安捷证券：稳健现金流为阿里持续扩张提供充足安全边际 升目标价至307港元

安捷证券发布报告指，受益于包括新品牌孵化、潮牌渗透及奢品入驻等更丰富的差异化品牌供给及高效的消费者触达，1Q21A天猫线上实物商品交易额GMV(剔除未支付订单)同比增长了27%，主要品类均获得良性增长，其中服饰、快消品及消费电子产品在天猫分别获得了17%/40%/27%的同比增长，远高于相应品类在中国整体市场-8%/6%/6%的同比增长。基于庞大的用户基数，截至1Q21A末中国零售市场年活跃买家数仍较上季度末增长1,600万人至7.42亿人。

而随着沉淀用户使用淘宝的时间逐渐增长，用户的整体消费支出及购买品类将有望快速提升，根据公司预期，年度活跃买家第5年在阿里经济体线上零售市场的平均支出将为第一年购买金额的4倍，达到接近1万元人民币/年。安捷证券认为通过超级直播、超级短视频、超级互动等创新商业化产品的推出，以及公司包括数据流、资金流、物流等基础设施的进一步完善，公司线上零售业务整体货币化率亦将持续改善。

其他国内零售业务，包括天猫超市、盒马、进口直营和银泰等线下商超，已成为阿里中国零售业务板块最强劲的驱动因素，1Q21A同比增长79.8%至301.1亿元人民币，在中国零售业务板块中的佔比达到29.7%。其中1Q21A盒马同店销售收入同比增长32%，年化坪效同比增长32%，创新模式及技术推动线上业务佔比不断提升，2020年6月盒马线上GMV佔比达到65%的歷史高位。1Q21A本地生活服务收入同比增加14.9%，配送效率提升推动单均经济效益转正。

截至2020年6月30日，饿了么注册商户数同比增长30%。从阿里经济体生态协同流量互导效应看，1Q21A季度内新增消费者中约45%来自支付宝App。安捷证券认为受益于阿里经济体线上线下联动的溢出效应以及高效完备的履约基础设施支持，公司线下业务将获得稳健增长，盈利能力将逐步显现。

相对美国，从中国每年公有云市场投入总金额看，中国云计算市场目前仍处于发展早期，根据Gartner的数据，2019年中国公有云投资金额仅约为美国的10%。作为亚洲和中国最大的云IaSS服务厂商，阿里云计算高价值客户逐年增加，截至2020年6月，阿里云共有超过300万付费客户，客户群体覆盖60%以上的A股上市公司。同时客户产品使用深度的持续增长，阿里云业务中增值服务收入(除IaaS服务收入外)佔比已从2017年的43%增长至2020年上半年的55%。安捷证券认为，疫情将加速中国云市场的发展，阿里云作为国内云计算龙头企业，在规模、研发能力、行业经验方面均具备高竞争壁垒，将充分享受国内及一带一路背景下云计算高速增长的红利，随着规模优势的体现，2021财年阿里云业务板块将有望实现盈利。

基于阿里巴巴(09988-HK)全球领先的收入增长及盈利能力，及稳健的现金流为公司持续的全生态竞争力扩张提供充足的安全边际，上调目标价至307港元/股(原目标价为286港元/股)，对应公司整体37.5倍FY21E Non-GAAP市盈率水平。