用於股權激勵。

　　核心觀點：

　　報表分析：報表質量良好，預收處於歷史同期較高水平。Q3 現金回款19.59 億，同比+12.49%，略低於收入增速，應收賬款及票據0.61 億元，同比+16.41%環比+9.08%，合同負債+其他流動負債9.73 億元，同比增加3.39 億元，環比增加2.41 億元，處於歷史同期較高水平，報表質量較好。

　　收入分析：産品結構持續升級，省内放緩省外加速。前三季度公司實現營收53.33 億，同比+32.20%(Q1：+35.35%；Q2：+27.32%；Q3：15.76%)。

　　1)産品：前三季度300 元以上特A+類35.41 億/yoy+38%、特A 類13.64億/yoy+14%，特A+類産品同比提升5.46pct 至66.60%。Q3 來看特A+類、特A 類繼續增長，其中特A+類增長16.35%、特A 類增長17.69%增速略有放緩，A 類、B 類、C 類增速均由負轉正，Q3僅有D 類和其他繼續下滑。2)市場：Q3 省外1.04 億/yoy+24%、省内413.8 億/+15%，省内增速放緩省外加速，其中蘇南大區、淮海大區繼續放量，增速繼續領先，分別同比+24%、+37%，南京大區增速唯一下滑1.6%、與7、8月疫情有關。3)渠道：前三季度經銷商數量為948 家，與今年年初持平，Q3 較Q2 減少83 家，其中省内減少13 家，省外減少70 家。

　　利潤分析：産品結構升級，毛利率大幅上行。前三季度毛利率72.78%，同比+1.09pct，其中Q3 毛利率78.48%，同比+1.7pct，主要原因是1)産品結構提升帶來毛利率提升；2)會計準則調整，運輸費用計入成本；3)會計準則調整，促銷返利不再計入費用、直接沖減收入，後兩個因 素還原後毛利率同口徑提升更高。Q3 期間費用率22%，同比-6.93pct，其中銷售費用率18.42%，同比-6.26pct，一方面是會計準則變更影響，再一方面是去年費用投放較高造成高基數，淨利率24.56%，同比+1.60pct，主要來自産品結構調整。

　　21 年展望： 四大戰役全面打響，全年收入目標沖擊上限、利潤上限實現無虞。2021 年營收目標59 億元左右，爭取66 億元，對應增速為15%和30%，淨利潤目標18 億爭取19 億，考慮到前三季度增速，Q4收入、淨利潤增速分別為36.5%/-21%(上限)、-39%/-60%(下限)，我們認為今年利潤上限目標實現無虞，收入介於目標中間位置。公司今年全面打響“四大戰役”，産品、品牌、渠道齊發力。我們認為公司Q3 在疫情下依舊表現良好，彰顯了公司良好的品牌力和渠道能力，在次高端持續擴容的大背景下，公司有望從中受益。

　　中長期展望：十四五規劃逐步落地，股權激勵有望推出，看好公司長遠發展。公司規劃2025 年努力實現營收百億，爭取150 億元，對應年化增速為15%和25%，對未來五年公司戰略清晰，即側重V 係K 係發展、省外佔比大幅提升。一方面，公司針對V 係進行組織架構改革，預計有望帶動V 係發展進一步打開高端化格局。另一方面，國緣四開升級提檔，帶動K 發展。此外，公司發佈回購公告，預計股權激勵有望推出，公司活力有望進一步釋放。

　　盈利預測：短期來看，公司四開産品升級換代，卡位500 元次高端價位帶，有望受益於省内消費升級。長期看，公司産品結構持續提升，V係戰略重新部署、K 係升級提檔，全國化佈局不斷推進，同時隨著股權激勵的逐步落地，公司活力有望進一步釋放。我們預測公司2021-2023 年的收入增速分別為26%、20%、18%；淨利潤增速分別為29%、24%、19%，EPS 分別為1.61、1.99、2.36 元/股。綜合白酒行業當前估值、考慮到區域龍頭特徵，我們按照2022 年業績給30 倍PE、一年目標價60 元，維持公司“買入”評級。

　　風險提示：省内競爭加劇，公司出現重大管理瑕疵；宏觀經濟發生較大的波動，白酒消費有大幅下滑等。

　　丸美股份(603983)：收入承壓 成本費用增長致Q3轉虧

　　類別：公司 機構：國元證券股份有限公司 研究員：李典 日期：2021-11-05

　　事件：

　　公司發佈2021 年三季報。

　　報告要點：

　　收入承壓，産品配贈力度加大+費用投放大幅增加導致Q3 轉虧前三季度，公司實現營業收入11.38 億元，同比增長0.04%，歸母淨利潤1.42 億元，同比下降57.98%。單Q3 公司營收2.64 億，同比下降23.19%，歸母淨虧損0.47 億，同比下降167.51%。前三季度公司毛利率62.49%，同比下降4.95Pct.，單Q3 毛利率57.28%，主要係直播配贈力度加大所致；銷售費用率42.50%，同比提升9.46Pct.，單Q3 銷售費用率達到63.72%，主要係綫上流量成本、紅人成本等各項費用大幅上升所致；管理費用率6.07%，同比提升1.30Pct.，單Q3 管理費用率達到10.18%，主要係團隊擴張、人工上漲等因素所致。前三季度淨利率12.02%，同比下降17.69Pct.。

　　1-9 月主品牌丸美同比持平，彩妝品牌戀火受爆品推動增速較快收入層面，前三季度主品牌丸美營收約10.7 億，同比持平，佔比94%。Q3春紀品牌轉正增長，戀火品牌得益於“看不見的粉底液”成為爆品，同比增長167%。分品類看，前三季度眼部類/護膚類/潔膚類産品收入3.3/6.8/1.1億元，同比增速-19%/+14%/-12%，銷量同比增速-16%/-3%/-5%，平均售價同比變動-4%/17%/-8%。分渠道看，前三季度綫上/綫下收入約6.7/4.7 億元，同比增速8%/-10%。綫上方面，綫上直營(含天貓、抖快)同增90%+，抖快渠道收入1.8 億元，但由於綫上競爭加劇、流量成本趨高，直播業務增收不增利，同時影響了原有電商平台銷售目標的達成，綫上分銷有所下滑。

　　綫下方面，百貨/美容院/CS 渠道增速22%/17%/-27%，其中百貨渠道恢復性增長，美容院渠道增長穩健，CS 渠道恢復緩慢，受多地零星疫情反復影響，持續承壓。

　　投資建議與盈利預測

　　公司是少數主品牌定位中高端的國産化妝品公司，去年以來公司推進渠道轉型，發展綫上直營，成本費用大幅增加導致利潤階段性下滑，後續伴隨新模式逐漸成熟，盈利能力有望改善。預計2021-2023 年歸母淨利潤2.57/3.14/3.56 億元，EPS 為0.64/0.78/0.89 元，對應PE 為49/40/35x，下調至“增持”評級。

　　風險提示

　　品牌市場競爭加劇，行業景氣度下降，新品牌孵化不達預期。

　　海信家電(000921)：外銷高增長 盈利水平短期承壓

　　類別：公司 機構：首創證券股份有限公司 研究員：陳夢 日期：2021-11-05

　　事件：公司發 佈2021年三季報，2021年前三季度實現營業收入500.67億元，同比+43.6%；歸母淨利潤9.26 億元，同比-7.56%；若剔除並表三電控股影響，公司前三季度營收同比+30%，歸母淨利潤同比+6%。

　　點評：

　　Q3 業績符合預期，外銷高增長。剔除三電並表影響，公司前三季度業績優異，主要原因一方面來自並表子公司海信日立經營態勢良好，前三季度海信日立營業收入及淨利潤同比增幅均超30%，增厚公司空調業務利潤；另一方面受益於前三季度公司出口收入同比大幅+58.6%，海外業務成為公司業績增長的主要驅動力。分季度來看，公司2021 Q3 單季實現營收176.43 億元，同比+28.04%，歸母淨利潤3.11 億元，同比-37.66%，Q3 單季公司歸母淨利潤增速有所下滑主要係三電並表疊加去年同期基數過大影響。公司有望借助作為2022 年卡塔爾世界杯官方贊助商的契機，實現全球品牌力再提升。

　　盈利水平承壓， Q3 毛利率環比改善。2021 年前三季度公司毛利率同比-2.48pct 至21.18%，淨利率同比-1.16pct 至4.07%。公司利潤率下降一方面受原材料和海運成本上漲影響，另一方面為進一步實現家電智能化，公司研發投入增大，2021 年前三季度研發費用率同比+0.16pct 至2.73%。分季度來看，公司單Q3 毛利率為1.63%，同比-3.09pct，環比+0.53pct，降本增效措施助力公司毛利率環比改善。未來伴隨原材料價格趨穩以及公司産品結構的持續優化，公司利潤率有望回升。

　　短期現金流承壓，經營效率保持穩定。2021 年前三季度公司經營現金流淨額34.94 億元，受三電並表影響同比-14.96%。經營效率方面，應收賬款周轉天數由去年同期的35.03 天增加5.53 天至40.55 天，存貨周轉天數由去年同期的34.36 天增加2.23 天至36.6 天，貨款周轉能力穩定。

　　投資建議：外延業務擴大公司成長邊界，首次覆蓋，給予“增持”評級。

　　為迎合快速發展的新能源汽車行業需求，公司不斷深入汽車空調壓縮機及綜合熱管理領域，未來伴隨公司與三電控股協同優勢進一步加強，公司業績有望持續提升。我們預計公司2021-2023 年歸母淨利潤分別為14.4/16.3/18.6 億元，對應當前市值PE 分別為11/10/9 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。

　　風險提示：渠道改革不及預期，國内疫情反復，原料價格上漲等。

　　海爾智家(600690)：業績表現優異 市場份額持續提升

　　類別：公司 機構：首創證券股份有限公司 研究員：陳夢 日期：2021-11-05

　　事件 ：公司發 佈2021年三季報，2021年前三季度實現營業收入1699.64億元，同比+10.07%；歸母淨利潤99.35 億元，同比+57.68%，若剔除卡奧斯業務剝離影響，2021 年前三季度公司收入和歸母淨利潤分別同比+20.4%/60.2%。

　　點評：

　　公司業績表現優異，空冰洗産品市場份額提升。2021Q3 單季公司實現營收583.45 億元，同比-0.58%，歸母淨利潤30.82 億元，同比-12.43%，若剔除卡奧斯業務影響，單Q3 公司收入和歸母淨利潤分別同比+9.2%/+14.6%，公司業績表現優異。分品類看，據中怡康數據，2021年前三季度公司冰箱綫上、綫下零售額份額分別同比+3.6pct/+2.1pct 至38.7%/41.4%；洗衣機綫上、綫下零售額份額分別同比+1.1pct/+3.1pct至40.5%/43.6%；公司家用空調綫上、綫下零售額份額分別同比+2.4pct/+2.5pct 至13.6%/17.0%，公司主營業務空冰洗品類在前三季度市場份額均持續提升。分區域看，2021 年前三季度，公司内銷收入同比+24.3%(剔除卡奧斯業務影響)；海外收入同比+16.8%，海外業務持續快速增長，其中、美洲、歐洲、澳新、日本與東南亞各區域業績亮眼。

　　降本增效效果顯著，公司利潤率水平提高。2021 年前三季度公司毛利率為30.2%，同比+2.2pct。公司毛利率提升一方面來自於在國内市場公司通過加速卡薩帝收入增長、精簡SKU 提升制造效率等措施對沖部分原材料漲價影響；另一方面，公司在海外市場也通過優化産品結構與供應鏈佈局等方式有效對沖成本壓力。剔除卡奧斯業務影響，2021 年前三季度公司銷售、管理、研發、財務費用率分別同比-1.1pct/-0.6pct/+0.5pct/-0.6pct 至15.4%/4.4%/3.7%/0.2%，在降本增效的積極調控下，2021 年前三季度公司淨利率同比+0.73pct 至5.92%。

　　投資建議：智能化、數字化變革成效逐步釋放，維持“買入”評級。公司在堅持提升産品力的同時，不斷加速物聯網智慧家庭戰略轉型，聚焦高端品牌，通過全球化業務協同實現海内外市場的快速發展，未來伴隨全流程數字化變革落地，公司業績有望持續提升。我們維持公司盈利預測，預計公司2021-2023 年歸母淨利潤分別為126/151/169 億元，對應當前市值PE 分別為20/17/15 倍，維持“買入”評級。

　　風險提示：渠道改革不及預期，國内疫情反復，原料價格上漲等。

　　永創智能(603901)：盈利能力提升 高端包裝設備進口替代空間廣闊

　　類別：公司 機構：首創證券股份有限公司 研究員：曲小溪/黃怡文 日期：2021-11-05

　　永e_創Su智mm能ar發y]佈 三季報，2021 年前三季度營業收入19.81 億元，同比+45.07%；歸屬於上市公司股東的淨利潤2.18 億元，同比+60.23%；歸屬於上市公司股東的扣非淨利潤2.10 億元，同比+89.37%。基本每股收益為0.50 元，同比+61%。

　　産品結構調整+規模效益顯現，利潤率提升：公司第三季度實現營業收入7.40 億元，同比+24.9%；歸屬於上市公司股東的淨利潤8494 萬元，同比+69.8%。2021 前三季度毛利率32.8%，同比-0.4%；淨利率10.9%，同比+0.8%。Q3 毛利率32.6%，同比+0.91%、環比-1.38%；淨利率11.5%，同比+2.9%、環比+0.3%。2021 前三季度銷售、管理、研發和財務費用率分別為7.07%/5.57%/5.39%/0.85%，期間費用率為18.87%，同比-2.76%。

　　公司乳品生産綫比重上升帶動整體利潤率提升，前期研發投入與精益化生産效益顯現，預期未來盈利能力仍有提升空間。

　　液態包裝設備領域深入佈局，募投項目釋放産能：2020 年公司標準單機設備銷售收入8.1 億元、毛利率29.6%；智能包裝生産綫銷售收入7.2 億元、毛利率33.6%。智能包裝生産綫業務近年來持續增長，已接近標準單機設備銷售規模、毛利率優勢顯著。公司智能包裝生産綫下遊目前主要應用於低溫奶、啤酒等，同時積極研發完善應用於乳品、飲料等不同細分市場的無菌灌裝係統。收購湖南博雅，拓展白酒前道灌裝；收購浙江龍文，産品延伸至金屬包裝罐的制造設備。公司在液態包裝設備領域深入佈局，並在國内包裝設備市場開始替代進口設備。隨著定增與可轉債募投項目建成投産，公司産能將得到大幅提升，有力支撐未來業績增長。

　　投資建議：預計公司2021-2023 年歸母淨利潤分別為2.81/3.98/5.22億元，當前股價對應PE 為23.4/16.5/12.6 倍。高端包裝設備市場進口替代空間廣闊，公司是國内智能包裝設備龍頭、增速保持行業領先，首次覆蓋，給予“增持”評級。

　　風險提示：原材料價格大幅波動的風險；市場競爭加劇、毛利率下降的風險；海外疫情反復影響出口業務的風險。

〖 證券之星數據 〗

本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。