中泰国际：丘钛科技(01478-HK)估值将逐步回升 重申买入评级

中泰国际发布研报，丘钛科技(01478-HK)4月摄像头模组销售数量为3,918.6万件，环比增长19.8%，同比恢复增长，增速为2.6%。其中，1,000万像素及以上摄像头模组销售数量环比及同比分别增长34.1%及55.7%，尤其是3,200万像素及以上摄像头模组销售数量增长显著，环比及同比分别增长63.2%及87%。

4月摄像头模组销售数量环比增长主要由于客户项目周期影响、公司3月产能输出受新冠疫情防控导致部分人员无法投入生产影响及中国大陆新冠疫情防控有效导致需求逐步回升；同比恢复增长，主要由于高像素产品销量增长强劲抵消了800万像素及以下产品的销量下降。虽然公司摄像头模组销售数量受到疫情影响，今年首4个月同比下降0.05%，但产品结构持续改善，3,200万像素及以上占比已达27.7%，较2019年全年的9.6%有大幅提升，并高于全年指引的25%，800万像素及以下摄像头模组占比已降至28.3%(2H19为40.5%)，该行认为这反映手机持续向高像素升级的趋势不变及公司保持较强的市场竞争力，预期产品结构升级可持续。

受益于屏下指纹识别模组发展，4月指纹识别模组销量高速增长且产品结构持续改善虽然受到新冠疫情影响，但4月屏下指纹识别模组销量的高速增长，带动指纹识别模组销售数量环比及同比增速分别达3.2%及17.0%，今年首4个月指纹识别模组销量同比增长2.3%，其中屏下指纹识别模组的今年累积占比逐月提升，首4个屏下指纹识别模组占比达60%(2H19年为48.3%)，有机会带动指纹识别模组均价及毛利率继续改善。

疫情对公司影响有限，公司客户主要为国内手机品牌商及ODM厂商，最终用户以国内为主，仅小部分为印度等东南亚国家用户。目前中国疫情防控效果显著。根据中国信通院数据，3月中国智能手机出货量同比下降23.3%，同比降幅改善，上市新机型为39款，其中5G手24款，反映在中国5G大规模建设及疫情好转下手机厂商恢复积极，该行认为中国智能手机销量将逐步回暖，并将于今年迎来5G换机潮，预期手机厂商对中国市场的判断将逐步偏向乐观。目前来看，疫情对未来订单影响有限，但仍需持续关注海外需求受疫情影响的变化。

该行略微调整盈利预测，2020年至2022年的每股盈利分别为0.56/0.72/0.89元人民币，考虑中国疫情控制有效、将迎5G换机潮、手机拍摄升级仍为重要趋势及公司市场竞争力提升，该行认为公司目前估值吸引，估值将逐步回升，维持25倍20年预测市盈率，相应上调目标价至15.60港元，相对现价有45.8%的潜在升幅，重申“买入”评级。

风险提示：(一)产品结构改善不及预期；(二)竞争激烈导致毛利率不及预期；(三)华为事件负面影响扩大；(四)人民币汇率波动；(五)疫情影响扩大。