【中信證券】“穩增長”政策將加快推進，以對沖聚集性疫情給製造業帶來的全面衝擊

近期國內多地出現聚集性疫情，對製造業生產經營活動造成全面衝擊：一是局部地區面臨停產減產，生產指數結束4個月的擴張，跌入收縮區間；二是供需迴圈放緩，市場需求進一步下探；三是道路交通的運輸效率明顯下降，配送交貨時間變慢。值得注意的是，在這種背景下，小型企業PMI“逆勢回升”，顯然並不反映其景氣改善，而可能是提示目前仍存續經營的小型企業，進一步收縮的空間極為有限。疫情對非製造業領域也有明顯衝擊，非製造業商務活動指數回落3.2個百分點至48.4%，本月也是2020年3月份後，製造業和非製造業PMI首次同時回落至收縮區間。在這樣的背景下，3月29日國務院常務會議指出，要“堅定信心，咬定目標不放鬆”，並部署用好政府債券擴大有效投資、促進補短板增後勁和經濟穩定增長等政策措施，我們預計基建投資作為穩增長的重要抓手，將被放在更加突出的位置。

2022年3月，中國製造業採購經理指數（製造業PMI）為49.5%，較上個月回落0.7個百分點；中國非製造業商務活動指數（非製造業PMI）為48.4%，較上個月回落3.2個百分點。

近期國內多地出現聚集性疫情，對製造業生產經營活動造成全面衝擊。
3月份以來，國內多地出現了聚集性疫情，根據3月29日國家衛健委通報，目前本土案例涉及省份24個，14天內含本土病例的省份有26個。因此，雖然1-2月經濟出現了暖意，但3月疫情使一季度經濟明顯偏弱，或將拖累一季度經濟增速下行0.5~1.0個百分點左右。本月的PMI結束了連續4個月的擴張趨勢，較前值回落0.7個百分點至49.5%，也體現了製造業的生產經營活動受到了全面衝擊，具體表現在以下幾個方面：

一是局部地區面臨臨時減產、停產，生產指數跌入收縮區間。從此前幾輪影響範圍較大的散點疫情後經濟復蘇路徑觀察，受防疫政策策略選擇的影響，我國經濟往往呈現出供給端好於需求端的情況。然而，3月份，PMI中的生產指數結束了連續4個月的擴張，較前值回落了0.9個百分點，跌入收縮區間，反映這一輪集聚性疫情衝擊面較廣，導致部分企業面臨臨時減產、停產，並且可能波及到上下游企業的生產計畫安排。

二是供需迴圈不暢，新訂單指數進一步下探。在生產走弱的背景下，供需迴圈效率放緩，新訂單指數較前值回落1.9個百分點至48.8%；同時在國際地緣政治衝突加劇的背景下，部分企業的出口訂單也大幅減少甚至取消，3月份新出口訂單指數為47.2%，較前值進一步回落1.8個百分點。從行業維度觀察，紡織、紡織服裝服飾、通用設備等行業生產指數和新訂單指數均降至45.0%以下低位，行業供需兩弱。

三是本輪疫情影響範圍較廣，供應商交貨時間繼續放慢。受防疫政策要求，道路交通的運輸效率明顯下降，如上海、廣州、北京3月前三周的地鐵客運量同比分別下降33%、17%、5%，而且多地臨時關閉高速公路口，導致運輸改道、停滯，拖累整體運輸鏈、出行鏈的恢復。反映在製造業生產、經營活動中，可以看到供應商配送指數為46.5%，較前值下降1.7個百分點，表明製造業原材料供應商交貨時間繼續放慢。值得指出的是，在計算PMI指數的過程中，供應商配送時間指數為逆指數，這主要是為了反映在正常經濟環境中，由於訂單過多，而導致的上游原材料供應商配送不及時的狀態，但是顯然現在不應從這一角度理解這一指數的邊際變化。

四是中小企業生產經營狀況較為嚴峻。3月份PMI整體回落了0.7個百分點，分企業規模來觀察，大、中、小型企業PMI分別為51.3%、48.5、46.6%，其中大型企業和中型企業分別回落了0.5個百分點和2.9個百分點，而小型企業則回升了1.5個百分點。如何理解小型企業的景氣“逆勢回升”呢？我們認為這並非反映小型企業的景氣復蘇，由於PMI的調查統計主要反映的是“較上月變化如何”，因此這一資料可能更多的提示是，目前仍存續的小型企業，進一步下行的空間已經很小了，在生產經營的過程中面臨著嚴峻的壓力。從指數構成來看，本月小型企業PMI回升，主要是由於“被動累庫”——原材料庫存指數較前值增加1.4個百分點，也反映了其銷路不暢的現狀。

能源價格持續上行，預計國內工業品價格指數同比讀數將維持在8%以上，中下遊行業成本壓力持續較大。

除疫情因素外，價格趨勢和通脹問題也在持續擾動經濟運行，受地緣政治因素影響，能源價格持續走高，3月份布倫特原油現貨平均價格接近120美元每桶，抬升了整體大宗商品的價格中樞，對國內的價格體系也有直接的傳導和衝擊，例如3月18日，國內第五次調整成品油價格，其中汽、柴油價格每噸分別提高750元和720元。從PMI資料中也可以觀察到，3月份主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為66.1%和56.7%，高於上月6.1和2.6個百分點，均升至近5個月高點，在這樣的背景下，預計3月份國內工業品價格指數同比讀數將維持在8%以上，中下游企業的成本壓力難言緩解。

疫情除了衝擊製造業的生產經營情況外，對非製造業領域也有明顯衝擊。

3月份非製造業商務活動指數回落3.2個百分點至48.4%——因此，這是自2020年3月份以後，製造業PMI和非製造業PMI同時回落至收縮區間。主要是服務業受到本輪疫情影響顯著，商務活動指數為46.7%，分別低於上月和上年同期3.8和8.5個百分點，從行業維度觀察，住宿、餐飲等接觸性聚集性行業受疫情影響較大，根據江蘇餐飲業協會組織的本省餐飲企業問卷調研結果，本輪疫情發生後，43%的餐飲企業暫停營業，80%的餐飲企業取消年度新開店計畫。

在咬定全年經濟增長目標不放鬆的背景下，基建投資作為穩增長的重要抓手，將被放在更加突出的位置。

進入2022年以來，國際形勢更趨複雜嚴峻，國內發展面臨新挑戰，經濟下行壓力進一步加大，給我國實現年內經濟增長目標帶來了較大挑戰。國務院總理李克強3月29日主持召開國務院常務會議，指出“要抓緊落實中央經濟工作會議精神和《政府工作報告》舉措，堅定信心，咬定目標不放鬆”。

在這樣的背景下，基建投資作為增長的重要抓手，將被放在更加突出的位置，如國常會就要求“用好政府債券擴大有效投資”，“加大惠民生、補短板等領域投資，支援新基建等增後勁、上水準項目建設”，並且“合理擴大專項債使用範圍”。另外，年內還將新開工一批條件成熟的水利工程，這也將提振基建投資增速。實際上，在3月份的資料中，我們可以觀察到建築業商務活動指數為58.1%，較前值回升0.5個百分點，其中土木工程建築業商務活動指數為64.7%，回升6.1個百分點，均提示了基建投資正在加快形成實物工作量的進程。