太平洋：給予絕味食品買入評級，目標價位84.0元

2021-11-04太平洋證券股份有限公司蔡雪昱,李鑫鑫對絕味食品進行研究並發佈了研究報告《絕味食品：疫情下營收依舊優異，投資收益大放異彩》，本報告對絕味食品給出買入評級，認為其目標價位為84.00元，當前股價為72.5元，預期上漲幅度為15.86%。

　　絕味食品(603517)
　　事件
　　絕味食品發佈2021年三季報，前三季度實現營收、歸母淨利潤、歸母扣非淨利潤48.47億、9.64億、9.27億元，分別同比+24.74%、+85.39%、+83.46%。其中Q3實現營收、歸母淨利潤、歸母扣非淨利潤分別為17.03億、4.62億、4.47億元，同比+15.67%、+88.16%、+90.57%。
　　點評：
　　收入分析：疫情下收入承壓但依舊高增，彰顯出公司較好的抗風險能力。前三季度公司實現營收48.47億元，同比+30.27%（Q1：+41.22%；Q2：+21.6%；Q3：15.67%），Q3增速略有放緩，主要跟去年基數有關，我們計算單季度相較於19年同期數據，各個季度恢復程度相似，均為同增22%左右，Q3在疫情下依舊實現15%+的增速，體現了公司收入較好的韌性。拆分來看：1）門店及同店：Q3疫情反復大背景下，我們預計開店速度較Q2有所放緩，同店預計較19年同期恢復也較Q2略差。2）分業務：Q3鹵制品業務15.2億元/yoy+12%；加盟商管理0.16億元/yoy-13%；其他收入1.2億元/yoy+99%，我們預計主要與絕配供應鏈和部分子公司等有關。
　　利潤分析：促銷和成本影響實際毛利率，投資收益提振利潤。2021前三季度淨利潤9.64億元，同比+85%（Q1：+275%；Q2：+26%；Q3：+88%），Q3利潤增速大幅改善主要是來自投資收益的兌現，Q3公司轉讓和府股權、千味央廚上市確認投資收益分別為1.1億元和1億元。剔除投資收益影響後，Q3淨利潤增長1.71%。
　　Q3毛利率31.60%，同比-6pct，主要原因是會計準則變更，運費從費用調至成本，剔除該部分影響，我們認為公司實際毛利率有所下行，主要是Q3新品上市後打折促銷所致，同時原材料成本上行給成本帶來一定壓力，公司通過囤貨和産品結構調整進行一定對沖，預計對毛利影響不大。全年來看，我們認為成本壓力仍在，但在公司提前囤貨及合理産品結構調整大背景下，公司毛利處於可控範圍内。Q3期間費用率13.08%，同比-1.57pct，其中銷售費用率7.05%，同比-1.58pct，剔除會計準則變更的影響，公司銷售費用率有所上行，主要是去年基數較低及今年加大品牌投入所致；管理費用率5.7%，同比提升1.16pct，主要是股權激勵費用攤銷費用增加影響，剔除該部分其他費用率預計下行，體現公司較好的管理能力。剔除股權激勵費用（21Q3確認2300萬）和投資收益（21Q3確認2.1億），我們測算公司主業利潤增速為8.7%，低於收入增速，主要是新品促銷費用加大。
　　21年展望：Q4開店有望加速，展望全年激勵目標。展望全年，1）開店：Q3受疫情影響下，公司開店及同店放緩，我們預計公司為完成股權激勵目標（收入同比+25%），有望Q4加速開店，達到全年1500家開店上限，股權激勵目標完成概率較大；2）成本端：鴨副價格經歷兩年的低價運營，今年以來價格漲幅較大，公司通過囤貨、産品結構調整等方式進行調節，我們認為後續成本依舊面臨一定壓力;3）利潤端：公司入股的鹵味相關企業，部分參股企業在2021年有望從區域性企業成長為全國性企業，疊加利潤基數較低，雖然存在一定股權激勵費用，利潤增速依舊可觀。
　　長期展望：中期看品牌勢能提升，長期看美食生態圈運營。1）短期來看：公司依託核心競爭力，對成熟市場門店主動優化，成長市場空白區域門店開拓，依靠管理能力輸出，主業有望持續穩步增長。2）中期來看，關注品牌勢能提升。公司發展經歷了“供應鏈-渠道-品牌”的三部曲，未來三年將進入第三步品牌勢能打造，公司發展核心驅動力從渠道推力轉變為品牌拉力。目前公司已聘用長沙知名品牌營銷總監，後續動作值得期待。3）長期來看：公司致力於打造“美食生態圈”，一方面通過自主孵化餐飲類新項目，新模式不斷試水，為公司主業貢獻新的增長點，另一方面通過投資並購等方式，對外輸出供應鏈及管理能力，如入股和府撈面、幸福西餅等，力求成為我國輕餐飲和特色餐飲的加速器。
　　盈利預測與評級：維持“買入”評級。考慮股權激勵費用後，我們預計2021-2023年EPS分別為1.82元、2.00元、2.35元，剔除股權激勵費用後，2021-2023年EPS分別為1.98元、2.09元、2.39元。短期21年收入、利潤實現目標可能性強，中期公司關注品牌勢能提升，驅動力從渠道推力轉向品牌拉力，同時股票激勵鎖定收入增速、參股企業異地擴張&上市投資收益可觀，長期公司受益於餐飲黃金十年，短中長期邏輯清晰，考慮目前市場環境，我們按照2022年業績給予42X估值（剔除股權激勵費用），一年目標價84元，維持公司“買入”評級。
　　風險提示：渠道拓展不及預期；行業競爭加劇；原材料等成本快速上升；食品安全問題；

該股最近90天内共有34家機構給出評級，買入評級32家，增持評級2家；過去90天内機構目標均價為83.97；證券之星估值分析工具顯示，絕味食品（603517）好公司評級為4星，好價格評級為2.5星，估值綜合評級為3.5星。

〖 證券之星數據 〗

本文不構成投資建議，股市有風險，投資需謹慎。