新經濟風雲錄|蘋果與沙特阿美，誰能笑到最後？

原創

一個挖掘過去，一個售賣未來。

沙特阿美和蘋果（AAPL.US），代表了時間的兩極。

沙特阿美的主要產品是可能經歷了上萬年演變的化石燃料，是當今世界最重要的動力燃料，該公司貫穿了從上遊勘探開採到下遊煉油銷售的所有環節，但這些燃料總有枯竭的一天。

蘋果的主要產品是配置最先進芯片的電子產品，代表的是最時新的消費電子潮流和服務形態，以及消費者對於創新科技消費品的期望，而人類的創意有無限可能。

最近，由於OPEC未根據實際需求的回升修訂產量限制，加上地緣局勢的影響，油價大漲，也帶動在利雅得交易所上市的沙特阿美股價大漲，見下圖。

按2022年5月11日收市價45.95沙特里亞爾（SAR）計算，沙特阿美的市值為9.19萬億SAR，約合2.449萬億美元。

與此同時，在美國加息和縮減買債規模的預期下，在寬松時期屢創新高的美股終於走下神壇，三大主要指數大幅下跌，其中美股市場市值最高的蘋果，股價也從高位持續回落。

2022年5月11日，納斯達克上市的蘋果股價大跌5.18%，收報146.50美元，市值降至2.39萬億美元，在一夜間蒸發逾1300億美元，差不多相當於一個招商銀行（600036.SH, 03968.HK）。於是被身價2.449萬億美元的沙特阿美迎頭趕上。

蘋果VS.沙特阿美，誰更賺錢？

蘋果主要向全球消費者提供iPhone、Mac、iPad、其他可穿戴裝備和家居配件等消費電子產品，並以此為基礎提供相關的服務。

截至2022年3月末止的12個月，硬件產品佔了蘋果總收入的80.54%，其中iPhone的收入佔比達到51.98%。

儘管服務收入佔比不足兩成，卻貢獻了顯著的利潤，毛利率幾乎是硬件產品的兩倍。截至2022年3月末止的12個月，服務毛利佔了蘋果合計毛利的32.05%。

從長遠前景來看，隨著蘋果硬件產品的滲透逐步提升，其利潤較高的服務收入佔比有望進一步增加，從而提升其整體利潤率。

沙特阿美是沙特王國在資本市場上市的重要石油資產組合，其背後的大股東是沙特阿拉伯，東方最有錢的王子穆罕默德·本·薩勒曼王儲，對於沙特阿美的未來無疑最具話語權。

沙特阿美的業務覆蓋從開採到銷售的各個環節，上遊開採業務和下遊的煉油及銷售業務，貢獻佔比基本上為五五對開。

2021年，得益於油價大漲，全年平均已實現原油價格上漲73.65%，至70.5美元/桶，沙特阿美的上遊業務收入同比增長59.64%，至6560.7億SAR，佔其總收入的48.71%；下遊業務收入按年增長93.76%，至6893.8億SAR，佔了總收入的51.18%。

筆者將財政年度截止日期為9月末的蘋果數據進行調整，以便與年度截止日期為12月末的沙特阿美進行比較。

見下圖，在油價下挫的2020年，沙特阿美降低產量，所以收入銳減，被蘋果趕上。

值得注意的是，沙特阿美於2021年的實際原油交付量還要低於2020年，但由於油價大漲，收入規模創下2019年上市以來新高，重新趕上收入同樣大幅增長的蘋果。

從盈利能力來看，沙特阿美的開採成本遠低於北美的頁岩油開採，加之沙特能夠通過OPEC+施加其作為全球原油主要供應商的影響力，利用產量控制而具有一定的議價力，能保持利潤水平。

截至2021年12月末的12個月，沙特阿美的經營利潤率達到51.40%，而蘋果為30.90%；純利率方面，沙特阿美為27.46%，蘋果為26.58%，顯示這兩大市值巨頭於2021年的盈利能力相差不遠。

筆者按照沙特阿美的方式估算出蘋果截至2022年3月末止12個月的已動用資本回報率（ROACE），或達到43.12%，而沙特阿美的2021年已動用資本回報率（ROACE）為24.41%。

一家上市公司的資金來源包括三個方面：1）利潤結餘，包含在剩餘資本中，屬於股本的一項；2）貸款；以及3）股東投入，包含在股本中。

已動用資本回報率（ROACE）這一指標反映了上市公司投入的資本（包括附息貸款和股本）在特定一年可產生的回報。

從上表的比較數字可得到，沙特阿美每一元投入可獲得0.24元的回報，而蘋果的回報則高達0.43元，顯然蘋果為出資人（包括債權人和股東）所帶來的收益要高得多。

由收入規模到純利規模，沙特阿美和蘋果均旗鼓相當，為何來到資本回報上會有如此大的差異？

盈利模式與各自優勢

沙特阿美佔了OPEC原油產量的三成以上，佔了全球原油產量的13%以上，作為最重要的供應商之一，該公司對油價有一定的影響力，可以通過調節供應量、利用供求關係的不平衡來獲取定價優勢，從而保障其盈利能力。

蘋果的資本回報率優勢則在於它善於從供應商處取得槓桿。從其財報不難發現，蘋果對財務資源的善用已達登峰造極之境。

截至2022年3月26日，蘋果的資產總值為3506.62億美元，總負債為2832.63億美元，股本只有673.99億美元。換言之，股東——如「股神」巴菲特，每1美元的投入支撐著5.2美元的資產，槓桿率高達5.2倍。從下圖可見，其市淨率極高。

再來看資產構成，蘋果的現金、短期投資以及長期投資總值達1927.3億美元，佔總資產的54.96%。也就是說，有超過一半的資產是可以產生利息的投資。

再來看負債端，蘋果的附息債務為1724.13億美元，相當於總資產的49.17%，由此可見，從規模上看，現金加投資足以輕松幫蘋果償還債務。

既然股本規模較小，附息債務又能由其現金及投資抵消，那蘋果的運營資金主要從哪里來？應付款——這可不用支付利息。

截至2022年3月末，蘋果的應付款為526.82億美元，佔了總資產的15%，相較而言，短期應收款只有208.15億美元。

由於蘋果的產品基本上直面終端消費者，回款週期較短，而作為全球非常重要的蘋果產業鏈頂端，其對供應商的議價力為其取得驚人的財務優勢，能夠通過延長付款期而提升經營靈活度。正是蘋果能夠用較小的資本撬動起巨額資產的秘訣——用借來的資金賺取利息，用供應商提供的信用來進行運營，將財務資源的使用推向極致。

誰的增長更具可持續性？

當前的局勢，成就了沙特阿美的強勢。美國通脹高企，加上石化燃料供不應求，令資金流向與黃金一樣有對抗通脹功效的石油（通脹越高，油價越高），所以油價持續攀升。

另一方面，加息導致獲利資金流出估值偏高的科技股，這是蘋果勢頭減弱的原因。

短期來看，加息、通脹仍是會持續的因素，這兩大市值巨頭的爭持仍將繼續。但長遠來看，蘋果應能笑到最後。

從以上的分析可以看出，蘋果的增長無疑更具可持續性，因為它依靠自己的科技創新提升產品和服務價值，從而賺取合理回報。

沙特阿美的主要收入及利潤來源是石化資源，對地球一次性能源會枯竭的擔憂，已經促使大家想辦法轉向可持續資源。近期的地緣局勢更堅定了主要能源消耗市場（尤其歐洲）轉用新能源的決心，石化資源的市場終有枯竭的一天，沙特阿美當前的優勢在未來可能會成為阻礙其突破的劣勢。

沙特阿美正努力多元化業務，尤其聚焦於新能源發展，以降低業務過分集中的風險，雖然皇冠會掉，沙特阿美還是需要低頭找尋新的路徑，以應對未來的生存危機。在油價見頂回落之後，其市值巅峰或難以維持。